基础化工行业深度报告：烧碱：关注2025H1烧碱供需错配机会

核心观点

预计2025年我国烧碱、氧化铝产能都将增长，其中新增烧碱产能集中于2025年第二季度，而烧碱最大下游氧化铝的新增产能集中于2025年第一季度。关注供需错配驱动2025年第一季度烧碱价格上行机会。

供需平衡表结论

预计2025年全年我国烧碱供需过剩121万吨，但2025年第一季度存在供需缺口26万吨。

供给端分析

• 2024年我国烧碱产能5041.6万吨（同比+3.3%）。
• 烧碱企业主要分布于华东、华北、西北三个地区，市场集中度低，CR5仅2.8%。
• 政策要求2025年底前完成技术改造或淘汰退出能效低于基准水平的存量项目，预计2025年烧碱产能实际新增380万吨，实际新增产量310万吨，更多产能集中于2025年第二季度投产。

需求端分析

• 2024年M1-11我国烧碱表观消费量3496万吨（同比+6%）。
• 氧化铝为烧碱下游需求占比最大的板块，2024年需求占比约31%。
• 2025年我国氧化铝产能预计将新增超过1000万吨，全年预计将带动约124万吨的烧碱新增需求。
• 更多氧化铝产能集中于2025年第一季度投产，且企业需要提前采购烧碱进行备货，预计2025年第一季度氧化铝对烧碱需求将有显著拉动作用。

投资建议

建议关注烧碱产能较大、液氯配套较为完备、单位烧碱产能对应市值偏低的公司，如ST中泰、氯碱化工、新疆天业、北元集团、滨化股份、三友化工、华塑股份、天原股份、镇洋发展。

风险提示

• 下游需求不及预期的风险。
• 新项目投产不及预期的风险。
• 原材料成本大幅波动的风险。

烧碱供需平衡表

• 2025年全年：国内烧碱总供应量为4429万吨（同比+7%），国内烧碱总需求量为3982万吨（同比+4%），供给过剩121万吨。
• 2025年第一季度：国内烧碱总供应量为1938万吨，国内烧碱总需求量为1964万吨，存在供需缺口26万吨。

影响因素

• 氯碱平衡：液氯市场需求压力仍存，氯碱企业整体开工率上行概率不大，对烧碱供给形成约束。
• 氧化铝下游电解铝：电解铝产能上限可能对烧碱需求形成制约。
• 轻碱替代：轻碱价格持续处于优势地位，长期来看可能对烧碱需求产生一定的压制作用。