剥离低毛利业务板块后，聚焦主业并购重启新程

博雅生物（300294） 公司点评 剥离低毛利业务板块后，聚焦主业并购重启新程 投资评级：买入（维持） 报告日期： 20250331 收盘价（元） 2688 近12个月最高最低（元） 41982676 总股本（百万股） 504 流通股本（百万股） 504 流通股比例（） 10000 总市值（亿元） 136 流通市值（亿元） 136 公司价格与沪深300走势比较 4247241024125 46 29 12 5 22 博雅生物沪深300 分析师：谭国超 执业证书号：S0010521120002邮箱：tangchazqcom 分析师：陈珈蔚 执业证书号：S0010524030001邮箱：chenjwhazqcom 联系人：李雨涵 执业证书号：S0010123070090邮箱：liyuhhazqcom 相关报告 1【华安医药】公司点评博雅生物：血制品主业稳健发展，子公司剥离影响表观20241029 2【华安医药】博雅点评：二季度扣非增速亮眼，吨浆利润提升可期20240827 主要观点： 事件 2025年3月19日，博雅生物发布2024年年报，公司2024年实现营 收1735亿元，同比3458，实现归母净利润397亿元，同比6718， 主要系2023年计提商誉减值与其他资产减值准备导致去年同期基数较 低；实现扣非归母净利润302亿元，同比11077。 2024Q4，公司实现营收490亿元，同比611，实现归母净利润016亿元，实现扣非归母净利润035亿元。 事件点评 剥离低毛利业务板块后，聚焦主业并购重启新程 核心业务占比达8729。拆分业务板块来看，2024年，公司血制品业 务实现营收1514亿元，同比432，占公司总营收比重达8729；公司于2024年11月开始将绿十字纳入合并报表范围，剔除绿十字业务，母公司血制品板块营收为1474亿元，同比086，实现净利润407亿元，同比2487。华润博雅血制品板块收入增长主要系PCC和VIII因子销售额增长影响，其中PCC市场占有率位居行业第三。 拆分核心产品收入：2024年，公司静丙实现营收391亿元，同比 1200，人血白蛋白实现营收403亿元，同比794，人纤原实现营收408亿元，同比265。从批签发量来看，2024年，公司人白批签发量达12683万瓶（折合10g瓶，20，50ml），同比1276，静丙批签发量大9046万瓶（折合25g瓶，5，50ml），同比948。核心产品批签发量依旧保持增长趋势，表明市场对产品的需求依旧稳固，公司生产供应能力也在持续提升。 公司生化药业务（新百药业）实现营收212亿元，同比3708，主要受缩宫素注射液集采影响及区域联盟集采等市场综合因素影响业绩下滑。公司化学药业务（欣和药业）实现营收010亿元，同比189，受资产减值损失下降影响，板块净利润亏损大幅收窄。 公司业务板块结构重建，回归主业血制品业务的毛利率水平。2024年， 公司实现毛利率6465，同比1189pct，23年剥离两个低毛利率的业务板块，公司业务结构优化。2024年，公司期间费用率为3348，同比531pct，其中销售费用率2419，同比222pct；管理费用率1076，同比341pct；财务费用率147，同比032pct。 收购绿十字香港，进一步扩大浆站版图，采浆量再创新高 2024年7月，博雅使用自有资金人民币182亿元成功收购绿十字香港 100股权，公司新增1张生产牌照、4家在营单采血浆站，2个省份区域的浆站布局，进一步扩大公司浆站版图，提升公司采浆能力。 与此同时，2024年7月，公司的泰和、乐平浆站正式运营；2025年1 月，公司再次刷新浆站版图，成功斩获内蒙古达拉特旗省级批文，双喜 临门！ 截至目前，公司共有21个浆站，其中20个在营，1个在建。2024年，公司实现采浆量6306吨，同比104，其中华润博雅采浆量为52204吨，同比117，高于行业平均增速。 研发进展顺利，高浓度静丙、破免项目预计2025年上市 2024年，公司研发投入668899万元，研发费用率为386，同比 131pct。目前，公司10静丙已通过现场核查、破免项目获得现场核查通知书，预计2个产品将于2025年实现上市；C1酯酶抑制剂进入临 床试验阶段，目前已成功入选江西省2024年重大科技成果熟化与工程化研究项目；新百药业卡前列素氨丁三醇注射液一致性评价获批并成功中标第十批全国药品集采。此外，公司还超前部署小核酸及基因治疗等领域，项目研发驱动业绩增长的强大效能不断汇聚，科技创新引领企业发展的价值作用充分发挥。 投资建议 我们调整盈利预测，公司战略收购绿十字后，公司采浆能力将进一步提升，我们预计公司20252027年营收分别为205122642496亿元，分别同比增长182104103，归母净利润分别为482558643亿元，分别同比增长214157153，对应估值为28X24X21X。我们看好公司未来长期发展，维持“买入”评级。 风险提示 采浆情况不及预期，产品研发进展不及预期，行业竞争加剧等。 