海外宏观&大类资产周度观察：全球大类资产的“滑铁卢”？

海外宏观&大类资产周度观察 宏观团队：陶川、林彦、陈艺鑫、武朔报告日期：2026年03月22日 摘要 海外宏观：滞胀“阴霾”笼罩，加息叙事“重燃”。经济上，美国通胀黏性持续凸显，2月PPI数据超预期上行，叠加中东地缘冲突持续发酵并推升能源价格，通胀担忧显著升温，市场降息预期持续延后。货币政策层面，面对油价上行与通胀预期抬头的双重约束，美欧日等主要央行本月均维持利率水平不变，保持谨慎观望态度；但随着通胀风险进一步加剧，市场此前交易的宽松预期已快速逆转，全球主要经济体重回紧缩周期的风险显著上升，市场流动性压力凸显。 大类资产：原油“一枝独秀”，降息有利资产“泥沙俱下”。本周滞胀预期持续发酵，欧美日央行均对加息进行了“预期管理”，地缘反复→油价上涨或高位震荡→欧美央行对通胀担忧加剧→加息预期增强→降息有利资产下跌，海外主流股市、贵金属、工业金属、美债“泥沙俱下”，地缘冲突对原油供给冲击已成为当前市场最大的“灰犀牛”。 下周重要事件预览：美国、欧元区等主要经济体制造业PMI；博鳌亚洲论坛2026年年会等。 风险提示：美国经济超预期放缓；油价上涨超预期，导致通胀快速上行；美联储降息节奏不及预期。 宏观：滞胀“阴霾“笼罩，加息叙事“重燃” 资产：原油一枝独秀，降息有利资产均遇冷 下周重要事件预览 风险提示 01 宏观：滞胀“阴霾”笼罩，加息叙事“重燃” 1.2 3月FOMC：滞胀隐忧下的鹰派观望 3月会议维持利率水平不变几无悬念，但会上鲍威尔谨慎偏鹰的立场无疑为本就敏感的市场流动性环境“火上浇油”： •其一，前瞻指引修改了对经济前景的评估，强调短期中东局势带来的不确定性，鲍威尔在会后讲话也延续了观望立场。•其二，点阵图基本维持去年12月的政策指引，即年内仍有一次降息，但更多投票者展现出鹰派倾向。•其三，经济预测同步上修2026年经济、通胀增速，暗含了美联储对通胀中枢抬升的深层担忧。 1.2 3月FOMC：市场降息预期收敛，且重新定价加息可能性 •受油价上行及3月FOMC会议影响，市场降息预期显著收敛，年初所定价的多次降息已基本被市场消化，甚至开始重新计价加息概率。 •部分美联储官员也提及加息可能性，虽然鲍威尔明确强调加息并非当前联储基准政策路径，但高利率维持更久已成为市场主线预期。 1.2 3月FOMC：我们预计，年内或仍有降息空间 •本轮美国通胀弱于预期，核心矛盾在于需求端缺乏有效支撑。美国当前经济呈现深度K型分化，中低收入群体修复不足制约通胀回升，为美联储降息保留操作空间。 •与2022年油价冲击时期相比，当前需求基本面偏弱，通胀传导效率与扩散度明显下降。且当前长期通胀预期保持稳定，并未失控，一旦中东问题缓解，市场预期可能扭转。 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 资料来源：iFind，国联民生证券研究所 1.3 3月全球央行：普遍维持“按兵不动” •面对通胀黏性与增长不确定性，全球主要央行普遍保持政策观望姿态。3月欧央行、英央行及日央行等均延续“按兵不动”，在增长与通胀的双重约束下，短期转向宽松的条件尚不充分。 •伴随通胀预期重燃，市场对宽松交易逻辑快速逆转，全球央行再度进入加息周期的预期显著升温。 1.4美国通胀：2月生产端价格走强，加剧通胀粘性担忧 •生产端通胀反弹超预期，进一步加剧通胀黏性担忧。美国2月PPI同比（3.4%）与环比（0.7%）双双大幅超预期上行。能源、中间品价格上涨带来明显的传导效应，带动核心PPI同步走强。 •作为下游消费通胀的重要领先指标，PPI持续回升预示后续PCE通胀仍存在上行压力。这不仅强化了高利率维持更久的市场预期，也制约短期美联储降息节奏与空间。 资料来源：iFind，国联民生证券研究所 1.5美国就业：裁员压力温和，用工僵持格局持续凸显 •美国上周初请失业金人数意外回落至20.5万人，显著低于市场预期，凸显企业整体裁员意愿相对偏弱。•但与此同时，续请失业金人数小幅回升，整体维持季节性高位，反映再就业进程依然放缓，叠加民意调查反映就业体感偏弱，当前美国就业市场呈现 “不招人、不解雇” 的僵持格局，虽然边际放缓，但整体既未显著走弱也未明显走强。 资料来源：彭博，国联民生证券研究所 资料来源：彭博，国联民生证券研究所 1.6美国地产：2月成屋销售意外回升，但修复前景尚不明朗 •房贷利率回落带动购房需求回暖，美国2月成屋签约销售超预期回升。2月成屋签约指数环比上涨1.8%，显著好于市场预期，中西部、南部等多数区域成交改善，为春季楼市旺季释放积极信号。 •但楼市复苏仍面临不确定性，后续持续性有待观察。3月抵押贷款利率受油价与通胀担忧有所反弹，叠加住房可负担性仍偏紧，或制约需求延续；政策端虽出台提振举措，但短期难以完全对冲利率波动带来的影响。 