云原生空间设计软件领导者，以专用GPU集群与海量数据驱动空间智能创新

群核科技(0068)[Table_Industry]计算机 本报告导读： 群核科技作为国内最大的空间设计软件供应商，凭借自建GPU集群构建技术壁垒，公司业绩稳健增长，布局空间智能基础设施打开场景应用空间。 投资要点： 中 国 最 大空 间 设 计 软 件 提 供 商。2023-2025年公 司实 现 营收6.64/7.55/8.20亿元，归母净利润-6.46/-5.13/-4.28亿元，毛利率76.8%/80.9%/82.2%。根据公司2025年年报，公司营收主要来自软件（酷家乐、Coohom、SpatialVerse等）订阅收入，其中企业客户贡献占比超84%，ARPU稳步增长至1.4万元。公司通过PLG原则，以使用产品本身作为公司获取、转换、扩展和保留客户的主要驱动因素。2025年，公司平均月活跃用户数达到了约250万名，其中新获企业客户中，约45.4%在过渡到企业订阅之前使用公司产品的免费或个人版本。自建GPU集群构建技术壁垒。公司提供空间设计软件及服务，既 适用于住宅、办公楼、零售店和商业项目等现实空间，也适用于具身人工智能训练和电子商务产品展示等虚拟环境。公司软件依托超过1万台高性能处理器组成的专用GPU集群，以更快速度处理大量数据。2025年，公司GPU集群平均每日处理12万项计算任务。根据弗若斯特沙利文，一张典型的2K图像平均处理时间仅需1. 2秒，大幅低于超过两秒的行业平均水平。 从空间3D软件提供方逐步成为空间智能基础设施。公司目前拥超过5亿的3D空间场景及超过4.4亿的3D模型。基于海量的空间数据，公司训练了一系列群核空间模型以支撑公司的各个产品的功能体验。至此，群核科技形成了“空间编辑工具-空间数据-空间大模型”的空间智能飞轮。公司服务的对象从人进一步拓展到了机器，业务覆盖智能化与机器人、电商、XR、文娱、连锁商业等多行业。风险提示。客户需求不及预期；AI发展不及预期；市场竞争加剧。 盈利预测： 我们预计公司2026/2027/2028年实现营业收入9.46/11.09/13.13亿元，同比增长15.31%/17.28%/18.43%；归母净利润为1.04/1.88/3.06亿元，同比增长124.3%/80.4%/62.8%；EPS为0.06/0.11/0.18元。 公司是中国领先的云原生空间设计软件提供商，产品广泛应用于从住 宅及办公楼到零售店及商业项目等业务场景。根据公司招股书援引弗若斯 特沙利文数据，预计中国通用设计及可视化软件市场将由2024年的人民币750亿元增长至2029年的人民币1729亿元，复合年增长率为18.2%。其中，中国空间设计软件行业于过去五年大幅增长，由2020年的人民币19亿元增长至2024年的人民币33亿元，复合年增长率为14.1%。预计到2029年将进一步增加至人民币66亿元，即2024年至2029年的复合年增长率为14.9%。凭借自建GPU集群、生态协同、空间智能基础设施等领先技术能力，公司有望在未来稳步提升市占率。此外，公司积极拓展海外业务，2025年，公司的产品遍及200多个国家及地区。随着公司全球品牌Coohom推出更多专注于韩国、东南亚、印度、美国及日本的本地化产品，公司的国际收入预计将快速增长。我们假设公司在未来三年能够依托持续提升的客户粘 性与市场扩展能力，驱动存量客户增购及新客户破圈，叠加空间设计软件赛道的景气增长以及全球化业务布局，实现收入规模稳步增长。我们看好公司在规模效应驱动下，利润端展现出的强劲内生增长动力。 估值： 鉴于群核科技基于订阅商业模式，前期盈利规模较小，PE估值有所失真，我们采用PS估值法对公司进行估值。 选取索辰科技、思看科技、五一视界、MiniMax为可比公司。索辰科技与公司均深耕底层工业软件，在自研仿真与国产替代逻辑上相似；思看科技作为3D视觉数字化领军者，其空间技术与公司物理建模场景对标；五一视界作为物理AI代表，其世界模型底座与公司空间智能技术具备可比性；MiniMax作为AI大模型代表企业，与空间智能模型业务可进行对比。 参考可比公司2026年平均PS为52倍，群核科技为中国最大空间设计软件提供商，客户粘性高，持续发展空间智能具备技术与数据壁垒，结合空间智能产业发展阶段，给予公司2026年40倍PS估值，按照1港元=0.88元人民币折算，对应合理市值为429.78亿港元，给予目标价24.90港元，首次覆盖，给予“增持”评级。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）授权客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的当地市场指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号