BD首付贡献业绩，期待传统业务回暖

联邦制药2025年上半年业绩表现亮眼，收入75.2亿元（+4.8%），EBITDA 27.5亿元（+23.3%），归母净利润18.9亿元（+27.0%）。BD首付贡献业绩，胰岛素制剂业务表现亮眼，其中二代胰岛素收入4.6亿元（+110.2%）、甘精胰岛素2.9亿元（+33.7%）、门冬胰岛素1.9亿元（+74.0%），胰岛素类似物销量增长90.4%。研发聚焦内分泌/代谢和自免领域，3月利拉鲁肽国内已获批上市，GLP-1/GIP/GCG三靶新药UBT251海外权益已授权诺和诺德，目前国内减重和降糖适应症II期均已完成入组，神经肽Y2受体激动剂UBT37034于7月获得美国减重适应症临床批件，小分子GLP-1药物UBT48128预计26年中中美提交IND申请。公司预计25/26/27年营收为134.2/126.5/138.4亿元，同比增长-2.5%/-5.7%/9.4%，归母净利润为23.6/20.2/24.1亿元，同比增长-11.4%/-14.2%/19.4%，对应PE-100%0%100%200%300%400%联邦制药恒生指数发布时间：2025-10-29，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：销售情况不及预期；新药研发进度不及预期；竞争压力超预期；地缘政治风险。