市场进入“滞胀交易”分析
市场表现与“滞胀交易”
- 本周美伊冲突进入第二周，市场开始交易油价上涨导致的经济滞胀预期。
- 大类资产表现：多数商品期货、股票、债券下跌，仅原油、农产品和美元上涨。
- 原油股跑输原油商品：原油具备地缘风险溢价，但原油股票受需求预期影响，担忧“有价无市”。
经济适应性及周期位置差异
- 忽视经济结构变迁和自适应性：
- 原油在能源结构中占比下降，新能源发展影响逐步显现。
- 油价需持续处于极端水平才能对经济产生类似1970s的滞胀冲击。
- 测算显示：油价需涨至136-163美元/桶才能使原油消费额/GDP回到2012年/1980年水平。
- 经济周期位置不同：
- 1973年中东战争前、2022年俄乌冲突前，美国经济已见顶回落+通胀持续。
- 当前美伊冲突前，美国经济和通胀处于低位，降息周期中。
- 中美欧经济当前处于上行趋势，与1973年和2022年不同。
资产定价与基本面节奏错配
- 资本市场核心问题是资产定价与基本面节奏错配：
- 降息周期下，宽松流动性和需求恢复预期推动估值大幅抬升。
- 对比联邦基金利率相同水平时期（2022年11月9日），主要股指估值扩张，尤其是韩国。
- EPS预测上升，未来基本面与股价背离可能引发波动。
- 风险溢价水平：
- 中美股票风险溢价均处于历史-1倍标准差水平附近，低于2022年俄乌冲突爆发时。
- 估值消化压力测算：
- 考虑盈利增长，A股2026年4月财报公布后估值消化压力约5%；不考虑则约8.5%。
中国周期与制造行业配置机会
- A股整体估值消化压力下，结构分化是关键：
- 周期股和全球竞争力制造业估值仍具性价比：
- 上游资源股市值占比未达2024年峰值，与利润占比差距较大。
- 类比2022年周期股表现，美伊冲突前期可能是最佳配置窗口。
- 中国制造业龙头：
- 2022年后，海外制造业龙头产能价值率先重估，中国龙头受国内产能过剩拖累估值下行。
- 高成长性组合更具韧性，但相较海外仍存在定价差距。
- 配置推荐：
- 战略资源实物资产：原油、油运、铜、铝、稀土、煤炭、橡胶。
- 全球龙头或出海加速制造业：机械设备、化工、电力设备等行业龙头个股。
- 消费结构性机会：旅游及景区、调味发酵品、啤酒及其他酒类、医药商业、医美。
风险提示
- 历史复盘不代表未来。
- 货币政策预期大幅收紧可能导致市场超预期下跌。
