合规为本，把握稳定币与支付新机遇

产业互联网平台服务2026年02月16日 推荐（首次）目标价：21.27港元当前价：15.34港元 OSL集团（00863.HK）深度研究报告 合规为本，把握稳定币与支付新机遇 OSL是中国香港首家上市的持牌虚拟资产交易所，起步于香港，但不止步于香港。OSL始终将合规性放在首要位置，拥有香港证监会颁发的第1、4、7、9类牌照及VATP（虚拟资产交易平台）与AMLO（反洗钱）牌照。在新管理层主导下，确立了独特的全球化扩张战略，通过战略收购（如意大利Saintpay、日本CoinBest、印尼Koinsayang及全球支付基础设施Banxa），在全球多个关键司法管辖区构建起合规护城河。公司下一步将完成具有增长潜力的新兴市场的牌照拓展，以实现全球牌照网络的全覆盖。 华创证券研究所 证券分析师：徐康电话：021-20572556邮箱：xukang@hcyjs.com执业编号：S0360518060005 联系人：崔祎晴邮箱：cuiyiqing@hcyjs.com 24年迎来业绩兑现的关键拐点，实现单年度扭亏为盈。1）收入方面，IFRS口径下2024年收入达3.75亿港元（同比+78.6%），创历史新高。25H1，收入同比+58%至1.95亿港元。结构方面，全新推出的业务OSL Pay于25H1实现收入5590万港元（占比29%），已成为公司亮眼的增量业务。2）利润方面，2024年持续经营业务溢利约0.55亿港元（2023年亏损2.50亿港元），实现大幅扭亏。25H1公司持续经营业务亏损2028万港元，我们判断公司仍处于生态版图扩张和探索的关键投入期。 公司基本数据 总股本(万股)89,929.34已上市流通股(万股)89,929.34总市值(亿港元)137.95流通市值(亿港元)137.95资产负债率(%)46.14每股净资产(元)1.6812个月内最高/最低价(港元)19.97/8.24 以经纪及机构业务为基本盘，坚定加码PayFi，致力于成为传统金融与加密货币数字资产之间的桥梁。1）基本盘：传统经纪与托管业务领先香港市场，为华夏、嘉实等头部机构的比特币现货ETF提供次托管服务，截至2025H1托管资产规模约57亿港元，市场份额稳固。随香港虚拟资产监管路径清晰化，合规平台将充分受益。2）生态杠杆：通过Omnibus产品服务为盈透证券（香港）等多家持牌券商与银行提供技术基础设施，以B2B2C模式低成本引入机构流量，反哺平台流动性，形成业务闭环。3）核心增长引擎及战略重点：合规为基，以OSL Pay、OSL Biz Pay及稳定币USDGO为核心的支付解决方案，作为连接传统金融与数字资产的“支付血管”，致力于解决企业跨境支付的痛点。 迎行业东风，乘创新之翼。1）加密资产行业监管框架明朗化：以稳定币监管框架为例，全球范围内，中国香港、美国（GENIUS法案）、欧盟（MiCA）等主要市场相继出台明确法规，合规成为“入场券”。OSL的先发合规资产价值凸显。2）资产类别扩张：从现货ETF到质押服务，再到RWA（真实世界资产）代币化，可供合规机构参与的加密产品日益丰富。OSL作为基础设施提供商，将有望直接受益于此类创新带来的托管、交易和技术服务需求。3）稳定币成为支付新基建：稳定币正从单纯的交易工具演变为高效的全球结算手段。OSL通过Biz Pay布局应用端，并通过USDGO布局资产端，有望在稳定币支付生态中占据关键节点位置。 投资建议：OSL有望凭借先发合规优势，结合基于数字资产的全栈式服务体系 ， 深 度 卡 位 企 业 支 付 、 稳 定 币 及RWA等 高 增 长 领 域 。我 们 给 予2025/2026/2027年EPS预期-0.50/-0.01/0.10港元，SPS预期0.66/1.06/1.64港元。根据可比公司PS估值法，给予公司2026年20倍PS目标估值，对应目标价为21.27港元，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：数字资产价格大幅波动、监管变动、行业竞争加剧导致公司不能维持现有地位。 投资主题 报告亮点 OSL集团是中国香港首家上市的虚拟资产交易所，具有先发优势。在新管理层主导下，确立了独特的全球化扩张战略，定位于连接传统金融领域和数字资产桥梁。OSL集团的战略已超越单纯的交易所业务，正逐步构建一个集经纪、交易、支付、资产管理为一体的Web3基础设施。本文将深度剖析OSL集团的发展路径及战略重点，探讨公司未来增长潜力。 投资逻辑 公司是中国香港首家上市的持牌虚拟资产交易所，且始终走在合规前沿，拥有香港证监会颁发的第1、4、7、9类牌照及VATP与AMLO牌照。2024年以来，确立了全球化扩张战略，通过战略收购，在全球多个关键司法管辖区构建起合规护城河。 公司以经纪及机构业务为基本盘，坚定加码PayFi，致力于成为传统金融与加密货币数字资产之间的桥梁。公司的传统经纪与托管业务领先香港市场，市场份额稳固。通过Omnibus产品服务和SaaS平台为多家持牌券商与银行提供技术基础设施，以B2B2C模式低成本引入机构流量，反哺平台流动性。2025年以来，公司由交易业务扩张至支付业务，推出以OSL Pay、OSL Biz Pay及稳定币USDGO为核心的支付解决方案，致力于解决企业跨境支付的痛点。 公司所处的数字资产行业发展前景广阔。监管框架明朗化的背景下，OSL的先发合规资产价值凸显。数字资产类别不断创新，可供合规机构参与的加密产品日益丰富，OSL作为基础设施提供商，将有望直接受益于此类创新带来的托管、交易和技术服务需求。稳定币成为支付新基建，OSL通过Biz Pay布局应用端，并通过USDGO布局资产端，有望在稳定币支付生态中占据关键位置。 关键假设、估值与盈利预测 预计公司2025/2026/2027年的营业收入分别为5.21/9.56/14.73亿港元，SPS预期0.66/1.06/1.64港元。