2026年一季度信用债运行季报：输入性通胀扰动有限，短端交易拥挤，适度布局3-5年期信用债品种

信用债季报（01.04-03.31） 输入性通胀扰动有限，短端交易拥挤，适度布局3-5年期信用债品种——2026年一季度信用债运行季报 ⚫一季度收益率走势： ✓一季度受春节假期、央行流动性操作、地缘政治冲突和股债跷跷板等多重因素的影响，债市收益率整体震荡下行后回升，长短端收益率走势分化，收益率曲线呈陡峭化特征。截至3月31日，国债10Y-1Y、30Y-10Y利差分别较月初走扩12.91BP和4.15BP收于59.59BP、53.5BP，收益率曲线走陡。 相关研究报告： 1.【信用债双周报】“十五五”规划首提高质量建设债市“科技板”；通胀预期升温，超长端收益率大幅上行（03.02-03.15） ✓信用债收益率走势方面，一季度信用债收益率多跟随利率债下行，信用利差较2025年四季度普遍收窄，其中3年期AA级中短期票据和企业债信用利差显著回落，较前一统计期收窄12.41BP、14.15BP，5年期AA级城投债和二级资本债分别较前一统计期收窄13.97BP、12.17BP。从分位数来看，3年期AAA等级各品种信用债历史分位数较高，其余各期限等级信用债利差处于历史低位。 ⚫通胀对债市影响： 2.【信用债双周报】交易商协会发布科创债十条新规；美以伊战争灰犀牛来袭，债市走势如何看？（02.09-03.01） ✓当前国内通胀回升具有明显的临时性和输入性特征，并未改变我国经济弱修复的宏观背景，也尚未动摇货币政策的宽松基调，后续债券市场的走势将主要取决于输入性通胀的持续时间以及货币政策的边际变化。（1）若输入性通胀持续时间偏短，对下游消费市场的影响有限，则通胀对债市的扰动将逐渐消退，债市在经济弱修复、资金面宽松以及通胀阶段性回升等多空因素的交织下维持区间震荡；（2）若输入性通胀延续时间超出市场预期，持续的成本压力挤压下游中小企业的利润空间，则货币政策或将边际放松，降准、降息等总量工具或适时落地，债市大概率呈现震荡偏强的格局；（3）若输入性通胀的影响进一步扩大并演变为全面通胀，CPI同比大幅走高突破3%，则央行的货币政策存在边际收紧的可能，市场将提前定价紧货币预期，导致债券收益率中枢明显上行。但综合考虑国内需求现状和全球经济走势，我们认为该情景发生的概率较低。 3.【信用债双周报】北京昌平推出科创债增信支持政策，10年期国债收益率下行至1.8%关键点位（01.26-02.08） 4.【信用债双周报】万科11亿债券展期落地，信用债发行升温，收益率普遍下行（01.12-01.25） ⚫信用债配置策略： ✓适度拉长久期，增配3-5年期高等级信用债。当前短端估值已处于历史偏低分位，拥挤交易下利率回调风险上升，收益性价比弱化。3-5年期品种兼具期限溢价与良好流动性，在理财与摊余债基配置需求的支撑下，估值修复动力更强。长端及超长端仍受供给扰动与利率波动制约，暂不具备大规模配置的条件，需等待更为明确的入场信号。 ✓布局收益率曲线凸点，挖掘骑乘收益。当前收益率曲线维持陡峭化形态，中短久期（2-4年）及高等级中长久期（6-7年）区域存在凸点，斜率相对较大，骑乘持有期收益率高于更短久期品种。在曲线形态相对稳定的前提下，布局凸点位置挖掘骑乘收益，或可成为票息策略之外增厚组合收益的重要补充。 ◼一季度收益率走势： 2026年一季度，受春节假期、央行流动性操作、地缘政治冲突和股债跷跷板等多重因素的影响，债市收益率整体震荡下行后回升，长短端收益率走势分化，收益率曲线呈陡峭化特征。具体来看，以10年期国债为例，债市收益率运行大体可分为两个阶段： 阶段一（1月4日-2月14日）：债市震荡下行期。2026年初，受股市开门红、年初供给压力释放等因素的影响，债市情绪受到压制，长端收益率上行。1月7日，10年期国债收益率上破1.90%，为2026年一季度最高水平。而后沪深北交易所发布通知调整融资保证金比例，抑制权益市场过热情绪，债市行情修复，机构买盘增加，收益率整体下行。