美国半导体与半导体资本设备：在伯恩斯坦2026年战略决策会议上与5位CEO的对话

美国半导体与半导体设备：伯恩斯坦2026战略决策峰会与5位CEO的对话 上周，我们在（我们）场地内及周边（4人已覆盖费用，1人未覆盖费用）接待了5位资深半导体高管，并与他们在伯恩斯坦2026年（第42届）战略决策大会期间进行了壁炉旁聊天。 +1 213 559 5917stacy.rasgon@bernsteinsg.com斯塔西·A·拉斯冈，博士 +1 917 344 8461arpad.vonnemes@bernsteinsg.com阿帕德·冯·内梅斯 具体而言，我们分别与以下人员进行了交谈： 阿米德·阿彻，泛林集团（LRCX，OP评级，目标价$340）（网络直播）董事长兼首席执行官 +1 917 344 8454alrick.shaw@bernsteinsg.com阿尔里克·肖 盖瑞·迪克森，应用材料公司（AMAT，OP评级，盘中价$525）（网络直播） 高通（QCOM，评级MP，目标价$140）总裁兼首席执行官克里斯蒂安诺·阿蒙（Cristiano Amon）（网络直播） 希维夫·伊兰，德州仪器公司（TXN，评级MP，当前价格250美元）（网络直播） 大卫·里德，恩特格里斯公司（ENTG，未包含在内）首席执行官 伯恩斯坦行情表 投资影响 LRCX（OP，340美元）：该公司受益于关键增长点（GAA、包装、HBM、NAND升级），且2026/27年的评论似乎表示支持。 AMAT（当前价位$525）：公司对关键领域有较强敞口，且相较于同行估值具有吸引力。 高通（MP，140美元）：存储芯片的供应压力似乎可能影响智能手机的产量和销量；我们将看到数据中心市场的需求是否足以吸引买家。 交易 (MP, 250.00 美元): 在当前环境下，交易股票的价值已被完全体现。 细节 泛林集团 (LRCX) 阿瑟·蒂莫西·M·阿尔奇，总裁兼首席执行官 总体而言，讨论的重点在于人工智能的普及如何对WFE支出前景产生积极影响，Lam阐述了需求背后的驱动因素，并概述了其对这些市场的敞口，预计这些市场将实现强劲增长。Lam继续看好未来的WFE需求，并维持了其2026财年的1400亿美元指引，同时承认该数字可能存在上行偏差。预计2027财年的WFE也将增长，管理层指出洁净室空间是该领域的最大制约因素，明年情况仍将如此，尽管他们没有提供不受限制的WFE数字。近年来，Lam有意投资于开发产品，以实现其终端市场敞口的多元化，从而利用Foundry/逻辑和先进封装领域的增长，尽管Lam仍为其内存领导地位感到自豪。随着客户制定其技术路线图，长期可见度相当强劲，Lam目前正参与并认证产品，这些产品要到2030年代初才会开始放量。毛利率目前处于“五十年代”区间，管理层对其进展感到自豪，并将增长归因于战略制造足迹的扩张以及通过其工具提供更多价值，虽然组合可以是利润率的驱动因素，但尽管中国敞口较低，他们仍实现了扩张。预计今年中国敞口将保持平稳或略有上升，因为管理层只能在该地区竞争落后节点。 亮点 人工智能的普及对WFE支出前景产生了积极影响，AI需求驱动着各类设备类型的增长。随着AI对计算、存储、内存、先进封装等各方面提出更高要求，并在设备架构中需要不同材料，因此需求呈现多波次发展：AI训练需求带动了更先进的晶圆厂/逻辑需求，而如今AI推理需求则导致了NAND需求和CPU需求的增加。 • 该公司维持了其 CY26 指导价 1400 亿美元，同时承认该数字可能存在向上偏差。预计 CY27 的 WFE 也将增长，管理层指出洁净室空间一直是最大的限制因素，明年情况仍将是如此，尽管他们没有提供无限制条件下的 WFE 数字。 近年来，Lam公司有意投资开发产品，使其能够拓展除存储器外的终端市场，从而利用Foundry/逻辑和先进封装领域的增长机遇，尽管Lam公司仍为其存储器领域的领导地位感到自豪。 • 随着客户制定其技术路线图，长期可见度相当强劲，Lam 目前正参与并认证产品，这些产品要到 2030 年初才会大规模推出。 • 目前毛利率处于“五十多”的水平，管理层对其进展感到自豪，并将增长归因于战略性的制造足迹扩张以及通过其工具为顾客创造更多价值。虽然产品结构可以是利润率的驱动因素，但尽管中国业务敞口较低，他们仍看到了扩张。 • 预计今年中国市场的敞口将保持相对稳定，略有上升，因为管理层在该地区只能竞争于落后环节的节点。 应用材料公司 (Yìngyòng Cáiliào Gōngsī) 加里·迪克森，总裁、首席执行官兼执行董事 总体而言，行业背景依然强劲，需求可见度创历史新高。AMAT认为AI是我们生活中最大的技术变革之一，推动了巨大的需求。AMAT凭借在材料科学等关键领域的专长，以及对先进逻辑、DRAM和先进封装等关键技术变革的接触，相信自身能极好地把握行业发展机遇，这些技术变革将驱动2026年约80%的晶圆厂资本支出增量。管理层认为行业利润池比以往任何时候都大，相信能够获取其为客户提供的公平价值份额。 Highlights: • 尽管AMAT未提供2026年的WFE预测，但该公司认为行业前景极具吸引力，对2027年的需求可见度前所未有（客户提供了滚动8个季度的预测），因为人工智能正推动对尖端逻辑/晶圆厂、DRAM（HBM）和先进封装产生巨大需求，预计这些领域将驱动2026年增量WFE需求的80%。 • 在高级逻辑领域，作为布线与材料科学领域的领导者，AMAT 提供了支撑新型架构（如 BSPDN）和 GAA 晶体管等新技术的部分关键创新。随着这些技术的逐步推广，AMAT 相信自己能够获得增量支出的 50%。类似地，在 DRAM 和先进封装领域（预计今年将增长 50% 以上），AMAT 处于有利地位，因为它已深度融入客户的路线图，并在未来架构（例如 3D DRAM、面板级封装等）上进行协同创新。 • AMAT认为当前的利润池比以往任何时候都要大，这为捕捉公司所创造的价值提供了机会。随着其向客户提供的创新成果极具价值，定价在现有和新工具上都在增长。因此，管理层预计毛利率和营业利润率都将随着时间的推移而提高。 • 在中国市场，AMAT 认为在 2025 年限制大幅收紧后，其能够参与竞争的领域表现良好。目前，中国市场约占其收入的 20% 左右，主要由 AMAT 的 ICAPS 业务构成。公司管理层预计中国市场业务将保持稳定或略有增长，而 ICAPS 业务则有望随着时间的推移实现 MSD-HSD 的增长，部分得益于市场上出现的新创新。 高通 (QCOM) 克洛维斯·阿蒙，总裁兼首席执行官 本次对话主要围绕高通的多元化战略、终端市场的表现以及未来的机遇和需求驱动因素展开。核心手机业务虽然目前因内存供应受限而人为受限，但基本面健康，预计在第三季度触底，因为高通对需求有良好的可见性，并且一直供不应求。从长期来看，该公司对由自主AI驱动的AI手机升级周期充满信心。汽车和物联网部门均按计划推进2029财年目标，前者得益于不断增长的450亿美元以上管道和市场份额提升，后者则在AI设备（AR/VR和可穿戴设备）方面表现突出，但个人电脑也受到内存供应的影响。数据中心业务预计将在2027财年贡献数十亿美元，并将提升运营利润率。 Highlights: • 手機業務受記憶體供應所限，但預計將在第三季度達到低谷，管理層對其恢復表達強烈信心，這主要源於需求端供應不足以及強勁的市場可見度。從長遠來看，高通對由自主式人工智能驅動的AI手機升級週期非常有信心，因為當前手機提供的計算能力尚不夠用。 • 汽车业务表现健康，其2029财年（FY29）的800亿美元发展轨迹保持稳定或略有领先，这得益于不断增长的450亿美元以上规模的业务管道。高通（QCOM）正逐步扩大市场份额，市场增长动力源于汽车领域计算需求的增加（包括高级驾驶辅助系统2++级、数字驾驶舱和连接性）。 • 由核心工业物联网、个人电脑（PC）、个人人工智能设备（增强现实/虚拟现实、智能眼镜、可穿戴设备）组成的物联网（IoT）也正在按计划达成 FY29 年目标，其中智能眼镜是亮点（目前销量达数千万台，有望达到数百亿台）。虽然短期内PC 受到与手机相同的内存动态影响，但其市场份额也在稳步增长。 数据中心市场被视为重要机遇（2027财年营收预计达数百亿美元），预计将提升运营利润率。高通认为凭借其宝贵的知识产权、执行能力和规模，自身在市场中的地位稳固，并瞄准了推理市场，将其CPU产品及不同的内存架构（无需HBM）视为差异化优势。 德州仪器 (TXN) 哈维夫·伊兰，总裁兼首席执行官 德州仪器（TI）看到了有利的行业背景和积极的定价环境，预计收入将增长。这得益于工业部门复苏，该部门仍比此前峰值低15%，但同比增长超过30%；汽车部门接近峰值水平，同比增长MSD；以及蓬勃发展的数据中心部门，在第一季度同比增长90%以上，占总收入的比例达到12%以上。尽管公司短期前景不明朗，但管理层不认为客户需求是由补库存驱动，而是认为客户需要零部件来支持其产能扩张。随着一个沉重、多年的资本支出周期即将结束，德州仪器（TXN）预计随着时间的推移，毛利率将持续扩张，更重要的是，每股自由现金流将增长，因为折旧将被持续增长所吸收。 亮点 • 德州仪器（TI）正接近其 5 年投资周期的尾声，根据管理层预计，这将使公司准备好参与半导体市场的长期增长，并可能因市场份额提升而实现更快增长。TI 具备服务所有市场环境及不同地缘政治背景客户的能力、库存以及洁净室空间。已进行的投资包括其在谢尔曼超级工厂的 300 毫米晶圆厂，该工厂有四个潜在晶圆厂（其中两个已建成），每个晶圆厂支持约 100 亿美元的营收。位于利哈伊的晶圆厂专注于嵌入式业务，同时也支持内部化努力，目标是在本财年末实现超过 90%的内部供应（目前约为 50%）。德州仪器已关闭其剩余的 6 英寸晶圆厂，第二季度为相关费用最后一个季度。 管理层认为行业背景有利，工业业务同比增长>30%（且仍比峰值低15%，工业自动化正在复苏，研发与设计（A&D）领域也表现强劲），汽车业务同比增长MSD%，数据中心业务第一季度增长90%（约占第一季度收入的12%）。结合资本支出周期结束，以及2026年可能出现的、比去年更有利的定价环境，德州仪器（TI）预计随着时间的推移，毛利率将持续改善，更重要的是，将重返自由现金流/每股（FCF/share）增长的轨道。 数据中心市场虽然仍占业务相对较小份额（Q1收入占比为12%），但已成为强劲的增长动力（同比增长90%），现已成为一个价值20亿美元的稳定增长业务。德州仪器（TI）认为其在该可拓展市场中正获得份额，他们估计该市场规模到2026年将达到约125亿美元，较去年的约75亿美元有所增长。由于其在电源、传感、冷却和保护方面拥有非常广泛的产品组合，尤其是在架构向800V转变的背景下，TI认为自己处于良好的位置，能够实现持续增长和份额提升。可拓展市场（TAM）的50%应用于计算领域，35%应用于网络领域，其余15%应用于其他领域。 • 目前约占业务20%的中国仍然是一个非常重要的市场，中国客户在其中占据主导地位，特别是在汽车和机器人领域。德州仪器（TI）非常重视竞争，每季度都会审视其关键竞争对手，但也认为凭借其产品组合的广度、分销能力以及成本竞争力，自己拥有强大的竞争地位，并认为已维持了市场份额。 (斯 (ENTG，未覆盖گﺮی恩特 大卫·里德，首席执行官 恩特吉斯（Entegris）受益于一个非常有利的市场环境，该环境由节点迁移和NAND层数增加所驱动，而这些因素又反过来推动了材料含量的增加。ENTG预计将MSD-HSD收入的增长转化为更高的利润增长，因为该公司正推动毛利率从目前的中位46%扩张至50%左右，同时管理层正在优化其业务范围、良率以及采购，目标是随着时间的推移将杠杆率降至约1.5-2倍，并将现金返还给股东。一旦杠杆率和股东回报目标达成，ENTG预计将选择性进行收购，将其视为非有机研发，以填