虎牙公司（HUYA）：虎牙公司（虎牙美国）：持有直播前景略有改善

核心观点与关键数据

• 游戏相关商业化持续亮眼：Huya的游戏分发渠道在2025年第一季度总毛收入同比翻番以上，环比实现增长。多款游戏通过Huya渠道产生的毛收入环比增长超过50%。游戏道具销售额创历史新高，得益于销售渠道优化和游戏内物品供应增加。海外游戏相关商业化收入环比大幅增长，Huya帮助众多合作伙伴销售50款不同游戏的游戏道具，并推出定制化运营活动。
• 基本面有所改善，但退市风险显现：虎牙直播收入可能触底，受益于更好的用户互动功能和变现活动。虎牙正在从其他游戏直播平台获取市场份额，预计2025年下半年直播收入增长将保持平稳，但利润率可能下滑。
• 1Q25业绩超预期：直播收入、游戏相关服务、广告及其他收入均超出市场预期，主要得益于海外游戏商业化快速增长。低利润率导致毛利率不及预期，但更严格的开支控制使得净利润超预期。斗鱼回购了600万美元的股票，并计划在2026年3月前回购剩余的3000万美元股票。3.4亿美元的股息将于2025年6月30日支付。

研究结论

• 维持持有评级，目标价4.00美元：尽管退市风险短期内仍构成悬顶之剑，但直播前景改善，与游戏相关的变现正扩展至海外。上调2025年非GAAP每股收益，下调2026至2027年预期收益，因为利润率下滑。
• 退市风险：潜在的ADR退市风险可能会在短期内限制股价的上行空间。虎牙管理层将密切关注情况，并在有关解决潜在退市问题的行动计划出现新的实质性更新时向市场通报。