新“3号指引”下，产投实现新增发债必须做到的六件事

核心观点与关键数据

• 监管趋严：上交所发布新修订的“3号指引”，针对城投等特定情形发行人新增发行审核要点，不符合监管要求将被限制公司债发行申报。
• 政府出函范围扩大：交易商协会将政府出函范围扩大至名单外、以往被认定为产业类主体的发债主体，意味着与政府存在往来的“疑似城投”都将面临更严苛的发债审核。
• 转型压力：“35号文”、“134号文”、“150号文”、“99号文”等共同构建的监管框架之下，城投当前的转型压力非常大，不转型、假转型、转型慢、半吊子转型，将对其新增融资形成阻力。

研究结论与建议

• 产投等新型国企平台实现发债新增的六件事：

  1. 重塑收入与资产结构：以“335指标”（城投类收入占比低于30%、净利润中政府补贴占比低于50%）为指引，导入能产生稳定持续现金流且具备良好收益能力的经营性业务。
  2. 积极作为提升平台地位：聚焦于提升平台地位，提高业务区域专营性，并向所属区域争取更多的政府支持，以取得更好的信用资质。
  3. 贸易业务真实性与商业合理性：开展贸易业务应确认具备真实性与商业合理性，需具备可观的经营货量和营业收入，毛利率应达到行业平均水平，不低于1%为佳。
  4. 高度重视偿债保障：确保EBITDA利息保障倍数不低于1，提高城投类业务的区域专营性与回款效率，增强盈利能力，控制债务本息。
  5. 避免业务结构过度分散：选择正确的多元化战略，以相关多元化为宜，至少保留1-2个主营业务，避免业务结构过度分散，着力培养核心业务的竞争力。
  6. 理清政企关系：降低对政府的依赖，控制政府性应收款占比，推动政府性业务的市场化改造，经营机制的市场化改革，市场化投融资模式的构建，公司治理体系和能力的现代化。

• 案例解析：

  • 河南北部某地级市产投：通过优化业务结构，实现“城投类收入占比低于30%”、“净利润中政府补贴占比低于50%”的目标，成功实现新增发债。
  • 浙江北部某县级交投：作为典型的城投公司，通过平台地位核心、政府支持力度大，成功实现新增发债。
  • 福建某家地方国企：多年专注于贸易业务，建立稳定的供应链网络体系，营业收入超4000亿元，各品类经营货量均达到千万吨以上，毛利率均超过1%，证明贸易业务的真实性与合理性。
  • 河南南部某地级市产投：财务杠杆水平较低，资产负债率保持在30%以下，EBITDA利息保障倍数远超1，成功实现新增发债。
  • 广东东南部某县级产投：通过政府划拨的经营性资产，形成以市场化业务为主的业务结构，主业较为突出，经营风险相对分散，具备一定的市场竞争力。

• 监管要求：

  • EBITDA利息保障倍数：报告期内年均EBITDA小于报告期末所有有息债务（含本次申报债券）一年利息的主体，应披露偿付资金来源，制定偿债保障措施。
  • 政府性应收款占比：最近一年末政府性应收款占比高于30%或50%的主体，需披露具体原因及合理性、报告期内回款情况、后续回款安排、回款安排的可行性及对偿债能力的影响，并结合相关情形审慎确定公司债券申报方案。
  • 主营业务清晰性：发行人应具备清晰的主营业务定位和稳定的经营能力；若最近1年不存在营业收入和毛利润比重均超过30%的业务板块的，应结合业务开展情况，说明各业务板块协同性、对各业务板块实际控制情况，以及多元化经营对于盈利可持续性、偿债能力的影响。