拟参与收购百胜医疗，进一步完善产品线

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2017年12月8日 万东医疗（600055.SH） 医药生物 拟参与收购百胜医疗，进一步完善产品线 公司简报 ◆事件： 公司拟出资2.8亿元，与鱼跃科技、天亿集团、云锋麒晖等共同作为有限合伙人，自贸区基金管理公司作为普通合伙人，投资设立上海陆自企业管理咨询中心（有限合伙），公司出资占比为18%。合伙企业与百胜医疗集团（EsaoteS.p.A）各股东分别签署《股权购买协议》，拟以2.48亿欧元收购百胜医疗集团除库存股以外的全部股权。 ◆百胜医疗是国际知名的高端医疗设备跨国企业 百胜医疗集团是国际知名的高端医疗设备跨国企业，核心产品包括超声医学成像解决方案和专用核磁共振成像系统。在超声影像领域，百胜医疗集团掌握了全产业链的核心技术，具有自主研制核心部件的能力，在超声造影，介入治疗及高频成像方面处于国际领先的地位。百胜医疗2016年营业收入2.71亿欧元，净利润520万欧元。 百胜医疗集团总部位于意大利。通过国际性的分销网络，百胜的业务覆盖到全球60多个国家，是全球领先的医疗器械生产商，位列全球前十大超声设备供应商中第六名，其中在意大利和西班牙占据市场份额第一；在专科MRI细分市场方面是全球绝对领导者，占据30%的市场份额，在彩超、超声探头、专用MRI和医用成像软件等方面拥有180余项专利。 ◆完善超声产品线，助力公司切入高端医疗设备市场 万东医疗在超声影像设备市场没有产品，而这一市场规模仅次于CT和MRI，是医疗影像设备的第三大细分市场。百胜医疗是全球领先的超声影像及专科MRI设备生产商，在研发能力、分销网络、管理团队等方面均具备竞争优势。通过本次并购基金的投资，将有助于公司与百胜医疗在医疗设备的分销、研发、生产等环节开展战略合作，实现互利共赢。万东医疗有望切入超声影像设备和高端MRI市场。 ◆投资建议 由于收购尚存在一定的不确定性，暂不考虑收购对公司业绩的影响。维持2017-2019年EPS分别为0.29、0.39、0.54元，对应PE分别为51、38、27倍。维持“增持”评级。 ◆风险提示：外延并购整合不及预期，人工智能业务推进低于预期。 业绩预测和估值指标 指标 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 818 81 926 1,126 1,330 营业收入增长率 10.59% -0.59% 13.78% 21.62% 18.13% 净利润（百万元） 40 72 110 150 208 净利润增长率 56.85% 77.54% 53.97% 35.77% 39.06% EPS（元） 0.10 0.19 0.29 0.39 0.54 ROE（归属母公司)（摊薄） 5.77% 3.99% 5.97% 7.61% 9.74% P/E 141 79 51 38 27 P/B 8 3 3 3 3 增持（维持） 当前价：14.68元 分析师 姜国平 (执业证书编号：S0930514080007) 021-22169167 jianggp@ebscn.com 经煜甚 (执业证书编号：S0930517050002) 021-22169312 jingys@ebscn.com 卫书根 (执业证书编号：S0930517090002) 021-22167336 weishugen@ebscn.com 联系人 万义麟 021-22169315 wanyilin@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 5.41 总市值(亿元)：79.39 一年最低/最高(元)：10.90/19.32 近3月换手率：109.13% 股价表现(一年) -20%-5%10%25%40%12-1603-1706-1709-17万东医疗沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 1.17 -0.14 -2.36 绝对 -0.07 3.02 12.44 相关研报 盈利能力持续改善，静待收入端增长 ····································· 2017-10-29 万东医疗（600055）：设备景气持续，影像AI加速 ····································· 2017-09-17 2017-12-08 万东医疗 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 0%10%20%30%40%50%201520162017E2018E2019E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入 818 813 926 1,126 1,3 0 营业成本 546 493 514 619 718 折旧和摊销 24 33 43 59 75 营业税费 7 10 9 11 14 销售费用 119 147 172 191 209 管理费用 122 125 152 156 169 财务费用 3 -19 -11 -4 3 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 投资收益 -4 12 3 4 6 营业利润 13 49 97 141 206 利润总额 50 81 129 174 240 少数股东损益 2 -3 3 4 4 归属母公司净利润 40.30 71.54 110.16 149.56 207.97 资产负债表（百万元） 2015 2016 2017E 2018E 2019E 总资产 1,330 2,203 2,233 2,462 2,798 流动资产 707 1,552 1,354 1,360 1,480 货币资金 102 751 489 396 425 