科迪华（CTVA）：作物化学品销量可能抵消价格疲软。种子前景稳固。

核心观点： 研究报告认为，Corteva 的竞争优势将逐步缩小与拜耳的差距，种子和农化产品的价值分配将持续变化，运营纪律、成本协同效应、技术许可费下降、研发管线强劲以及农业周期将推动利润率和 ROIC 改善。未来 3-5 年，自由现金流将得到改善，公司将进行更可持续的资本回报，而不是新的并购周期。

关键数据：

• 预计 2024 财年净销售额为 173 亿美元，2025-2027 年预计分别增长 3%。
• 种子和农化产品的销量预计将抵消农化产品价格疲软的影响。
• 2025 年预计种植面积约为 9500 万英亩。
• 2025 年第二季度，巴西玉米种植面积增加，阿根廷恢复将推动种子销量。
• 2025 年预计 EBITDA 边际率将扩大 150 个基点，2027 年扩大 320 个基点。
• 2025 年关税影响预计为 2.5-3 亿美元（此前预计为 5 亿美元）。
• 2025 年汇率影响预计为 2 亿美元（此前预计为 2.75 亿美元）。

研究结论： Corteva 的估值目前为 12.6 倍 NTM EV/EBITDA，低于五年平均 10.9 倍，且处于 8.8-14.7 倍的范围内。农业化学品市场已进入周期性低谷，随着复苏迹象的出现，估值有望继续扩大。Corteva 的技术平台正在扩大，长期来看，气候压力下的运营杠杆有利于种子价格和技术采用激励。净债务/EBITDA 为 1.1 倍，公司有足够的灵活性进行收购或股票回购。预计每年 10 亿美元的回购将使 EPS 每年增长 2%。