3月美联储FOMC会议：保持不变即稳定预期

3月美联储FOMC会议：保持不变即稳定预期 沈夏宜分析师杨见一研究助理 EmailshenxiayilczqcomEmailyangjianyilczqcom 证书S1320523020004 宏观经济点评 2025年03月24日 核心观点： 美国3月19日FOMC会议决议维持当前425450bps的利率区间不变，并从4月开始进一步放缓缩表节奏。3月美联储经济预期摘要（SEP）下调 了美国未来三年的GDP增长预期，小幅上调了失业率和通胀预期，且会议声明中强调“美国经济前景不确定性有所增加”，指向委员会将近期美国经济指标放缓、特朗普政策不确定性增加的宏观环境变化纳入考量。从记者会表述来看，鲍威尔承认通胀预期上调是来自于关税政策的通胀压力，但同时强调如果关税通胀是暂时性的（transitory），则无需联储采取措施，对于特朗普政策的风险“轻拿轻放”，安抚市场对于极端情形下美联储再次加息的担忧。市场对美联储会议解读偏鸽派，会议结束后出现宽松交易，美股上涨、美债利率下行、美元指数下行。 会议要点： 联邦基金利率指引：3月会议中，FOMC委员会赞成2025年更大幅度降息的成员数量减少，但维持了2025年降息至375400区间的中 位数，提振市场对今年降息2次的信心。但是，自从2月末美国经济 指标走弱后，市场对美联储2025年降息预期已经充分交易，市场预期降息次数（23次）高于美联储前瞻指引给出的降息次数（2次），提示后续美联储降息不及预期的风险。 意外宣布放缓缩表节奏：会议声明提到，美联储将于4月1日开始放缓资产负债表缩表步伐，美债减持上限从250亿美元月放缓至50亿美元月，MBS减持上限维持在350亿美元月。鲍威尔在记者会上表 示，他认为美国货币市场出现了一定的紧缩迹象，但当前联储准备金水平仍然充裕，放缓缩表目的仅是延长缩表过程，有助于缩表“软着陆”放缓缩表是美联储的技术性决定，与货币政策立场无关，且中期之内不影响资产负债表规模。2024年年末以来，随着准备金水平下降，美国SOFR出现因月末流动性需求增加而短暂超过目标利率区间的情形。美联储或对流动性进一步收紧持谨慎态度，尽可能避免2019年类似的流动性危机。 经济预期摘要变化隐含“滞涨”担忧：3月SEP中，委员会对2025年实际GDP增速的预测中位数由12月的21降至17，PCE通胀水 平则由12月的25升至27，失业率由43微升至44。结合记者会表态，鲍威尔被问及通胀预期较高有多少是由关税引起，并表示“很 相关报告 2月金融数据点评：二季度或是“择机降准降息”的关键窗口 20250317 美国2月CPI点评：通胀不及预期，延缓“再通胀”担忧 20250313 12月外贸数据点评：出口走弱了吗？ 20250312 大一部分”，但具体程度很难精确评估。经济数据方面，他提到美联储已经关注到12月美国经济软性指标放缓的情况，但认为硬性指标仍然稳健，后续观察软性指标疲软向硬性指标传递的可能性。总结来看，FOMC成员认为美国通胀存在上行风险、经济存在下行风险，但目前仍较为可控，衰退概率偏低。美联储在经济指标预期转差的情况下仍保持降息两次的利率前瞻指引不变，反映美联储以“不变”稳定市场预期的目的。 记者会部分表述： 有记者询问高通胀是否由关税造成，是否为一次性冲击，鲍威尔表示“很难评估有多少通胀来自于关税，很难区分实际的影响程度。目前很难判断是否是一次性的影响，更关键的在于通胀预期是否稳定”。目前鲍威尔承认特朗普关税政策确对通胀造成影响，但更强调其对长期通胀的影响程度。是否为一次性冲击仍需关注未来的政策信息以及数据表现，不会忽视中长期通胀预期发生变化的迹象。 针对月份是否会降息的问题，鲍威尔表示“不会急于采取行动，等待经济形势明朗”，“如果劳动力市场疲软，可以在必要时放松政策，如果经济保持强劲，通胀没有持续稳定朝着2的方向发展，美联储可能在更长时间里保持政策的限制性。”鲍威尔更倾向于目前通胀高涨为“一次性冲击”的可能性较大，仍然需要更多的经济信号来确保政策调整的及时性和有效性，态度温和。 有记者指出目前消费者信心恶化、经济增长放缓，是否会对企业和家庭支出、投资水平造成影响。鲍威尔指出目前“软数据”虽有下行趋势，但是“硬数据”表现良好。劳动力市场保持稳健，失业率维持在41的低位，接近自然失业率水平，非农增长虽集中在教育、医疗等领域但政府并不会过多干预。劳动力市场的良好表现表示美国经济距离衰退仍有一段距离，美联储并不会“超前”关注软数据对硬数据的影响。 记者提问美联储为何放缓缩表速度，鲍威尔表示这是“美联储做出的技术性决策，财政部一般账户TGA资金的减少导致准备金增加，使得货币市场出现紧缩迹象”。但目前并没有放缓MBS减持速度的计划，“我们希望MBS从我们的资产负债表中剥离”。但是鲍威尔强调这一调整与货币政策无关，不会影响资产负债表的最终规模。由于经济增长放缓，但未陷入衰退，就业市场大致平衡，美联储仍在观望通胀，同时也在防范紧缩政策对经济的冲击，不再激进缩表。 鲍威尔认为，当前美国经济面临“异常高”的不确定性，尤其是关税政策的影响，使得美联储在降息问题上保持谨慎态度，“不急于降息”，选择“等待经济形势更加明朗”。如果经济保持强劲，通胀没有持续稳定朝着2的方向发展，美联储可能在更长时间里保持政策的限制性；如果劳动力市场超预期走弱，或通胀下降速度快于预期，也可以相应地放松政策。 问：美联储是否会在月份降息？ 答：我们不会急于采取行动。如果经济保持强劲，通胀没有持续稳定朝着2的方向发展，美联储可能在更长时间里保持政策的限制性；如果劳 动力市场超预期走弱，或通胀下降速度快于预期，也可以相应地放松政策。美联储处于可以降息或保持限制性立场的位置 问：美联储如何评估关税对通胀的具体影响，是否为一次性冲击？ 答：我们很难评估有多少通胀来自于关税，但是商品通胀在2025年前两个月显著上升，与关税的实施密切相关，具体影响难以量化。