交易型金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 188 167 220 252 295 应收票据 5 6 8 8 11 其他应收款 30 16 22 29 31 存货 182 135 171 197 225 可供出售投资 0 0 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 15 15 15 15 16 固定资产 213 212 427 638 843 无形资产 67 75 81 87 92 总负债 619 346 320 424 587 无息负债 395 341 316 420 467 有息负债 224 4 4 4 119 股东权益 711 1,858 1,913 2,038 2,211 股本 216 386 386 386 386 公积金 199 1,072 1,083 1,098 1,119 未分配利润 284 334 375 482 630 少数股东权益 13 65 68 72 76 现金流量表（百万元） 2015 2016 2017E 2018E 2019E 经营活动现金流 -16 103 54 203 233 净利润 40 72 110 150 208 折旧摊销 24 33 43 59 75 净营运资金增加 50 244 129 65 115 其他 -130 -246 -228 -70 -165 投资活动产生现金流 -133 -258 -272 -277 -285 净资本支出 -133 -14 -261 -280 -290 长期投资变化 15 15 0 0 -1 其他资产变化 -15 -259 -11 4 6 融资活动现金流 51 814 -44 -19 80 股本变化 0 170 0 0 0 债务净变化 40 -220 0 0 115 无息负债变化 31 -54 -25 104 47 净现金流 -98 658 -262 -92 29 资料来源：光大证券、上市公司 0%20%40%60%80%100%0 50 100 150 200 250 201520162017E2018E2019E净利润_增长率净利润增长率 -5%0%5%10%15%20%25%0 500 1000 1500 201520162017E2018E2019E销售收入_增长率销售收入增长率 0%2%4%6%8%10%12%201520162017E2018E2019E资本回报率ROEROAROICWACC 2017-12-08 万东医疗 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 关键指标 2015 2016 2017E 2018E 2019E 成长能力（%YoY） 收入增长率 10.59% -0.59% 13.78% 21.62% 18.13% 净利润增长率 56.85% 77.54% 53.97% 35.77% 39.06% EBITDAEBITDA增长率 669.48% 19.23% 146.60% 51.76% 44.72% EBITEBIT增长率 -263.44% -4.92% 355.91% 59.30% 52.03% 估值指标 PE 141 79 51 38 27 PB 8 3 3 3 3 EV/EBITDA 83 103 44 30 21 EV/EBIT 184 288 67 43 29 EV/NOPLAT 216 341 76 49 33 EV/Sales 4 7 6 5 4 EV/IC 3 4 3 3 3 盈利能力（%） 毛利率 33.27% 39.45% 44.50% 45.00% 46.00% EBITDA率 5.28% 6.33% 13.71% 17.11% 20.96% EBIT率 2.37% 2.26% 9.07% 11.89% 15.30% 税前净利润率 6.10% 9.96% 13.99% 15.46% 18.08% 税后净利润率（归属母公司） 4.93% 8.80% 11.90% 13.29% 15.64% ROA 3.21% 3.10% 5.07% 6.22% 7.56% ROE（归属母公司）（摊薄） 5.77% 3.99% 5.97% 7.61% 9.74% 经营性ROIC 1.54% 1.15% 4.30% 5.92% 7.74% 偿债能力 流动比率 1.22 5.03 4.83 3.60 2.77 速动比率 0.91 4.59 4.23 3.08 2.35 归属母公司权益/有息债务 3.12 426.71 439.14 468.01 17.88 有形资产/有息债务 5.42 498.04 506.85 559.67 22.44 每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据) EPS 0.10 0.19 0.29 0.39 0.54 每股红利 0.03 0.15 0.07 0.10 0.14 每股经营现金流 -0.04 0.27 0.14 0.53 0.60 每股自由现金流(FCFF) -0.36 -0.49 -0.72 -0.40 -0.35 每股净资产 1.81 4.64 4.77 5.09 5.53 每股销售收入 2.12 2.11 2.40 2.91 3.44 资料来源：光大证券、上市公司 2017-12-08 万东医疗 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行业及公司评级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 基准指数说明：A股主板基准为沪深300指数；中小盘基准为中小板指；创业板基准为创业板指；新三板基准为新三板指数；港股基准指数为恒生指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出