传媒行业专题研究：游戏行业专题：市场景气，产品突破，AI赋能，政策回暖

分析师：乔琪 登记编码：S0730520090001 qiaoqiccnewcom02150586985 游戏行业专题：市场景气，产品突破，AI 赋能，政策回暖 传媒行业专题研究 证券研究报告行业专题研究同步大市维持 传媒相对沪深300指数表现 传媒沪深300 投资要点： 发布日期：2025年03月07日 31 23 16 8 0 8 15 23 202403202407202411202503 资料来源：中原证券研究所，聚源 相关报告 《传媒行业月报：DeepSeekR1引强烈关注， 《哪吒2》大幅抬高票房天花板》20250213 《传媒行业分析报告：春节档量价齐升刷新纪录，《哪吒2》抬高国内票房天花板》20250209 《传媒行业月报：CES展端侧AI引关注，春节假期将至关注电影市场表现》20250116 联系人：李智 电话：037165585629 地址：郑州郑东新区商务外环路10号18楼 地址：上海浦东新区世纪大道1788号T1座22楼 2024年国内游戏产业具有较多亮点。（1）国内整体市场规模稳步提升，游戏玩家数量、ARPU值等多项数据创新高，显示市场保持较高的需求景气度，手游、端游以及主机游戏多点开花，共同推动国内游戏市场规模增长。（2）《黑神话：悟空》引发国内外游戏从业者和玩家的广泛关注，高品质3A游戏领域的突破证明国内游戏产业逐步进入厚积薄发的阶段，为国内游戏公司投入高品质游戏研发提供信心，通过提供高品质游戏为游戏消费需求带来长期动力，推动市场健康发展。（3）游戏出海竞争力不断增强，海外市场高流水头部产品中来自中国的游戏数量持续增长，随着国内游戏公司在海外游戏市场经验的积累，国内游戏出海竞争力有望进一步提升。 （4）技术突破和进步催动AI技术加速向游戏产业渗透，一方面能够辅助游戏产业的研发，帮助游戏研发流程整体效率提升，另一方面通过AI的生成等功能加强游戏的创意和可玩性，吸引用户注意，带动付费意愿提升。（5）政策口风回暖，媒体加大对游戏产业的正面报道，同时版号扩容有助于增加游戏内容供给，国家以及地方政府对于文化和游戏产业的扶持政策更加频繁。 2025年国内游戏产业表现可期。在玩家层面将继续保持旺盛的娱乐和娱乐消费需求，经济政策目标有望带动娱乐消费需求的进一步回升，为国内游戏市场增长提供动力。在核心的内容供给层面，上市公司体系内以及上市公司体系外的游戏公司都具有较多的游戏储备，为行业供给端提供保障。同时以AI技术为基础核心的原生AI游戏目前尚处于空白地带，一旦出现有望进带动更多创意玩法以及市场关注，驱动游戏板块估值进一步提升。 建议关注游戏产品储备丰富、产品研发实力强、估值水平合理的游戏公司，建议关注恺英网络、三七互娱、吉比特、完美世界。 风险提示：宏观经济环境影响娱乐消费，政策发生超预期变化，游戏产品品质不及预期，海外市场竞争加剧，AI技术应用落地进展及效果不及预期，板块估值中枢下移 内容目录 1游戏市场规模稳步提升，长期发展空间可期4 11市场规模稳步提升，手游、端游、主机齐头并进4 12宏观数据稳健增长，文娱消费需求增长空间大6 13高品质游戏领域迎突破，产业厚积薄发7 14海外竞争力持续提升，游戏出海战略坚定8 15小程序游戏赛道快速增长，提供行业增量12 16AI游戏趋势明朗，应用空间广阔15 2政策回暖，经济、文化、科技价值受重视19 21版号适度扩容，供给端有望改善19 22国家、地方文化产业扶持政策共同发力20 3游戏指数估值回升，机构关注度高26 31指数跑赢基准指数，近期交易活跃度提升26 32整体估值略高于历史均值，但核心标的估值合理27 33基金减仓游戏，但仍是重要关注主要方向之一29 4投资建议30 5风险提示30 图表目录 图1：中国游戏市场实际销售收入4 图2：中国游戏市场用户规模4 图3：中国整体游戏市场ARPU值4 图4：中国整体游戏市场销售收入（月度）5 