是否是一次性冲击很难判断，关注后期的通胀预期是否稳定。 问：美联储为何决定放缓资产负债表的规模的下降速度，这一调整是否与债务上限有关？ 答：这是美联储的技术性决策。TGA账户将会影响货币市场利率，此时是放缓资产负债表的良好时机。当前没有计划放缓MBS的减持速度，我们 希望抵押贷款支持证券从我们的资产负债表中剥离。放缓缩表的决定并没有传递出任何信号。 问：自美联储上次会议以来股市大幅下跌，是否担心市场波动对经济造成影响？ 答：金融市场状况对美联储很重要，这是货币政策影响实体经济的重要渠道。美联储更加关注持续的、足以影响实际经济或的重大金融条件变化。 我不打算对任何市场发表意见，包括股票、债券等。当前经济硬数据依然良好，而软数据出现下行风险，我们正在仔细观察，但不想超前，关注其是否会影响硬数据。 问：经济增长放缓是否会增加经济衰退的可能性？ 答：美国经济总体强劲，调查显示经济不确定性加剧。在框架审查工作中，目前重点关注劳动力市场动态和充分就业目标。市场信心虽大幅下滑，但是经济活动尚且没有。美国经济衰退的可能性有所上升，但并不 高。 风险提示：美联储货币政策超预期。 相关图表 图1美联储会议声明措辞对比 内容最新变化3月FOMC会议声明1月FOMC会议 经济情况 经济稳健扩张、失业率稳定在较低水平、就业市场保持稳健、通胀稍高的描述不变。 RecentindicatorssuggestthateconomicactivityhascontinuedtoexpandatasolidpaceTheunemploymentratehasstabilizedatalowlevelinrecentmonthsandlabormarketconditionsremainsolidInflationremainssomewhatelevated RecentindicatorssuggestthateconomicactivityhascontinuedtoexpandatasolidpaceTheunemploymentratehasstabilizedatalowlevelinrecentmonthsandlabormarketconditionsremainsolidInflationremainssomewhatelevated 风险和不确定性 提到经济前景的不确定性有所增加；但随后在记者会上否认这一改动具有其他指引含义。 TheCommitteeseekstoachievemaximumemploymentandinflationattherateof2percentoverthelongerrunUncertaintyaroundtheeconomicoutlookhasincreasedTheCommitteeisattentivetotheriskstobothsidesofitsdualmandate TheCommitteeseekstoachievemaximumemploymentandinflationattherateof2percentoverthelongerrunTheCommitteejudgesthattheriskstoachievingitsemploymentandinflationgoalsareroughlyinbalanceTheeconomicoutlookisuncertainandtheCommitteeisattentivetotheriskstobothsidesofitsdualmandate 货币政策 决定维持政策目标利率区间在42545不变。 InsupportofitsgoalstheCommitteedecidedtomaintainthetargetrangeforthefederalfundsrateat414to412percent InsupportofitsgoalstheCommitteedecidedtomaintainthetargetrangeforthefederalfundsrateat414to412percent 仍强调未来会调整政策利率的幅度和节奏。 InconsideringtheextentandtimingofadditionaladjustmentstothetargetrangeforthefederalfundsratetheCommitteewillcarefullyassessincomingdatatheevolvingoutlookandthebalanceofrisks InconsideringtheextentandtimingofadditionaladjustmentstothetargetrangeforthefederalfundsratetheCommitteewillcarefullyassessincomingdatatheevolvingoutlookandthebalanceofrisks 4月开始进一步放缓缩表速度，国债每月赎回上限由250亿下降至50亿，保持MBS赎回上限不变。委员会致力于降通胀降至2的目标水平的表述不变。 TheCommitteewillcontinuereducingitsholdingsofTreasurysecuritiesandagencydebtandagencymortgagebackedsecuritiesBeginninginApriltheCommitteewillslowthepaceofdeclineofitssecuritiesholdingsbyreducingthemonthlyredemptioncaponTreasurysecuritiesfrom25billionto5billionTheCommitteewillmaintainthemonthlyredemptioncaponagencydebtandagencymortgageb