全球半导体与硬件：中国智能手机追踪（4月）：中端市场压力蔓延，涨价面临阻力

中国智能手机追踪器（四月）：压力正蔓延至中低端，价格上涨面临阻力 请从这里下载我们的智能手机月度追踪数据。 +852 2123 2645mark.li@bernsteinsg.com李马克 高内存成本的影响蔓延至中低端市场，并迫使整体出货量降至六年低点。4月份，中国智能手机出货量环比下降15%，同比下降10%，至1600万台。这标志着自2021年9月以来的最低点，并将累计出货量降至7200万台，同比下降7%。另一方面，一些代工厂和零部件供应商报告了超出预期的结果。我们猜测2026年下半年或2027年上半年是否存在库存积压和部分延迟的损害。从产品结构来看，低端市场持续落后，高端市场仍表现强劲。中端市场出货量在4月份急剧逆转，从3月份的同比增长16%转为同比下降16%，这可能是由于价格上调从3月下旬开始逐渐发生。 +1 213 559 5917stacy.rasgon@bernsteinsg.com斯塔西·A·拉斯冈，博士 +1 212 845 7822mark.newman@bernsteinsg.com马克·C·纽曼 +852 2123 2613alex.wang@bernsteinsg.com王磊，CFA持证人 库存水平过高是否因价格上调接受度弱？今年4月ASP同比上涨16%，延续了由产品组合变化和同等级价格上调驱动的年初至今涨幅。然而，非iPhone品牌出货量明显落后于入库量，表明近期价格上调并未被市场广泛接受。随着“618”促销活动临近，我们认为ASP涨幅可能放缓，因为品牌商将平衡价格与销量。 +852 2123 2606eunice.lee@bernsteinsg.com刘恩希，CFA持证人 +33 1 57 29 45 25aleksander.peterc@bernsteinsg.com亚历山大·佩特尔茨 华为高端机型出货量仍无起色，我们不禁怀疑 LogicFolding 与“TAU（τ）缩放定律”能否改变这一局面。华为 Mate 80 Pro Max 型号采用由中芯国际（SMIC）“N+3”工艺制造的麒麟 9030 芯片，这表明在出口管制下，中国领先的逻辑制造能力。数据显示 Pro Max 的等待时间已缩短，但华为高端产品线出货量几乎未增长。此外，5 月 25 日，华为发布了 LogicFolding 与“TAU（τ）缩放定律”，目标是在 2031 年将与台积电（TSMC）的差距缩小至 3 年（目前约为 6 年）。然而，我们认为 TSMC 及全球其他厂商多年来一直在大规模生产的是垂直堆叠式芯片封装及相关设计优化技术。因此，我们不禁好奇，这些技术究竟如何能如此独特地帮助华为大幅缩小差距。 我们给予联发科“跑赢”（报告，模型）。智能手机在2026年可能会遇到逆风，但AI ASIC应该足以弥补。我们将2026-28年的TPU收入预测分别上调至20亿美元、150亿美元和220亿美元，并重申“跑赢”评级。 我们继续看好苹果（AAPL）的表现，因为其优势持续显现，且股价上涨效应显现（参见苹果深度分析及近期APPLE TRACKER报告），这有助于其供应链，包括立讯精密（OP）。投资者对相机组件制造商（例如阳光电源、瑞声科技）的信心正在提升，因为投资者正着眼长远，忽略近期的内存行业困境，而关注这些公司于2027-28年向光通信（例如CPO）领域的扩张。 小米（OPPO）的出货量在高位基数上同比下滑了23%，市场份额降至14.6%，较2026年3月的15.6%和2025年4月的17.0%有所下降。高端机型（4000元及以上）的出货量在2026年4月基本持平。相比之下，中端（2000-4000元）和低端（低于2000元）机型的同比降幅分别达到25%和29%，这反映了该公司在内存价格上涨之际战略性地转向高端机型。 伯恩斯坦行情表 投资影响 联发科（评级：跑赢，目标价：新台币4,380.00元）：我们给予联发科跑赢评级，目标价为新台币4,380.00元。 