兖煤澳大利亚（3668 HK）更新报告：25H1运营成本料理想
- 运营表现：25Q2权益煤炭产量同比增长15%至940万吨，H1同比上升11%至1,890万吨。动力煤销量同比减少10%至680万吨，冶金煤销量同比上升35%至130万吨；H1动力煤销量同比下跌7%至1,380万吨，冶金煤销量上升39%至280万吨。25Q2动力煤及冶金煤平均售价分别同比下跌20%及38%至130及197澳元/吨，H1售价分别同比下跌13%及38%至138及207澳元/吨。
- 全年预测：预计FY25全年动力煤销量同比下跌1.2%至3,210万吨，冶金煤销量同比上升21.7%至630万吨；动力煤及冶金煤平均售价分别同比下跌7.1%及20.7%至149及219澳元/吨。
- 成本指引：预计25H1现金运营成本同比下跌8%至89至97澳元/吨的中间段，优于预期，将远低于24H1的101澳元/吨。
- 运营指引：维持FY25运营指引：权益煤炭产量3,500-3,900万吨，现金经营成本89-97澳元/吨，权益资本开支7.5-9.0亿澳元。
- 盈利预测：上调FY25-26股东净利润预测5.6%及5.3%，新增FY27预测。目标价提升至38.55港元，对应20.7%上行空间及9.5倍FY25目标市盈率。
- 重申“买入”评级：基于运营成本料理想及资本市场风险下降。
- 敏感度分析：FY25F：±1.0%动力煤/冶金煤均价→ ± 2.9%/0.8%股东净利润。
- 风险提示：生产延误、电力/钢铁市场需求波动、政治风险、汇兑损失。
医药行业点评：带量采购政策有望优化
- 政策优化：第十一批国家组织药品集中采购启动，规则优化包括：医疗机构首次可按品牌报量，优化价格政策，要求中选企业对报价合理性作出解释。
- 核心观点：政府将使带量采购降价幅度日趋理性，长远有利于高品质产品的终端销售。
- 重点个股：
- 中国生物制药（1177 HK）：预计2025年产品销售收入稳健增长，收购礼新医药构成利好，礼新医药在肿瘤领域拥有超40项在研产品，并与阿斯利康、默沙东签订ADC与双抗授权交易。
- 信达生物（1801 HK）：玛仕度肽减重剂型已正式发货销售，与京东健康合作将推动销售放量；管线内有21款在研产品，包括肿瘤免疫疗法药物IBI363和ADC药物IBI343。
- 行业展望：创新药企业经营环境回暖，创新药出海将间接带动CXO需求；大输液等基础医疗产品生产商2025年业绩可能受医保控费影响，但集采降价有望趋于温和，2026年后龙头企业可能缓步走出低谷。
- 风险提示：药品与器械大幅降价、新药研发慢于预期、新药销售推广效果差、海外授权交易未达成或金额少于预期。