图5：中国移动游戏、客户端游戏、主机游戏市场实际销售收入5 图6：中国移动游戏、客户端游戏、主机游戏市场实际销售收入（月度）5 图7：中国GDP（左轴）与人均GDP（右轴）6 图8：城镇居民消费支出累计值同比增速6 图9：游戏消费上升的主要因素7 图10：《黑神话：悟空》对主机市场的后续影响8 图11：中国自主研发游戏海外市场收入9 图12：中国自主研发游戏海外市场收入（月度）9 图13：中国手游出海地区收入占比9 图14：全球重要移动游戏市场流水TOP100产品中国产移动游戏发行商数量10 图15：全球重要移动游戏市场流水TOP100产品中国产移动游戏产品数量10 图16：2024年中国手游收入TOP3011 图17：2024年中国手游发行商收入TOP3011 图18：ST华通海外营业收入增速与占比（右轴）11 图19：神州泰岳海外营业收入增速与占比（右轴）11 图20：小程序游戏市场规模12 图21：小程序游戏收入模式结构12 图22：2024年10月微信小程序MAU规模TOP10行业12 图23：微信小程序典型行业用户使用总时长占比12 图24：2024年10月微信小程序用户使用黏性13 图25：2024年10月微信小程序游戏月活用户规模TOP1013 图26：入榜微信小程序游戏生命周期分布14 图27：入榜且上线超1年的微信小程序游戏平均生命周期（年）14 图28：2024年10月微信小程序用户使用黏性14 图29：AI技术在哪些层面展开实质性应用15 图30：《暗区突围》语音指挥AIFACUL16 图31：《逆水寒》自捏江湖友人功能16 图32：蛋仔派对“蛋码”功能17 图33：游戏研发流程17 图34：研发层面感知到AI技术对于整体项目效率提升的比例18 图35：恺英网络“形意”大模型18 图36：腾讯AI引擎GiiNEX19 图37：游戏版号发放情况（年度）20 图38：游戏版号发放情况（月度）20 图39：游戏板块近五年行情走势27 图40：传媒子版块市盈率（ttm，整体法，剔除负值）（202535）28 表1：中、日、韩、美、德五国游戏市场对比6 表2：部分关于文化产业、数字产业发展相关国家政策文件21 表3：部分省市游戏产业扶持政策23 表4：游戏板块二级市场涨跌幅27 表5：游戏板块上市公司市盈率水平28 表6：基金重仓游戏公司持股变动（以2024Q4持仓市值排序）29 表7：20232024年传媒行业前十大基金重仓标的（按持股总市值排序）29 1游戏市场规模稳步提升，长期发展空间可期 11市场规模稳步提升，手游、端游、主机齐头并进 根据伽马数据和游戏工委联合发布的《中国游戏产业报告》数据，2024年国内游戏市场规模约325783亿元，同比增长753，用户规模约674亿，同比增长090，用户ARPU值约48552元，同比增长673。市场规模、用户数量、ARPU值数据均创历史新高，国内游戏行业基本面稳固，市场能够维持比较高的景气度，玩家的游戏意愿和消费意愿都有不同程度的提升。 图1：中国游戏市场实际销售收入图2：中国游戏市场用户规模 资料来源：伽马数据，游戏工委，中原证券研究所资料来源：伽马数据，游戏工委，中原证券研究所 图3：中国整体游戏市场ARPU值 资料来源：伽马数据，游戏工委，中原证券研究所 从2024年内的表现来看，国内游戏市场规模以月度为单位呈现前低后高，底部回升的整体趋势。2023Q3至2024Q1期间市场规模总体环比下滑，自2024Q2开始逐步回升，伴随《黑神话：悟空》在8月的上线一度达到33640亿元的月度规模峰值。 与此同时，自2024年8月后，国内游戏市场单月规模保持两位数以上的同比增速。至2025 年1月国内游戏市场的市场规模达到31077亿元，同比增幅进一步提升至2765。考虑到2024Q1游戏市场的规模基数不高且游戏市场规模环比波动幅度通常比较小，预计2025Q1能 够继续维持比较高的增长速度。 