归母净利润分别为-3.99/-0.07/0.92亿港元，EPS预期-0.50/-0.01/0.10港元。 数字资产交易平台在发展初期一般呈现高增速、高投入特征，短期内无法盈利，故采用PS进行估值。我们选取美股上市公司Coinbase（美国合规数字资产交易所）、Robinhood（美国互联网券商）作为可比公司。综合考虑公司发展阶段、客户结构及商业模式，给予公司2026年20倍的PS估值，对应目标价为21.27港元，首次覆盖给予“推荐”评级。 目录 一、公司定位于连接传统金融领域和数字资产的桥梁.................................................6 （一）历史沿革：深耕数字资产领域，以合规为主线，以创新为翼.........................6（二）牌照布局：路径清晰，从中国香港走向全球牌照矩阵搭建.............................6（三）股权结构：第一大股东为公司注入加密资产基因.............................................8（四）高管团队焕新，多元化团队助力公司发展.........................................................9（五）财务情况：24年首度扭亏为盈，仍处于加速扩张期........................................9（六）收入拆分：数字资产市场业务与数字资产基础设施业务双轮驱动................10 二、业务基本盘：经纪业务为基，机构业务多点开花...............................................11 （一）数字资产市场业务：稳扎稳打，领跑行业.......................................................111、交易相关业务：合规框架下，拓展全球版图.....................................................112、托管业务：市场份额领先，安全性和托管能力广受认可.................................16（二）数字资产技术基础设施业务：引入高黏性机构与散户成交量，形成业务闭环...............................................................................................................................19 三、PayFi +全球化布局构筑第二增长曲线..................................................................20 （一）OSLPay：步步为营，从欧洲起步通过收购向全球扩张.................................21（二）OSL Biz Pay：卡位核心优势，借力稳定币解决支付痛难点...........................22（三）USDGO：承担分销职能，强化全球合规支付网络布局..................................23 四、行业动态：乘加密资产之风，顺应合规化浪潮...................................................25 （一）加密货币行业市值整体上行，渗透率不断提高...............................................25（二）合规框架日臻完善，稳定币规模持续扩大.......................................................27（三）构建数字资产新生态，RWA代币化浪潮兴起..................................................28 五、投资建议...................................................................................................................29 （一）关键假设与盈利预测...........................................................................................29（二）估值分析与投资建议...........................................................................................30 六、风险提示...................................................................................................................31 图表目录 图表1 OSL历史沿革.............................................................................................................6图表2 OSL集团已取得/计划取得牌照................................................................................7图表3 OSL集团2021年以来融资情况...............................................................................8图表4 OSL