FY25：强茶与果汁业务强劲；面临挑战以维持高速增长

研报总结

核心观点与业绩表现
农夫山泉2025财年营收同比增长22.5%至52.6亿元，超出市场预期；净利润同比增长30.9%至15.9亿元，亦超预期。业绩主要受益于瓶装水业务复苏、茶饮和果汁业务表现强劲（尤其是下半年），以及奥运年后销售及管理费用（SG&A）显著下降。公司维持2026年营收双位数增长目标，但未提供毛利率和净利润指引，因市场环境存在不确定性。分析师预计公司2026-2028年营收和盈利复合年增长率（CAGR）约为11%。

业务板块分析

1. 茶饮业务：营收同比增长29%，下半年增速显著加快至38%（上半年为20%），主要得益于无糖茶产品的规模扩张。2025年茶饮业务毛利率提升0.9个百分点至48.0%，但下半年因市场竞争加剧，毛利率回落0.6个百分点。
2. 瓶装水业务：下半年复苏加速，全年营收同比增长17%至187亿元；毛利率提升6.3个百分点至37.4%，下半年毛利率从35.4%提升至39.4%，显示业务持续恢复。
3. 果汁业务：营收同比增长27%至52亿元，下半年增速从21%加速至33%，受消费者健康意识提升驱动。2025年毛利率提升9.4个百分点至34.3%，下半年从31.3%提升至37.3%，主要因产品结构优化和规模效应。分析师认为，随着健康饮食趋势持续，果汁业务有望进一步释放规模效应。

估值与风险
维持“买入”评级，目标价从HK$57.75上调至HK$60.88，主要基于：

• 估值基准从2025年上调至2026年；
• 目标市盈率（P/E）下调20%至32倍，反映市场竞争加剧和地缘政治导致的原材料价格上涨等基本面风险。
  短期情绪方面，公司业绩利好或已部分反映在股价中（上涨9.4%），而2026年消费环境可能放缓，或压制行业情绪。但作为行业绝对龙头和少数可投资标的，公司仍可能吸引资金集中配置。

研究结论
农夫山泉2025年业绩亮眼，但高增长可持续性面临挑战，需关注2026年瓶装水/饮料行业竞争加剧及原材料成本波动风险。维持“买入”评级，建议投资者关注长期规模效应和健康消费趋势的驱动。