图4：中国整体游戏市场销售收入（月度） 资料来源：伽马数据，游戏工委，中原证券研究所 移动游戏是国内当前游戏市场的主要支撑类型，根据游戏产业报告统计的数据，20202024年间移动游戏市场规模占比在七成以上，除了2022年由于版号因素导致的市场规模回落之外，其余时间国内移动游戏市场始终保持稳定增长。 与此同时，2024年国内客户端游戏增长256，达到67981亿元的规模新高，从历年的表现来看，虽然受移动游戏的替代冲击，客户端游戏的增长略有停滞，但依然能够保持较为长线生命力和稳固的市场规模。主机游戏2024年增长比较迅猛，同比增速达到5513，市场规模也达到4488亿元的来最高水平。 从近期的市场变化来看，2025年1月客户端游戏市场规模6671亿元，同比增长1913，移动游戏市场规模2297亿元，同比增长2987，客户端游戏和移动游戏的市场规模均创单月新高，与移动游戏齐头并进共同支撑游戏产业规模的整体增长。 图5：中国移动游戏、客户端游戏、主机游戏市场实际销售收入 图6：中国移动游戏、客户端游戏、主机游戏市场实际销售收入（月度） 资料来源：伽马数据，游戏工委，中原证券研究所资料来源：伽马数据，游戏工委，中原证券研究所 12宏观数据稳健增长，文娱消费需求增长空间大 根据国家统计局和Wind数据，2024年中国GDP为13491万亿元，以不变价计算同比增长5，人均GDP为95749元，同比增长436。2025年我国GDP增长预期目标继续维持在5左右，同时根据31个省市2025年的GDP预期目标来看，大部分省市也将目标增速设定在5以上，中央政府以及地方政府对于经济指标增长的信心比较强。 在消费支出层面，2024年全国城镇居民人均消费支出34557元，同比增长474，其中用于教育文化娱乐的支出3928元，同比增长945。从2015年以来的变化情况，除了2020 年和2022年疫情期间的回落之外，其余大部分时间国内城镇居民用于教育文化娱乐服务的人均消费支出同比增速明显高于城镇居民总体人均消费支出的增长速度，显示出在城镇居民的消费结构中，教育文化娱乐的重要性越来越强。 GDP反应国家整体的经济发展活力，稳定的经济增长与国内居民生活水平的提升高度相关，消费支出从满足生活基本必需渐转向更高层次的非必要消费，在国内居民的支出结构中文化娱乐类的消费也将占据更加重要的地位，进而带动对于游戏等娱乐消费的需求增加。 图7：中国GDP（左轴）与人均GDP（右轴）图8：城镇居民消费支出累计值同比增速 资料来源：国家统计局，Wind，中原证券研究所资料来源：国家统计局，Wind，中原证券研究所 我们选取美国、日本、韩国、德国四个国家进行横向对比。从游戏市场的规模来看，美国仍然是全球第一大游戏市场，市场规模达到587亿美元；而韩国游戏产业占GDP比重高达092，游戏玩家数量占总人口比重达到6529，用户ARPU值达到约3365元人民币，这三项数据明显高于其他四个国家；日本以其ACG文化享誉全球，游戏产业占GDP的比重达到035，用户ARPU值达到约1856元人民币，在五个国家中仅次于韩国。 与其他四个国家相比，中国游戏产业虽然以3258亿元的规模排在了全球第二的位置，仅次于美国市场，但4787的游戏玩家的数量占比却明显低于韩国、美国和德国；同时486元用户ARPU值在五个国家中也处于最低位置，显示出我国游戏产业规模仍然对于玩家数量的绝对规模存在比较高的依赖。 表1：中、日、韩、美、德五国游戏市场对比 中国 日本 韩国 美国 德国 GDP13491万亿元 60929万亿日元 240119万亿韩元 2918万亿美元 431万亿欧元 游戏市场规模 3258亿元 2125万亿日元 2221万亿韩元 587亿美元 997亿欧元 占GDP比重 024 035 092 020 023 玩家数量 674亿 5553万 3380万 191亿 4977万 人口 1408亿 126亿 5177万 340亿 8435万 玩家数量占比 47