国信证券晨会纪要

晨会主题 【常规内容】 宏观与策略 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 宏观快评:美国3月CPI数据点评-关税冲击增加通胀“失控”风险宏观周报:宏观经济宏观周报-消费与房地产高频指标走弱，投资景气继续上升 固定收益周报:转债市场周报-转债估值支撑较强，防守中关注布局契机策略专题:估值周观察(4月第2期)-先抑后扬，以我为主 策略快评:积极应对所谓“对等关税”解读-大门敞开与奉陪到底：A股公司应对举措 行业与公司 农林牧渔2025年4月投资策略：对美加征关税利好农产品涨价，看好肉牛大周期反转 农业行业周报:农产品研究跟踪系列报告（155）-牛肉价格环比稳涨，看好未来两年景气上行 非银行业快评:近期机构配置与资本市场资金流向分析-市场流动性风险结束了吗？ 通信行业2025年4月投资策略：AI产业持续保持高景气度，兼顾运营商高股息价值 通信行业周报2025年第15周：“对等关税”扰动，信创受益；光模块迎“关税豁免” 速腾聚创(02498.HK)海外公司财报点评:2024年收入同比增长47%，致力于成为全球领先的机器人技术平台公司 安踏体育(02020.HK)海外公司快评:第一季度集团流水增长双位数，收购德国户外品牌狼爪 我爱我家(000560.SZ)财报点评:业绩扭亏为盈，彰显修复弹性 东岳集团(00189.HK)海外公司深度报告:国内氟硅行业龙头企业，充分受益于制冷剂景气度上行 三美股份(603379.SH)公司快评:三代制冷剂价格持续上涨，公司2024年归母净利高速增长 远大医药(00512.HK)财报点评:2024年归母净利同比增长31%，核药龙头杨帆启航 威高股份(01066.HK)海外公司财报点评:2024年归母净利润同比增长3%，分红比例大幅提升至50% 杭州银行(600926.SH)财报点评:经营稳健，优质高成长区域行建设银行(601939.SH)财报点评:“三大战略”纵深推进，新金融行动创新未来引擎金开新能(600821.SH)财报点评:新能源持续发展，“绿电+”融合模式有序推进安徽合力(600761.SH)财报点评:盈利能力提升，新兴业务逐步放量澜起科技(688008.SH)财报点评:一季度收入和归母净利润均创季度新高 金融工程 金融工程专题报告:金融工程专题研究-中证现金流指数投资价值分析——聚焦长期价值，把握“现金牛”优质企业的投资机会金融工程周报:热点追踪周报-由创新高个股看市场投资热点（第189期）金融工程周报:多因子选股周报-低换手因子表现出色，中证1000指增组合年内超额3.15%金融工程周报:主动量化策略周报-市场波动加剧，成长稳健组合年内排名主动股基前15.28%金融工程周报:港股投资周报-港股精选组合年内上涨10.84%，相对恒生指数超额6.58%金融工程日报:沪指缩量收涨迎4连阳，半导体产业链爆发 【常规内容】 宏观与策略 宏观快评:美国3月CPI数据点评-关税冲击增加通胀“失控”风险 美东时间4月10日，美国劳工统计局发布3月CPI通胀数据：环比来看，整体CPI下跌0.1%，核心CPI上涨0.1%，分别较上月回落0.3和0.1个百分点。同比来看，整体CPI上涨2.4%，核心CPI上涨2.8%，较上月回落0.4和0.3个百分点。 证券分析师：季家辉（S0980522010002）、田地（S0980524090003）、董德志（S0980513100001） 宏观周报:宏观经济宏观周报-消费与房地产高频指标走弱，投资景气继续上升 主要结论：消费与房地产高频指标走弱，投资景气继续上升 经济增长方面，本周(4月11日所在周）国信高频宏观扩散指数A为负值，指数B有所回落，走势偏弱。从分项来看，本周投资领域景气继续上升，消费、房地产领域景气均有所回落；本周投资领域表现相对较优。