财报点评自营经纪驱动增长，并购开启崭新篇章

挖掘价值投资成长 增持（首次） 2025年08月27日 东方财富证券研究所 证券分析师：王舫朝证书编号：S1160524090005联系人：汪筠婷 【投资要点】 8月22日，浙商证券发布2025年半年报：2025H1公司实现营收61.07亿元，同比-23.7%；归母净利润11.49亿元，同比+46.5%；年化加权平均ROE6.42%，同比+0.72pct。Q2单季度营收31.13亿元，同比-24.4%，环比+4.0%；归母净利润5.93亿元，同比+76.1%，环比+6.8%。营收同比下降，主要系期货公司现货销售收入减少导致公司其他业务收入下降。 自营和经纪贡献主要增量，资管业务有所承压。2025H1经纪/投行/资管/信用/自营业务净收入分别为13.13/2.87/1.58/5.41/14.16亿元，分别 同 比+29%/+0.3%/-24%/+35%/+146%， 占整体营收比重 分别为21%/5%/3%/9%/23%。Q2单季度经纪/投行/资管/信用/自营业务净收入分别为6.22/1.62/0.89/2.94/9.59亿元，分别同比+27%/+20%/-8%/+18%/+766%，环比-10%/+30%/+29%/+19%/+110%，占整体营收比重分别为20%/5%/3%/9%/31%。 基本数据 1）受益市场交投活跃，经纪收入增长显著。2025H1市场股票基金交易额同比+64%，新发“股+混”基金规模同比+119%。在此背景下，公司经纪业务收入13.13亿元，同比+29%。其中，代理买卖证券/席位租赁/代销金融产品/期货经纪业务净收入分别为8.42/2.17/1.18/2.08亿元，同比+66%/+18%/+19%/-24%。公司全面落实“开拓增量+激活存量”业务思路，上半年累计新开户/新增存量客户8.9/2.5万户，年度日均资产规模7890亿元，同比+15%，全年有望延续回暖态势。 相关研究 2）投行业务小幅回暖，债销规模稳步上升。2025H1公司投行收入2.87亿元，同比+0.3%。①股权方面：市场IPO规模同比+14%，再融资规模同比+494%。公司完成2单股权主承销项目（均为再融资），合计承销金额7.78亿元。截至8月22日，公司IPO储备项目26个，位于行业第18。②债券方面：市场债券承销同比+23%。根据Choice数据，2025H1公司债券承销规模583亿元，同比+13.5%，占证券公司承销总规模的0.78%，排名同业第23，看好全年业绩表现。3）资管收入短期承压，单一资管规模强势扩张。2025H1公司资管业 务收入1.58亿元，同比-24%。截至2025H1末公司资产管理规模966.6亿元，同比-5.3%，其中集合/单一/专项/公募规模分别为444/126/68/328亿元，分别同比-7%/+32%/-5%/-14%。公司资管全面推进投研、产品指数化战略，落实大类资产配置策略，截至6月末多项公募固收类产品排名行业前5%，公募权益类产品超三成排名行业前30%，全年资管业绩及规模有望回暖。 4）自营收入及规模增速亮眼，其他权益工具投资爆发式增长。2025H1Choice全A/中债综合财富指数分别+2.6%/-0.1%，在此背景下公司自营业务收入14.16亿元，同比+146%。2025H1末公司金融投资资产规模703亿元，同比+54%，其中交易性金融资产规模509亿元，同 比+54%，其他权益工具投资52亿元，同比+909%，同比大幅增长。此外公司卖出回购金融资产规模308亿元，同比+33%。 5）信用收入显著回暖，两融市占率有所提升。2025H1公司信用业务收入5.41亿元，同比+35%。2025H1末市场两融规模同比+25%；股票质押业务规模同比+13%。公司融资融券业务融出资金291亿元，同比+20%，市占率为1.57%，同比+0.33pct。 管理费同比提升，杠杆率持续走低。2025H1公司管理费用21.91亿元，同比+39%。2025H1末公司除客户资金杠杆率3.05倍，同比-0.58，环比2025Q1末-0.21。 【投资建议】 报告期内公司围绕零售、产业、交易三条业务主线，把握机构业务机会，积极打造全业务链条式服务，各项业务实现良好增长。随着资本市场交易持续活跃+公司做大做强业务协同，公司全年业绩有望保持亮眼。此外，公司已正式成为国都证券控股股东，有望实现“长三角+京津冀”区域互补，同时推动财富管理、投行等多业务协同，借助中欧基金等资源为客户提供更全面的综合金融解决方案，中长期竞争力提升可期。我们预计2025-2027E公司归母净利润分别为22.94/26.61/28.47亿元，同比增长18.74%/15.99%/7.01%；现价对应PB为1.49/1.40/1.30倍，首次覆盖给予“增持”评级。 【风险提示】 宏观经济复苏不及预期，资本市场大幅波动，行业竞争加剧，并购重组效果不及预期。 分析师申明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。 投资评级说明 报告中所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为以报告发布日后的3-12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。 股票评级 买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅15%以上；增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于5%～15%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨跌幅介于-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数跌幅介于15%～5%之间；卖出：相对同期相关证券市场代表性指数跌幅15%以上。 行业评级 强于大市：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10%以上；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨跌幅介于-10%～10%之间；弱于大市：相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上。 免责声明 东方财富证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由本公司制作及在中华人民共和国（香港和澳门特别行政区、台湾省除外）发布。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告信息均来源于公开资料或本公司认为可靠的资料，但本公司对该等信息的真实性、准确性和完整性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及预测仅反映报告出具日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 本报告所载的盈利预测、评级、估值等观点，均基于特定的假设和前提条件，不构成所述证券买卖的出价或征价，亦不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。 在任何情况下，本报告的内容不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户需充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。本公司不对任何人因使用本报告所载任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。 在法律允许的情况下，本公司或其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问等服务。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。