固收周报：重新审视当下信用债机会

主要观点

• 票息策略：短端信用债市场空间不足，久期策略性价比凸显。7月以来信用债市场调整，短端品种快速修复，中长端待修复。AA+各期限等级利差处于2024年较低水平，但分位数无显著优势；期限利差自6月以来整体走扩，拉久期性价比较高。
• 骑乘策略：3至4年期仍存在收益率凸点。通过测算发现，在2年、3年或4年等关键期限前后，债券骑乘收益率出现凸点，如3年期隐含AA城投债、4年期隐含AAA与AA+城投债具备骑乘性价比。
• 区域择券：以流动性为重心，挖掘区域下沉机会。当前估值在2.2%以上的区域较少，建议从认可度高的省份挖掘中尾部主体，同时结合区域流动性表现，重点挖掘湖南、湖北、江西等地，但需防范熊市流动性踩踏问题。
• 后续展望：政府债恢复征收增值税，信用债性价比优势凸显；资金面维持宽松，信用债演绎路径将从高等级短久期向长久期或信用下沉发展，建议把握相关品种修复机会，拉久期与下沉并举。

关键数据

• 等级利差：AA+各期限等级利差均处于2024年以来的较低水平，1年期与3年期利差均为4.5bp，5年期利差6.0bp。
• 期限利差：AAA、AA+、AA与AA(2)等级城投债3年期期限利差分别录得15.7bp、15.7bp、24.0bp与29.9bp，同期分位数分别高达70%、65%、91%与92%。
• 区域收益率分布：前三个梯队收益率分别为2.5%以上（贵州、青海）、2.2%至2.5%（辽宁、黑龙江、云南、陕西、广西）和2.0%至2.2%（内蒙古、宁夏、山东、河南、重庆等）。

研究结论

• 久期策略和下沉策略是当前信用债市场的投资重点，建议投资者把握相关品种在调整后的修复机会。
• 区域性机会需结合流动性进行挖掘，重点关注流动性较好的区域，如湖南、湖北、江西等地，但需防范熊市流动性风险。
• 骑乘策略在3至4年期仍存在收益率凸点，可考虑优先配置。