资料来源：iFind，国联民生证券研究所 1.7美国制造业：耐用品订单不及预期，复苏动能边际趋缓 •美国 耐用品订单意外停滞，制造业复苏动能有所弱化。1月美国耐用品订单环比录得零增长，远低于预期，核心资本品投资指标同步走弱，其中运输设备拖累显著，整体制造业修复势头再度受挫。 1.8中美巴黎谈判：延续缓和主基调，但分歧犹存 •中美贸易谈判整体延续缓和主基调，双边经贸关系阶段性趋稳。本轮中美巴黎经贸磋商以坦诚、建设性沟通为主线，双方同意维持关税缓和态势、建立促进双边贸易投资合作的工作机制。双边经贸摩擦整体可控，也为后续元首会晤打下基础。 •但核心分歧依然存在，短期难以彻底化解。在单边关税、301调查、贸易平衡与市场准入等关键议题上双方立场仍有分歧，谈判暂未取得突破性进展。图表：2026年中美关系时间线 02 大类资产：原油一枝独秀，降息有利资产均遇冷 2.1本周大类资产表现：原油一枝独秀 •本周原油一枝独秀，权益、美债、金属等降息有利资产集体遇冷。一方面，美以在延续斩首伊朗高层的基础上，开始打击伊朗能源设施，伊朗将攻击范围拓宽至中东多国的油气设施，布油再次逼近120美元大关。另一方面，3月FOMC会议开始讨论加息并上调通胀预期，金属、权益、美债等降息有利资产集体遇冷。 2.2为什么原油能够“一枝独秀”：一是双方开始攻击油气设施 2.3为什么原油能够“一枝独秀”：二是Hormuz海峡短期恢复无望 •Hormuz海峡短期内复常无望，原油仍在本周“一枝独秀”。2026年3月10-20日，2026年4月底前Hormuz海峡恢复正常的概率从77%降至26%，中东海上浮仓积压在波斯湾，全球在途原油库存下降反映原油“供不应求”格局延续。 •总结：美伊冲突难以在短期内画上“休止符”，通胀和油价冲击成为当下大类资产最大的“灰犀牛”。 2.4金银避险属性遭质疑，铜遭受“池鱼之殃” •金油跷跷板或是贵金属下跌的根本原因：油价高位→美联储对通胀担忧加剧→美联储讨论加息→贵金属下跌。如果Hormuz海峡长期封锁，不少美联储官员在3月FOMC会议上开始讨论加息，伦敦金现一度跌破4500美元/盎司大关。相比之下，铜虽然遭受“池鱼之殃”，但是铜供不应求的格局下（ICSG预计2026年铜需求缺口15万吨），铜相对金银抗跌。 2.5滞胀预期持续发酵，欧美日股市“泥沙俱下” •滞胀预期持续发酵，海外主要股市“泥沙俱下”。本周随着伊朗和以色列开始袭击能源设施，欧美日央行虽然在3月议息会议按兵不动，但均表达了对滞胀的深度担忧，导致欧美日股市普跌。 •总结：美股是否止跌企稳很大程度上取决于美国能否保证海峡通畅，短期来看交易滞胀的预期难以快速消退。 2.6滞胀预期反复，美债同样承压 •美债：滞胀预期反复，美债同样承压。美债作为重要的降息有利资产之一，本周美联储讨论加息、地缘冲突反复导致美国通胀预期上调，美债价格开启新一轮下跌。 •美元：美联储先讨论加息而升值，欧日央行讨论加息而贬值。美元在2月28日以来仍处于升值趋势中，本周迎来技术性调整。 03 下周重要事件预览 3下周海外宏观重要事件一览 风险提示 064风险提示 美国经济超预期放缓 •若美国消费与就业数据显著走弱，经济增速出现超预期下滑，可能直接拖累全球经济，引发全球风险偏好回落与避险情绪升温。 油价上涨超预期，导致通胀快速上行 •在地缘冲突、供给收缩等因素催化下，若国际油价大幅上行并持续高位，或推升全球通胀黏性，延缓主要经济体货币政策宽松节奏，对全球流动性和大类资产形成压制。 美联储降息节奏不及预期 •若美联储降息节奏显著不及市场预期，高利率维持时间超预期拉长，或推动美债收益率上行与美元阶段性走强，引发全球大类资产再定价与跨境流动性收紧。 THANKS 致谢 分析师：陈艺鑫执业证号：S0590526030001邮件：chenyixin@glms.com.cn 分析师：林彦执业证号：S0590525110007邮件：linyan@glms.com.cn 国联民生宏观研究团队（海外宏观领域）： 分析师：陶川执业证号：S0590525110006邮件：taochuan@glms.com.cn 研究助理：武朔执业证号：S0590125110064邮件：wushuo@glms.com.cn 江苏省无锡市金融一街8号国联金融大厦8楼无锡北京市西城区丰盛胡同20号丰铭国际大厦B座5F北京 上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦B座7层上海深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场1座10层01室深圳 联系我们： 25 分析师承诺： 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的利益。