核心观点
- 定向可转债是指发行人向特定对象发行的，在一定期限内可转换为上市公司股票的私募可转债，早期作为并购重组支付工具，2021年后拓展至融资功能。
- 5月15日上交所保利定转成功落地，开创上市公司融资定转发行先河，刷新市场单支最高规模；北交所也将融资定转作为重点发展方向，优机股份等已获注册批复或快速推进预案。
发展现程与适用政策
- 定向可转债创设于2014年，初期为并购重组支付工具，2021年后新三板和上市公司陆续放开融资用途限制。
- 上市公司发行融资定转需满足偿债能力、治理能力等要求，财务状况要求高于新三板企业；定价机制上，上市公司初始转股价格需高于前20个交易日均价，新三板企业无具体限制；锁定期上，上市公司为18个月，新三板企业无明确要求。
发行特点
- 定向可转债落地慢于政策，2019年首支支付定转落地，2022年新三板融资定转（三景定转）落地，2025年上交所保利定转首次实现上市公司融资定转破冰。
- 截至2023年7月末，定向可转债累计发行50支，规模308.54亿元，存续15支，规模165.35亿元；融资定转累计发行8支，规模85.79亿元，存续3支，规模85.18亿元。
- 新三板融资定转多为中小民营企业，规模小、期限短，投资者认可度低，条款偏债券化；上市公司融资定转发行进展波折，2025年上交所迎来破冰，北交所预案加速推进。
融资定转定价与条款特点
- 定价机制：采用溢价发行，票面利率竞价决定，保护现有股东权益，兼顾投资人收益。
- 保利定转初始转股溢价率84.5%，票面利率首年2.2%，逐年增加，最后一年2.33%，高于公募可转债，反映市场对正股上涨信心不足。
- 条款安排：转股期均设置在6个月后，无转股价格修正条款；上交所定转回售期1年，北交所定转赎回和回售条款更灵活，如优机股份回售期1年，万通液压回售触发价50%。
研究结论
- 融资定转市场化定价和灵活条款设计，推动发行人与投资人共赢，提升对实体经济融资支持作用。
- 市场化票面利率平滑股价波动风险，提高对合格投资者吸引力，降低发行人融资难度。
- 灵活的赎回和回售条款，减缓股价波动压力，保持对合格投资者吸引力，实现发行人与投资人双赢。
