降低天然气价格均价调整收益；新目标价HK $ 5.1;重申买入

德意志银行评分购买亚洲香港能源石油和天然气公司中石化坎顿路透社彭博交易所代号0934.HK 934香港恒生指数0934日期2017年3月24日公司更新售价2017年3月24日（港元）4.53降低天然气价格均价调整收益；新目标价HK $ 5.1;重申买入由于天然气管道的平均售价下降和人民币汇率Kantons的股价在过去一个月表现良好（环比增长11％，环比增长11％），导致FY16-17E每股收益下降2-4％环比增长1.6％），导致中国石油和天然气行业落后。我们继续看重Kantons，将其作为中国原油进口激增的主要受益者（NEA预计国内石油产量将持平，而我们预计需求将增长3％），并且天然气管道的收益率将回升。我们将FY16E-17E的预测下调了-2％/-4％，原因是由于山东省的天然气销量下降导致天然气价格降低梁朝伟研究分析师（+852）2203 6158万强研究分析师（+852）2203 6163液化天然气竞争，降低人民币汇率。但是，我们期望有限保证金（FYE）液化天然气接收站接近满负荷运行时，影响将继续。我们降低目标价至5.1港元，重申“买入”评级。受益国中国原油进口激增；茶壶将开始建终端随着2017年中国原油需求可能激增3％，而国内石油产量预计将持平（2亿吨），2017年中国将需要再进口1780万吨原油（+4.6）同比百分比）。我们认为，大多数原油进口可能受到国有企业的推动（茶壶的第一批原油进口量仅比2016年的茶壶精炼厂实际进口量多164万吨），而作为中国石化的旗舰石油码头的坎顿则将受益最大。关于国际刑警组织红色通知的媒体指控遭到拒绝净利润（FYE）8.07.06.05.04.03.01,129.6至1,105.9↓-2.1%3月21日，Kantons发布新闻稿，否认对其有任何调查3/159/153/169/16PT West Point项目的高管，并澄清不 中石化坎顿收到国际刑警组织的任何通知。媒体报道国际刑警组织发布红色恒生工业交易价格为FY17E市盈率1.0倍；我们的目标价意味着1.12倍的2017财年市净率，相对于中国港口和天然气同行分别折价26％和44％，尽管坎顿斯在2016-18财年的ROIC较高。风险：原油进口量低于预期；以及政府对茶壶精制者的政策变化。已发行股票（米）2,486.2大股东中国石化 (60.34%)自由流通量（％）40预测和比率每日平均交易价值（美元）3.8年底12月31日2014A2015A2016年2017年2018年资料来源：德意志银行DB EPS FD（港元）0.460.430.440.470.50OLD DB EPS FD（HKD）0.460.430.450.490.55变化百分比0.0%0.0%-2.1%-3.5%-9.6%市盈率（x）15.112.210.29.69.1EV / EBITDA（x）9.96.46.85.94.7资料来源：德意志银行估计，公司数据1 DB EPS已完全摊薄，不包括非经常性项目2 倍数和收益率计算使用过去几年的平均历史价格以及当前和未来几年的现货价格，但使用年末结算的P / B除外德意志银行/香港发行于：24/03/2017 11:39:32 GMT德意志银行与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应意识到该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。披露和分析证明位于附录1中。MCI（P）057/04/2016。市场研究关键变更资料来源：德意志银行价格/相对价格目标价5.25至5.10↓-2.9%销售（FYE）1,952至1,903↓-2.5%运算教授35.3至33.2↓-5.9%坎顿公司高管关于挪用石油储备的通知资产表现（％）EX（重定基数）1m3m12m价值约8亿美元。 PT West Point与当地合作伙伴的争议是仍然绝对进行中。管理层表示，最坏的情况是 12.429.424.5减记1.02亿新元的土地使用权，而账面价值资产是恒生指数1.512.819.6截至2016年上半年，该公司的总市值为6.91亿港元。资料来源：德意志银行新的目标价为5.1港元；风险库存数据我们的目标价为HK $ 5.1，是基于加总法得出的，采用DCF进行的华德石油码头和管道（WACC为9.8％，终端增长率为0％），液化天然气船的资产净值，DDM市值（港币）11,262用于权益会计油码头和海外储油设施。的分享市值（百万美元）1,450目标价-12个月（港元）5.1052周范围（港元）4.58 - 3.42恒生指数24,328 2017年3月24日中石化坎顿页面PAGE2德意志银行/香港模特更新：3月24日2017会计年度结束12月31日2013 2014 2015 2016E 2017E 2018E亚洲每股盈利（港元）0.20 0.46 0.43 0.44 0.47 0.50 每股盈利（港元）0.21 0.41 0.41 0.44 0.47 0.50香港石油和天然气路透社：0934.HK彭博社：934 HK价钱（17年3月24日）HKD 4.53目标价5.10港元每股股息（港元）0.04 0.05 0.05 0.05 0.09 0.12BVPS（港元）4.0 5.0 3.8 4.2 4.5 4.9加权平均股份（百万）2,340 2,486 2,486 2,486 2,486 2,486平均市值（港元）16,229 17,181 13,001 11,262 11,262 11,262市盈率（已报告）（x）33.0 16.9 12.7 10.2 9.6 9.1市净率（x）2.14 1.23 1.22 1.09 1.00 0.92FCF收益率（％）0.1 1.2 8.9 11.9 3.0 5.9 股息收益率（％）0.5 0.7 1.0 1.2 2.1 2.752周范围HKD 3.42-4.58 EV /销售额（x）0.4 0.7 4.0 4.3 4.2 3.5市值（百万）港币百万元11,262美元百万元1,450中石化坎顿斯成立于1998年。