从季节性比较来看，春节后2-3个月内指数B均会季节性上行，平均每周上升0.17，本周指数B标准化后下降0.43，表现明显弱于历史平均水平，指向国内经济增长动能有所回落。 基于国信高频宏观扩散指数对资产价格进行预测，显示当前国内利率偏低，上证综合指数偏高，从均值回归的角度看，预计下周（2025年4月18日所在周）十年期国债利率将上行，上证综合指数将下行。 （1）本周食品价格小幅下跌，非食品价格明显上涨。预计4月CPI食品价格环比约为0.5%，非食品价格环比约为0.1%，整体CPI环比约为0.2%，CPI同比上升至零。 （2）3月上、中、下旬国内流通领域生产资料价格持续下跌。预计2025年4月国内PPI环比约为-0.2%，PPI同比持平上月的-2.5%。 风险提示：海外市场动荡，存在不确定性。 证券分析师：李智能（S0980516060001）、董德志（S0980513100001） 固定收益周报:转债市场周报-转债估值支撑较强，防守中关注布局契机 上周市场焦点（4月7日-4月11日） 股市方面，上周权益市场受美国关税政策影响波动较大，在国家金融监管总局、中央汇金、央行先后发声支持资本市场、多家上市公司公告增持回购且银行积极发声支持其增持回购等利好下，周二开始权益市场有所修复，全周总体先抑后扬；海外敞口较大的新能源、科技、汽车等板块调整较多，半导体行业因“原产地”认定相关规则变动表现较好，农业等内需板块及军工等自主可控板块表现靠前。 债市方面，在美国关税政策及清明假期中国宣布对美采取反制措施的影响下，市场风险偏好明显回落，周一债市跳空高开，而后事态变化较快、债市震荡为主，周内资金面平稳、通胀数据相对利好债市；全周债市表现较佳，10年期国债利率周五收于1.66%，较前周下行6.12bp。 转债市场方面，上周转债个券多数下跌，中证转债指数全周-1.70%，价格中位数-1.69%，我们计算的转债平价指数全周-5.15%，全市场转股溢价率与上周相比+9.15%。个券层面，晓鸣（蛋鸡养殖）、天润（乳制品）、道恩（TPV业务国产替代）、雪榕（食用菌）转债涨幅靠前；润禾（有机硅）、震裕（机器人）、回盛（生物科技概念）、道氏（锂电）转债跌幅靠前，多为已公告强赎或临近强赎个券。 观点及策略（4月14日-4月18日） 上周在关税冲击下股市巨震，相较正股转债波动较小；周一转债价格中位数跌破115元，周二至周四迅 速修复回118元，同时转股溢价率大幅提升，周五溢价率压缩，全周来看各平价区间偏股型转债溢价率均有所抬升。 在中方强硬反制美方肆意加征畸高关税、汇金大幅增持宽基ETF、数百家上市公司宣布回购计划等利好催化下，权益市场风险偏好有望保持相对高位，当前股市向下风险不大。考虑到年报密集发布期将近，仍建议优先布局盈利稳定的红利板块或年报预告预喜公司。对于前期跌幅较大、当前转债价格低于中位数之下有较强价格保护的标的，可博弈近期市场结构性机会： （1）国产化比例较低的高科技产品，在美国进口商品失去价格优势，且供应链稳定性下降的情况下，中国供应商迎发展机遇，典型如半导体及相关封测服务、医疗器械等；（2）出口链中对美出口比例较低的产品，如工程机械、两轮车等，或存在一定错杀，美国对多数国家实施为期90天的关税豁免，相关板块有望迎来修复；（3）内需主导领域，在美国关税落地且变化反复、而国内储备较多刺激政策应对关税可能冲击的情况下，关注猪养殖、药店、电网设备等内需驱动板块的机会； 风险提示：海外市场动荡，存在不确定性。 证券分析师：王艺熹（S0980522100006）、赵婧（S0980513080004）、董德志（S0980513100001）联系人：吴越 策略专题:估值周观察(4月第2期)-先抑后扬，以我为主 •近一周(2025.4.7-2025.4.11）海外市场指数涨跌互现，美股宽基超跌反弹，欧洲、亚太区主要市场指数整体收跌；估值方面，美股反弹估值扩张，欧洲、亚太受制于“黑色星期一”快速下跌后爬坑斜率较缓，估值小幅收缩。