苹果（OP，预估价$350）：我们给予AAPL“跑赢市场”评级，预估价为$350.00。 高通（MP，140美元）：记忆芯片供应面临压力，智能手机产量和销量似乎很高；我们将看到数据中心梦想是否足以吸引买家。 华勤（OP，目标价人民币86.00元）：我们给予华勤“跑赢市场”评级，目标价为人民币86.00元。 阳光光学（OP，港币76.00元）：我们给予阳光光学“跑赢大盘”评级，目标价港币76.00元。 拉格朗 (评级: 市场表现, 目标价新台币 2,600.00): 我们给予拉格朗"市场表现"评级，目标价为新台币 2,600.00。 索迪斯（跑赢，目标价 €150.00）。我们给予索迪斯跑赢评级，目标价为 €150.00。射频SOI（占收入的60%）仍受代工厂去库存压力影响；索迪斯的核心叙事正转向光电SOI，作为下一阶段的主要增长来源。 小米（跑赢，港币43元）：我们给予小米“跑赢”评级，目标价1810.HK为港币43元。 细节 该追踪器主要基于CINNO为中国市场报告的智能手机出货数据。我们还将此数据与CATR发布的出货到渠道数据进行比较，以帮助投资者了解手机构成库存情况。此外，我们还总结了移动SoC供应商的市场份额及显示面板技术的应用情况。有关我们的研究方法详情，请参见本报告及另一份报告。 四月份，高内存成本的影响蔓延至中低端市场，并迫使整体出货量降至六年来最低点。 • 4月份，中国智能手机出货量环比下降15%，同比下降10%，降至1600万台（见展位1），导致累计出货量4000万26台同比下降7%。1600万台也标志着自2021年9月以来的最低点。 • 我们希望评估内存成本上升的影响，但手机价格上涨的预期以及由此带来的提前购买行为可能会使精确分离内存成本的影响变得困难。幸运的是，对价格层级的仔细观察揭示了高内存成本对智能手机市场持续且加剧的压力。如果我们定义低端市场为价格低于2000元人民币（约290美元）的手机，中端市场为2000-5000元人民币（约290-725美元）的手机，高端市场为价格高于5000元人民币（约725美元）的手机，我们会发现这些市场层级之间存在明显的分化。低端市场持续落后，4月份出货量同比下降22%，远差于整体市场。中端市场则从3月份的同比增长16%急剧逆转为4月份的同比下降16%，这可能与3月底实施的手持设备价格上涨有关。相比之下，高端市场表现稳健，出货量仍同比增长23%（见展位2）。 • 华为、苹果等高端OEM厂商似乎未受内存成本压力影响。华为利用竞争对手缩减入门级产品规模的时机，将其Enjoy 90系列产品的发布时间提前了约一个月，这导致华为低端产品的出货量显著激增（图4）。相比之下，其他OEM厂商4月份的合计出货量同比下滑22%，市场份额同比下降9.8个百分点（图6-图7）。苹果在低端市场段完全没有布局（图8）。 • 我们现在预测，今年中国智能手机市场（智能手机和5G机型）将同比下降15%。4月的数据也揭示了内存对手机出货量的影响，但另一方面，一些代工厂和零部件供应商迄今为止报告的结果好于预期。我们猜测，库存积压的回落可能解释了这种差异，并将对代工厂和上游供应商的影响推迟到2026年下半年和2027年上半年，我们将密切关注这一趋势。 图4：...可能由于华为畅享90系列的发布，导致华为低端机型出货量激增。 第八项展品：除华为外，所有OEM的直销量均呈逐级下降。 华为的高端产品出货量仍未出现改善迹象。我们好奇 LogicFolding 和“塔（τ）缩放定律”将如何改变这一现状。 • 2023年末，华为采用国产SoC帮助其夺回了高端市场的份额，其他中国OEM厂商也向上发展，从苹果产品组合的低端部分蚕食份额。旗舰市场的规模增长微乎其微，因此苹果公司早前主要失去的市场份额是给华为，以及其他OEM厂商（见图表9-图表11）。 随后，苹果调整了更灵活的定价策略。