春节假期前在央行大额流动性投放、货币政策偏宽松预期以及机构集中配置需求的共同支撑下，市场情绪偏暖，债市收益率震荡下行，10Y国债收益率下破1.80%。 阶段二（2月24日-3月31日）：债市收益率走势期限分化，短端震荡下行，长端承压上行。节后市场环境转向多空博弈，央行逆回购大额净回笼，叠加税期与跨月因素导致资金面边际收紧，债市收益率一度上行至阶段性高点。而后美以对伊朗发动联合军事打击引发全球避险情绪升温，推动债市收益率下行。3月初，中东地缘冲突升级，伊朗封锁霍尔木兹海峡引发油价上行与输入性通胀担忧，叠加2月通胀数据超预期回升，整体对长端利率形成阶段性压制，收益率走势期限分化，短端表现强于长端。截至3月31日，国债10Y-1Y、30Y-10Y利差分别较月初走扩12.91BP和4.15BP收于59.59BP、53.5BP，收益率曲线走陡。 信用债收益率走势方面，2026年一季度信用债收益率多跟随利率债下行，信用利差较2025年四季度普遍收窄，其中3年期AA级中短期票据和企业债信用利差显著回落，较前一统计期收窄12.41BP、14.15BP，5年期AA级城投债和二级资本债分别较前一统计期收窄13.97BP、12.17BP。从分位数来看，3年期AAA等级各品种信用债历史分位数较高，其余各期限等级信用债利差处于历史低位。 ◼通胀对债市影响： 当前国内通胀水平呈温和回升态势，整体呈现供给侧主导的结构性特征，后续向全面通胀演化的概率较低。从历史经验看，2000年以来，国内大致经历了五轮通胀，整体可划分为两个特征鲜明的阶段。其中，2000年-2012年间，国内经济保持高速增长，年均增速约8%，这一时期PPI和CPI同比高度相关，意味着制造业的通胀压力往往可以传导至消费端，最终易形成全面通胀；而2012年以后，随着经济增速放缓，居民收入增速回落，CPI弹性明显降低。这一阶段PPI同比虽大幅走高，但CPI始终相对温和，通胀表现为由供给侧主导的结构性通胀，通胀压力由上游向消费端传导明显受阻；2026年以来，美以伊冲突持续升级，霍尔木兹海峡航运风险加剧推升了国际油价，截至2026年3月，布伦特原油现货达104美元/桶，同比增幅超40%。原油价格上行叠加国际有色金属价格走强，带动国内工业品出厂价格持续回升。2026年2月，PPI环比上涨0.4%，已连续5个月上涨，同比下降0.9%，降幅连续3个月收窄。受春节错月效应叠加消费需求稳步恢复的影响，2月份CPI同比上涨1.3%，核心CPI同比上涨1.8%。结合历史通胀演变经验判断，当前国内通胀整体呈现供给侧主导的结构性特征，对国内债市而言，短期内油价上涨带来的通胀数据抬升，将对长端利率形成阶段性冲击，后续10年期国债收益率或在1.80%附近震荡，波动区间或在1.75%-1.85%；长期来看，在内需偏弱的背景下，上游工业品价格向消费端传导力度有限，结构性通胀演变为全面通胀的概率较低。 展望后市，当前国内通胀回升具有明显的临时性和输入性特征，并未改变我国经济弱修复的宏观背景，也尚未动摇货币政策的宽松基调，后续债券市场的走势将主要取决于输入性通胀的持续时间以及货币政策的边际变化。（1）若输入性通胀持续时间偏短，国际大宗商品价格在二季度逐步回落，且通胀对下游消费市场的影响有限，则通胀对债市的扰动将逐渐消退，债市在经济弱修复、资金面宽松以及通胀阶段性回升等多空因素的交织下维持区间震荡；（2）若输入性通胀延续时间超出市场预期，持续的成本压力挤压下游中小企业的利润空间，导致企业投资意愿减弱、居民就业与收入增速放缓，进而加剧经济修复压力，则货币政策或将边际放松，降准、降息等总量工具或适时落地。在此情景下，尽管通胀预期会对债市形成一定压制，但货币政策宽松带来的流动性利好将占据主导，债市大概率呈现震荡偏强的格局；（3）若输入性通胀的影响进一步扩大并演变为全面通胀，CPI同比大幅走高突破3%，则央行的货币政策存在边际收紧的可能，市场将提前定价紧货币预期，导致债券收益率中枢明显上行。