新力量New Force总第4723期

新力量NewForce 第一上海研究部 researchfirstshanghaicom 总第4723期2025年2月26日星期三 研究观点 【大市分析】 港股震荡整理资金低吸仍积极 【公司研究】 瑞幸咖啡（LKNCY，买入）：Q4业绩表现超预期，同店销售额12月重回增长 评级变化 公司 代码 评级 目标价港元） 2025年EPS港元 2026年EPS港元 新 旧 新 旧 变动 新 旧 变动 新 旧 变动 瑞幸咖啡 LKNCY 买入 买入 3200 3900 18 1776 1743 2 2342 2364 1 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼 咨询热线：4008821055 服务邮箱：Servicefirstshanghaicom网址：wwwmystockhkcom 第一上海证券有限公司wwwmystockhkcom 首席策略师叶尚志 85225321549 【大市分析】 港股震荡整理资金低吸仍积极 2月25日，受到隔晚中概股下跌的影响，港股继续回吐伸延震荡整理的行情，然 而，资金趁低吸纳的积极性未见明显减弱，尤其是港股通净流入规模更是进一步 Linusyipfirstshanghaicomhk 增加至逾220亿元，在资金持续流入的情况下，相信仍将有利港股盘面保持总体 稳好的状态。恒指连跌两日再跌了有300多点，但仍守于10日线22726点之上， 最终以23000点水平来收盘，而大市成交量维持畅旺，录得有接近3300亿元，资 金参与积极性保持良好。走势上，恒指的初部支撑位仍见于22400点，守稳其上，正如我们指出，相信总体稳好格局发展仍将可以保持，但是在已连升六周、短期累升幅度已多的前提下，港股如果要做出新一轮的向上突破，可能就需要有更多的催化剂来推动，而在现阶段先以升后整固整理的行情来发展，可能会是比较合适的场景。 港股出现先跌后修复的走势，恒指跳空低开625点以22716点来开盘，但已是全 日最低位，其后跌幅曾一度收窄至不足100点，资金趁低吸纳仍见积极，其中，强势股小米W01810出现逆市上升并再创出新高，相信是对市场气氛带来提振作用的原因之一。指数股表现继续分化，其中，受隔晚中概股下跌影响，互联网权重股普遍受压，腾讯00700跌249，阿里巴巴W09988跌375，而美团 W03690的跌幅来得比较明显，跌了有474是跌幅第三大的恒指成份股。另一方面，市场焦点有转移至汽车股方面的情况，理想汽车W02015涨了有1252，是涨幅最大的恒指成份股，公司宣布推出首款纯电动车SUV理想i8，相信是刺激推动股价表现的消息。而受到理想汽车股价急升的带动，吉利汽车00175也涨了有309。 恒指收盘报23034点，下跌308点或131。国指收盘报8499点，下跌120点或138。恒生科指收盘报5699点，下跌91点或156。另外，港股主板成交量有3295亿多元，沽空金额有5076亿元，沽空比例154，而升跌股数比例是553：1194。港股通连续第三日出现净流入，在周二录得有逾220亿元的净流入额度。 李卓群 85225321539 【公司研究】 瑞幸咖啡（LKNCY，买入）：Q4业绩表现超预期，同店销售额12月重回增长 Graysonlifirstshanghaicomhk 行业 餐饮行业 FY24Q4业绩概览FY24Q4公司总收入9613亿元，同比36，较我们此前预期高53；毛利率为 股价 300美元 5998，同比97pct，较我们此前预期高082pct；GAAP经营利润995亿元， 目标价 390美元 同比368，经营净利润率为104；GAAP净利润841亿元，净利率87，较我 （300） 市值842亿美元已发行股255亿股本 52周高330173美元低 每股净资072美元产 股价表现 们此前预期高121；NonGAAP净利润928亿元，同比164，NonGAAP净利 率97。 竞争格局变化暖冬等因素，饮品淡季业绩超预期： FY24Q4业绩表现超预期，我们认为原因如下，1）竞争格局的持续改善，公司持 续的收窄价格优惠，客单价同比有所提升。2）FY24Q4整体气温偏暖，这导致其销量略高于预期。3）由于轻乳茶系列产品的推出以及暖冬导致的冷饮占比同比提升，其单杯原材料成本较预期降低从而带动毛利率提升。4）门店运营保持高效率，门店经营利润率196，同比610pct。此外，在费用方面，销售费用率60，同比03pct；管理费用率66，同比13pct；费用总体控制良好。 30 25 20 15 10 5 0 门店规模保持扩张，海外业务布局加速： 公司在Q4末的门店总数为22340家，净新开门店数997家。门店中自营店为 14591家，增长655家，联营门店为7780家，增长373家，海外门店：新加坡 为51家，增长6家；香港为5家，增长5家；此外，公司已经与HIB建立了战略 合作伙伴关系进军马来西亚市场，据公开信息，截止25年1月底，HIB通过特许 经营模式在马来西亚已开出5家瑞幸门店。 20240116 20240126 20240207 20240220 20240301 20240313 20240325 20240405 20240417 20240429 20240509 20240521 20240603 20240613 20240626 20240709 20240719 20240731 20240812 20240822 20240904 20240916 20240926 20241008 20241018 20241030 20241111 20241121 20241204 20241216 20241227 20250110 自营门店季度SSSG下滑显著收窄，24年12月重回增长 FY23Q4由于行业竞争及公司加速开店影响，门店销售额的压力已经显露，基数较 低。