重要财务指标单位百万元 主要财务指标 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 1735 2051 2264 2496 收入同比（） 346 182 104 103 归属母公司净利润 397 482 558 643 净利润同比（） 672 214 157 153 毛利率（） 647 644 648 655 ROE（） 53 60 65 70 每股收益（元） 079 096 111 128 PE 3833 2812 2430 2108 PB 204 170 159 148 EVEBITDA 2435 1816 1553 1281 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位百万元 利润表 单位百万元 会计年度 2024A 2025E 2026E 2027E 会计年度 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 5058 5316 6053 6692 营业收入 1735 2051 2264 2496 现金 1300 1898 2259 2890 营业成本 613 731 797 861 应收账款 448 171 176 173 营业税金及附加 18 16 18 20 其他应收款 40 171 176 173 销售费用 420 492 543 599 预付账款 14 9 14 13 管理费用 187 185 192 200 存货 995 756 1059 1018 财务费用 26 32 47 56 其他流动资产 2261 2312 2368 2425 资产减值损失 84 23 26 28 非流动资产 3343 3331 3328 3343 公允价值变动收益 66 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 投资净收益 13 10 11 12 固定资产 837 846 864 899 营业利润 477 592 684 789 无形资产 773 775 777 779 营业外收入 7 0 0 0 其他非流动资产 1732 1709 1687 1665 营业外支出 6 0 0 0 资产总计 8401 8647 9381 10036 利润总额 478 592 684 789 流动负债 750 499 658 650 所得税 81 95 110 126 短期借款 0 0 0 0 净利润 397 497 575 663 应付账款 150 57 62 67 少数股东损益 0 15 17 20 其他流动负债 600 442 596 583 归属母公司净利润 397 482 558 643 非流动负债 163 163 163 163 EBITDA 574 643 728 834 长期借款 0 0 0 0 EPS（元） 079 096 111 128 其他非流动负债 163 163 163 163 负债合计 913 662 821 813 主要财务比率 少数股东权益 1 16 33 53 会计年度 2024A 2025E 2026E 2027E 股本 504 504 504 504 成长能力 资本公积 4063 4063 4063 4063 营业收入 346 182 104 103 留存收益 2920 3402 3960 4603 营业利润 344 239 157 153 归属母公司股东权 7487 7969 8527 9170 归属于母公司净利 672 214 157 153 负债和股东权益 8401 8647 9381 10036 获利能力毛利率（） 647 644 648 655 现金流量表 单位百万元 净利率（） 229 235 246 258 会计年度 2024A 2025E 2026E 2027E ROE（） 53 60 65 70 经营活动现金流 300 730 513 810 ROIC（） 51 59 62 67 净利润 397 497 575 663 偿债能力 折旧摊销 117 83 91 100 资产负债率（） 109 77 88 81 财务费用 2 0 0 0 净负债比率（） 122 83 96 88 投资损失 13 10 11 12 流动比率 674 1065 920 1030 营运资金变动 219 138 166 33 速动比率 539 911 757 871 其他经营现金流 636 379 765 655 营运能力 投资活动现金流 648 132 150 179 总资产周转率 021 024 025 026 资本支出 196 97 117 147 应收账款周转率 527 662 1305 1429 长期投资 563 50 50 50 应付账款周转率 541 707 1341 1335 其他投资现金流 111 15 16 17 每股指标（元） 筹资活动现金流 303 0 0 0 每股收益 079 096 111 128 短期借款 0 0 0 0 每股经营现金流薄） 059 145 102 161 长期借款 22 0 0 0 每股净资产 1485 1580 1691 1819 普通股增加 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 0 0 0 0 PE 3833 2812 2430 2108 其他筹资现金流 281 0 0 0 PB 204 170 159 148 现金净增加额 651 598 362 631 EVEBITDA 2435 1816 1553 1281 资料来源：公司公告，华安证券研究所 分析师与研究助理简介 分析师：谭国超，医药首席分析师，中山大学本科、香港中文大学硕士，曾任职于强生上海医疗器械有限公司、和君集团与华西证券研究所，主导投资多个早期医疗项目以及上市公司PIPE项目，有丰富的医疗产业、一级市场投资和二级市场研究经验。 分析师：陈珈蔚，医药行业分析师，主要负责医疗服务及生物制品行业研究。南开大学本科、波士顿学院金融硕士。 联系人：李雨涵，医药行业分析师助理，湖南大学本硕，生物技术金融硕士复合背景，主要研究方向为血制品、疫苗板块。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的