在2025年9月iPhone 17发布时，苹果将设备定价降至6000元人民币以下，并使其符合补贴资格。iPhone 16系列的定价也相应调整。苹果还扩展了在各个分销渠道的季节性促销活动。例如，4月份推出了50周年庆典折扣，包括iPhone 17直降300元人民币，iPhone Air直降2000元人民币。灵活的定价策略以及iPhone 17e的发布，推动了苹果4月份同比增长9%的出货量增长（见展位16）。 • 至于华为，该公司去年11月推出了Mate 80系列。Pro Max版本特别采用了新的国产SoC麒麟9030，该芯片由采用无EUV工艺的SMIC“N+3”节点制造。该版本的出货情况揭示了SMIC“N+3”供应的健康状况以及消费者对SoC的需求。我们注意到自今年1月以来，华为的出货量有所回升。4月份，华为进一步创下纪录，并将市场份额扩大至苹果约10个百分点（图12）。然而，这些改善得益于去年12月推出的Nova 15和4月发布的Enjoy 90等低价产品的强劲出货量。这与配备“N+3”SoC的ProMax型号关系不大（图13）。尽管等待时间缩短表明该型号的供应更充足，或许过去几个月SMIC“N+3”的良率有所提高，但华为在这个高端细分市场的销量并未显著增长（图14）。这表明销量可能受限于需求，并且可能是因为消费者认为麒麟9030的性能不尽如人意。这或许并不令人意外，因为一份拆解报告显示，SMIC“N+3”与台积电N6相似。由于台积电大约在2018年至2020年开始量产N6，这意味着“N+3”比N6落后约6年，相应地，麒麟9030也比目前市场上的顶级移动SoC落后6年。最重要的是，这也意味着中国缺乏EUV工艺，导致华为的智能手机业务在与苹果或其他采用采用EUV工艺制造的高端芯片的智能手机厂商相比时处于结构性劣势。 • 5月25日，华为发布了“LogicFolding”和“Tau（τ）缩放定律”，旨在不使用EUV技术的情况下提升其芯片性能。目标是在2026年秋季推出基于这一新概念的首款芯片，可能随新款Mate 90系列一同发布，并最终在2031年达到1.4纳米晶体管密度。该路线图有效地将华为与台积电（TSMC）的差距从大约6年缩短至3年，因为TSMC计划在2028年将1.4纳米技术投入大规模生产。我们认为，“LogicFolding”本质上是一种垂直芯片堆叠技术，可能采用混合键合，并结合相应的设计优化，以利用垂直堆叠可能实现的短延迟优势。然而，芯片堆叠及相应的设计优化技术并非华为独有。自2010年以来，台积电一直与主要EDA合作伙伴（如赛迪恩、西门子、新思）合作，优化适用于3D-IC（即垂直堆叠）结构的设计。混合键合技术多年来也已由台积电在其AMD的设计中进行量产。因此，我们不禁要问，“LogicFolding”和“Tau（τ）缩放定律”究竟如何能帮助华为比竞争对手优势如此之大，以至于华为能够将差距缩小至3年。 图12：华为的市场份额在4月份跃升至约25%，其领先苹果份额的差距扩大至近10个百分点... 展品13：……但主要是由人民币2000元及以下价格区间的强劲出货量推动的，这得益于Enjoy 90系列最近的推出。 4月份的出货量明显高于销售量。这表明可能存在库存压力，因为OEM厂商可能需要动态调整产品组合和库存，以应对高昂的内存成本。 • 历史表明，过时可能导致入库销售价高于出库销售价，约高5%，我们的分析对此进行了调整以反映这一点（更多详情请参见此处）。根据这一调整，第17号展品显示，4月份的入库销售量明显高于出库销售量，尤其体现在安卓品牌（第18号展品），但对苹果品牌的影响较小（第19号展品）。这可能与3月下旬OEM厂商提价后需求疲软有关。库存水平上升可能影响OEM厂商的现金流，从而促使他们在即将到来的“618购物节”前提供更多折扣。例如，小米在“618”预售开始后的2天，即5月14日，将小米15 Ultra的价格下调了1500元。华为随后迅速宣布，在第二天为其折叠旗舰Mate X系列提供1000-