纳斯达克指数、纳斯达克100、道琼斯工业指数估值扩张幅度较大，PE分别较2025年4月4日扩张2.57x、2.28x、1.95x。分位数方面，除道琼斯工业指数、香港地区主要指数估值分位数较高外，其他地区主要指数多位于20%以下；恒生科技指数PE、PB、PS分位数分化较大，当前PE位于近一年5%分位数以下。 •A股核心宽基估值整体收缩，中盘成长估值收缩较明显。近一周(2025.4.7-2025.4.11)，A股核心宽基估值继续收缩。规模上来看，国证2000、中证1000的PE、PB、PS和PCF收缩幅度相对较大，其中PE收缩幅度分别达2.69x、2.03x。风格上来看，国证成长、小盘指数、中盘成长估值收缩较大，PE收缩幅度分别为0.71x、1.07x、1.17x。截至4月11日，A股主要宽基指数近一年整体估值水平较上周有所收缩，PE、PB、PS多数位于40%-55%分位数，PCF位于近三年80%-85%分位数。大盘成长中短期分位数水平占优，其中PE、PB、PS、PCF滚动一年分位数水平分别为18.60%、25.41%、50.41%、33.06%。三年分位数视角，PB、PCF分位数水平整体低于PE、PS，大盘成长估值分位数水平依然占优。五年分位数视角，小盘成长估值分位数水平较高，均在70%以上。  •一级行业方面，各行业估值多数收缩。本周一级行业股价多数下跌，中游材料&制造、TMT行业下跌幅度较大，其中电力设备行业跌幅最大，周跌8.09%。估值方面，一级行业估值多数收缩，支持服务中的综合行业估值收缩幅度最大，商贸零售、农林牧渔行业PE有所扩张，幅度分别为0.76x、0.73x。  •低协方差稳定红利行业估值性价比占优。综合看PE、PB、PS、PCF分位数，上游资源PB三年和五年分位数水平均低于PE，下游必选消费板块估值一年分位水平整体优于可选板块，农林牧渔本周逆势上涨后，三年分位数四项均值升至22.61%，五年分位数四项均值升至18.26%；整体来看，下游可选消费相关行业估值分位数有所扩张，估值性价比较新兴产业优势不明显，以公用事业为代表的低协方差稳定红利行业估值性价比占优，滚动1年、3年、5年PCF均位于30%分位数以下。 •新兴产业相关方向估值多数收缩。新兴产业各板块股价整体收跌，新能源板块跌幅相对较大，光伏跌幅达8.87%；估值方面，新兴产业估值多数收缩，光伏本周估值回调幅度较大，PE收缩幅度高达5.55x；集成电路估值扩张，本周PE扩张1.12x。热门概念中，农业主题指数PE扩张幅度较大，达7.58x。 风险提示：海外货币政策节奏和幅度的不确定性；文中所列指数、个股产品仅作为历史复盘，不构成投资推荐的依据 证券分析师：王开（S0980521030001）、陈凯畅（S0980523090002） 策略快评:积极应对所谓“对等关税”解读-大门敞开与奉陪到底：A股公司应对举措 2025年4月10日，针对中国是否就关税与美国展开谈判，中国商务部新闻发言人何咏前回应称，中方的立场是明确一贯的，谈，大门敞开，但对话必须在相互尊重的基础上以平等方式进行；打，中方也将奉陪到底，施压、威胁和讹诈不是同中方打交道的正确方式。4月2日以来，A股上市公司密集发布相关声明和回应，在应对美国所谓“对等关税”方面稳定市场信心。 证券分析师：王开（S0980521030001）、陈凯畅（S0980523090002） 行业与公司 海外市场专题:港股市场速览-大盘在贸易战冲击后企稳回升 股价表现：贸易战冲击下，防御板块较优 本周，恒生指数跌8.5%，恒生科技跌7.8%。风格上，中盘（恒生中型股-6.3%）＞小盘（恒生小型股-6.5%）＞大盘（恒生大型股-9.2%）。 概念指数均有所回撤，跌幅较小的有：恒生公用事业（-3.7%）、恒生高股息（-5.5%）；跌幅较大的有：恒生创新药（-10.6%）、恒生互联网（-10%）。 港股通行业中，全部30个行业下跌。跌幅较小的行业有：食品饮料（-0.5%