它是中石化原油进口的旗舰物流部门。中石化坎顿公司主要从事石油码头，长途天然气管道资产，液化天然气船和储油库的经营。8.07.06.05.04.03.03月15日EV / EBITDA（x）29.9 9.9 6.4 6.8 5.9 4.7EV / EBIT（x）86.3 16.6 11.2 13.0 10.8 8.1销售收入23,356 20,670 2,044 1,903 1,768 1,843毛利155916839724741851税息折旧及摊销前利润281 1,365 1,284 1,202 1,263 1,372折旧172541539556556558567摊销11 12 14 14 14 14息税前利润97813730632632691792净利息收入（支出）-1 -198 -183 -198 -189 -168员工/关联公司457490554699710691例外/非凡0 0 0 0 0 0其他税前收入/（支出）109104118128131124除税前溢利662 1,208 1,219 1,261 1,343 1,440所得税费用171190192155173202少数民族0 0 0 0 0 0其他税后收入/（支出）0 0 0 0 0 0净利润491 1,018 1,027 1,106 1,170 1,238DB调整（包括稀释）-22123 42 0 0 0DB净利润469 1,141 1,069 1,106 1,170 1,238806040200-20200-20-40-60-80-100恒生指数（重新定基）EBITDA保证金EBIT保证金12108642013 14 15 16E 17E 18E募集/回购股本0 0 0 0 0 0已付股息-87 -428 -353 -134 -234 -309借款净收益/（十月）0 0 0 -1,498 -760 -836其他投资/筹资现金流量-709 -612 -551 237 351 374净现金流量-783 -828 259 -57 -301 -110营运资金变动227 -107 364 667 -292 -53现金及其他流动资产1,622 799 1,058 1,001 700 590有形固定资产1,973 8,441 7,781 7,588 7,480 7,383商誉/无形资产0 0 0 0 0 0联营企业/投资6,213 7,078 7,746 7,698 7,985 8,294其他资产1,382 1,935 1,029 887 875 869资产总额11,191 18,252 17,614 17,174 17,039 17,136计息债务0 4,183 3,939 5,623 4,863 4,027其他负债1,334 1,565 4,263 1,167 856861负债合计1,334 5,748 8,202 6,790 5,720 4,888股东权益9,847 12,465 9,373 10,345 11,281 12,210少数民族10 39 39 39 39 38股东权益合计9,856 12,504 9,412 10,384 11,320 12,248净债务-1,622 3,384 2,881 4,622 4,163 3,437销售增长（％）6.0 -11.5 -90.1 -6.9 -7.1 4.2104013 14 15 16E 17E18E资料来源：公司数据，德意志银行估计净债务/权益（LHS）净利息保障（RHS）梁朝伟+852 22036158运行数字财务摘要中石化坎顿购买公司简介价格表现保证金趋势18E17E16E151413增长与盈利损益表资产负债表关键公司指标销售增长（LHS）ROE（RHS）DB EPS增长（％）23.4129.0-6.33.55.85.8偿付能力EBITDA利润率（％）1.26.662.863.271.474.4息税前利润率（％）0.43.935.733.239.143.050100支付比例（％）16.712.212.112.120.025.04080净资产收益率（％）6.09.19.411.210.810.530资本支出/销售额（％）601.74.415.319.825.724.720资本支出/折旧（x）2.21.60.60.70.80.80净债务/权益（％）-16.527.130.644.536.828.1-1020净利息保障（x）88.14.14.03.23.74.7-200企业价值（港币百万元）8,40413,5268,1748,2257,4796,444评估指标市盈率（DB）（x）34.615.112.210.29.69.1现金流量（港币百万元）15年9月15日12月15日3月16日6月16日12月16日16经营现金流量4081,1131,4751,7147971,117净资本支出-395-901-313-377-455-455 中石化坎顿自由现金流132121,1621,338342662 2017年3月24日中石化坎顿德意志银行/香港页面PAGE3区隔评估方法17E EBITDA（百万港元）倍数（x）17E DVD（百万港元）WACC（％）长期增长率（％）价值（百万港元）价值（港币/港元）国内石油码头-华德DCF（WACC：9.8％，终端增长率：0％）3851,1270.45国内石油码头-其他员工和合资企业DDM1,1173969.8%2.0%5,1082.05国内石油码头1,5026,2342.51天然气管道DCF（WACC：9.8％，终端增长率：0％）7778,1223.27海上储油码头-合资企业DDM280729.8%3.8%1,3010.52液化天然气船-联合与合资资产净值（WACC：9.8％）3541,1770.47企业价值16,8356.77减：净债务账面价值的1倍-4,163-1.67减：少数股东权益账面价值的1倍-3