利率策略：利率策略“反内卷”走弱不改债券弱势，降息已难成利好

债市一周复盘

本周债市偏弱运行，资金面边际收紧，长端利率上行，期限利差走扩。10Y与30Y国债利率分别上行3.5BP和3.0BP至1.7818%和2.0775%。债市主要受权益压制，周一权益强势上涨压制债市，现券一度陡峭化上行3-6BP；周二权益涨势暂缓，债市喘息；周三权益走强后债市再度转弱；周四权益调整下债市反弹；周五权益走强及国债发行影响下债市再度转跌。10Y-1Y利差收于41.1BP，较上周走扩3.11BP。

商品“反内卷”行情分析

商品市场走出独立行情，未享受风险资产溢价，价格下跌。7月以来“反内卷”行情告一段落，本周商品价格回到起步阶段。南华工业品指数下跌0.7%，较7月25日高点下降5.0%。下跌原因：一是政策释放“反内卷”纠偏信号，市场定价降温并分化，多晶硅、碳酸锂等新能源品种强势，其他品种价格回归；二是主力合约临近交割月，现实定价权重提升，基差由降转升；三是商品季节性弱势期，8月价格易跌难涨。

“反内卷”行情影响

“反内卷”行情影响仍在持续，市场悲观预期已修正，交易思路由“逢高做空”转变为“逢低做多”。月差结构显示市场对远月价格的预期更为乐观，焦煤、焦炭等远月合约月差走扩。部分行业热度不减，如新能源相关产业政策推进，石化行业产能调整预期升温。长周期看，商品价格底已确认，二次探底可能性不高。

债市分析

债市依旧疲软，等待其他资产转弱。债市多头等待权益回调，但债市对商品回调反应平平，传统利好反应钝化。降息可能难成利好，高风险偏好环境下降息对权益刺激强于债市，加速股债资产配置再平衡。拉长时间看，债券可能在期限利差和品种利差的回归方面具有机会，股债再平衡配置后债市相对估值或回落。

风险提示

国内经济超预期，海外地缘变化超预期，央行货币政策超预期。