在此后FY24Q2Q4数个季度时间内，公司竞争格局显著好转，开店速度回归常态，量价持续的恢复性增长帮助自营门店SSSG下滑显著收窄，值得注意的是，自营门店SSSG已于24年12月重回增长，我们预测其自营门店的SSSG今年将保持稳中有升的态势。 产品销售百花齐放，活跃用户同比高增 2024年公司总计发布119个新SKU，维持一贯的快速出新速度，体现其强大的研 发能力；全年饮品总计销售杯数约30亿杯，共有12款产品自发布以来销售量突破1亿杯。24Q4公司月均活跃交易用户数为7780万，同比245。 目标价39美元，维持买入评级 公司重回正常经营发展轨道，各项经营指标持续恢复。关于咖啡豆成本影响，如 我们此前报告所言，瑞幸具备规模和自建工厂等优势，并于年初对加盟商的原材料出售采取降价处理，相信咖啡豆成本波动其对于公司财务表现影响有限。我们采用DCF估值（WACC12，永续增长率3），求得合理股价应为39美元，比当前股价高出30，维持买入评级。 风险提示 咖啡豆期货价格提升造成毛利率下降，饮品客单价提价不及预期。 图表1盈利摘要 2023A 2024E 2025E 2026E 2027E 收入人民币百万元 24903 34475 43226 50924 55484 变动 873 384 254 178 90 归母净利润人民币百万元 2848 2932 4086 5377 6081 变动 5801 29 394 316 131 每股盈利人民币元 112 115 160 211 239 变动 4624 24 394 316 131 每股ADS收益美元元 14 15 21 27 31 市盈率2999美元ADS 209 203 146 111 98 资料来源：公司资料，第一上海 公司估值与评级表 股票 代码 现价 目标价 评级 23PE 24PE 25PE 23息率 24息率 2325EPS 每股净资产 市值 （港元） （港元） （倍） （倍） （倍） （） （） CAGR（） （港元） （亿港元） 零售消费李宁 2331 1668 1577 买入 123 124 112 306 366 48 1090 440 安踏 2020 8530 1064 买入 208 164 153 243 310 166 2199 2315 特步 1368 514 703 买入 114 95 86 396 449 150 387 136 波司登 3998 380 533 买入 122 104 90 421 500 165 130 414 申洲国际 2313 5720 8993 买入 170 134 119 355 441 194 2468 860 蒙牛乳业 2319 1720 379 买入 116 106 90 258 284 133 1056 680 现代牧业 1117 106 071 买入 64 48 38 000 000 291 165 84 中国飞鹤 6186 549 452 买入 82 62 55 526 627 225 305 488 华润啤酒 291 2440 413 买入 164 132 107 246 305 240 933 792 青岛啤酒 168 5000 7794 买入 164 140 113 289 355 204 2100 328 颐海国际 1579 1398 1844 买入 166 137 119 141 207 181 462 146 恒安国际 1044 2235 294 买入 83 86 82 695 695 08 1950 260 敏华控股 1999 452 63 买入 77 78 72 664 664 33 330 177 百果园 2411 137 203 买入 54 100 70 348 1888 不适用 223 22 海底捞 6862 1546 203 持有 172 151 137 065 485 122 186 862 名创优品 9896 3985 5829 买入 253 169 132 084 291 381 841 399 教育 卓越教育 3978 345 56 买入 259 130 72 116 235 893 067 27 博彩 银河娱乐集团 27 3015 4826 买入 不适用 144 126 166 332 225 1688 1317 澳门博彩控股 880 239 327 买入 不适用 不适用 133 000 000 不适用 194 170 金沙中国 1928 1762 2445 买入 不适用 113 103 000 000 176 0507 1426 软件及互联网、硬件及半导体 金蝶国际 268 1360 66 持有 不适用 不适用 不适用 000 000 不适用 234 472 联易融科技 9959 191 235 买入 不适用 不适用 不适用 不适用 不适用 不适用 405 35 腾讯 700 48480 540 买入 266 177 147 033 033 345 10951 46395 网龙 777 1244 1188 买入 45 40 38 523 587 89 1668 67 金山软件 3888 4410 28 买入 不适用 462 361 032 043 799 1603 601 中软国际 354 624 64 买入 224 216 193 018 032 77 440 189 中国民航信息网络 696 1182 12 买入 227 176 152 144 186 225 738 346 百奥家庭互动 2100 042 0244 买入 935 340 249 241 241 936 067 12 快手 1024 5335 70 买入 360 153 120 000 000 730 1230 2082 美团W 3690 15860 220 买入 不适用 246 186 000 000 871 2756 9900 微盟集团 2013 275 177 买入 不适用 不适用 不适用 000 000 不适用