但综合考虑国内需求现状和全球经济走势，我们认为该情景发生的概率较低。 综合来看，当前通胀因素对债市的影响整体可控，市场无需过度担忧通胀风险，后续应重点关注国际大宗商品价格走势、国内核心CPI变化以及央行货币政策的边际调整。在经济弱修复、货币政策维持宽松的大背景下，债市中长期向好的趋势并未改变。 ◼信用债配置策略： 3月债市收益率整体呈现“长短端分化，短端表现强于长端，曲线陡峭化”特征，受油价上行、通胀预期升温及避险情绪驱动，资金集中在短端品种导致交易拥挤，短端收益率与信用利差均被压至历史偏低水平，后续利率下行空间有限、波动风险上升。展望后市，历年4月为理财增配高峰期，增量资金入场有望提振信用债配置需求，债市或将呈现震荡偏强格局。基于此，二季度信用债配置建议聚焦两个方向： 一是适度拉长久期，增配3-5年期高等级信用债。当前短端估值已处于历史偏低分位，拥挤交易下利率回调风险上升，收益性价比弱化。3-5年期品种兼具期限溢价与良好流动性，在理财与摊余债基配置需求的支撑下，估值修复动力更强。长端及超长端仍受供给扰动与利率波动制约，暂不具备大规模配置的条件，需等待更为明确的入场信号。 二是布局收益率曲线凸点，挖掘骑乘收益。二季度初财政支出加快、政府债供给放缓，资金面有望边际转松，叠加历年4月理财规模季节性走高，配置力量集中释放，信用利差或将维持低位，中短久期品种套息空间进一步收窄，票息策略对组合收益的贡献趋于减弱。而当前收益率曲线维持陡峭化形态，中短久期（2-4年）及高等级中长久期（6-7年）区域存在凸点，斜率相对较大，骑乘持有期收 益率高于更短久期品种。在曲线形态相对稳定的前提下，布局凸点位置挖掘骑乘收益，或可成为票息策略之外增厚组合收益的重要补充。 当前外部扰动尚未完全消散，全球资本市场仍面临较大不确定性，需关注两方面潜在风险。一方面，近期美伊达成短暂停火协议，避险情绪边际降温或对债市形成阶段性利空，但停火协议持续时间有限、约束力不足，冲突随时可能重燃，油价与通胀预期的反复或将对债市形成阶段性扰动；另一方面，地缘局势反复可能引发市场风险偏好快速切换，需警惕股市波动下“固收+”产品赎回，进而导致二永债等品种出现阶段性调整的风险，建议灵活管理组合久期，高风险品种合理控制仓位。 附录：一级市场发行统计 1.广义信用债发行概览：发行规模和净融资增加，科创债发行升温 资料来源：wind，远东资信整理 资料来源：wind，远东资信整理 资料来源：wind，远东资信整理 2.公司类信用债发行特征：发行规模减少，净融资增加，房地产行业净流出较大 资料来源：wind，远东资信整理 资料来源：wind，远东资信整理 资料来源：wind，远东资信整理 资料来源：wind，远东资信整理 【作者简介】 黄美霖，远东资信研究院研究员，金融学硕士。梁蕴兮，远东资信研究院高级研究员，应用经济学博士。 【关于远东】 远东资信成立于1988年2月15日，是中国第一家社会化专业资信评估机构，是中国大陆首家加入亚洲资信评估协会（ACRAA）的评级机构。作为中国评级行业的开创者和拓荒人，远东资信多次参与中国人民银行、国家发展改革委和中国证监会等部门的监管文件起草工作。 步入新时代，远东资信深入贯彻落实国家战略部署，坚守“服务金融市场，助力信用中国”使命，秉承“独立、客观、公正”的评级原则，助力信用中国高质量建设与信用评级国际话语权提升，铸就国际权威的民族品牌信用服务机构。 远东资信评估有限公司 网址：www.sfecr.com 北京总部地址：北京市东城区东直门南大街11号中汇广场B座11层电话：010-57277666 上海总部地址：上海市杨浦区大连路990号海上海新城9层电话：021-65100651 【免责声明】 本报告由远东资信提供。报告引用的相关资料均为已公开信息，远东资信进行了合理审慎的核查，但不应视为远东资信对引用资料的真实性及完整性提供了保证。 远东资信对报告内容保