“破局”之策略篇：Smart Beta可以有哪些创新，兼谈如何让组合更“聪明”

请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com1 SmartBeta可以有哪些创新，兼谈如何让组合更“聪明” ——“破局”之策略篇 2025年1月9日 于明明金融工程与金融产品首席分析师执业编号：S1500521070001 联系电话：+8618616021459 邮箱：yumingming@cindasc.com 周金铭金融工程与金融产品分析师执业编号：S1500523050003 联系电话：+8618511558803 邮箱：zhoujinming@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 周金铭金融工程与金融产品 分析师 执业编号：S1500523050003联系电话：+8618511558803 邮箱：zhoujinming@cindasc.com 金融工程深度报告 于明明金融工程与金融产品首席分析师 执业编号：S1500521070001联系电话：+8618616021459 邮箱：yumingming@cindasc.com 金工研究 证券研究报告 “破局”之策略篇：SmartBeta可以有哪些创新，兼谈如何让组合更“聪明” 2025年1月9日 SmartBeta结合了传统的指数基金和主动管理的特点。美国市场SmartBeta 发展已有30年以上历史，根据晨星数据统计，美国SmartBeta产品规模已经从1999年末的213.43亿美元增长至2024年12月的25003.88亿美元， 规模年化复合增速为20.99%，产品数量从1999年末的5只增长到2024年12月的650只。美国SmartBeta风格规模上以成长、价值、红利为主。截至2024年三季报，A股SmartBeta产品规模共有1526.68亿人民币，共144只产品。其中，红利类产品规模为1195.77亿人民币，占比78%，其次是价值类产品，规模126.62亿人民币，占比8%。在产品数量端，目前A股市场红利类与多因子类产品数量较多。借鉴美国SmartBeta产品发展经验，可以看出，A股当前SmartBeta以红利为主，可考虑布局国外较为主流、而A股相对蓝海的成长、价值赛道。 宽基指数中的成长与价值风格分化明显，成长价值等权相对宽基收益更稳健。宽基指数中的成长与价值风格分化明显，在2014年6月30日至2024年11月29日的区间内，300价值与300成长的日超额相关性为-0.46。等权配置300/500/800价值与成长指数，每个季度再平衡，得到的成长价值等权组合的收益介于成长与价值指数之间，优于单纯配置宽基指数，但风险端更类似于偏稳健的价值指数，整体的收益波动比更高。 成长与价值的被动指数基金长期优于对应风格的主动权益基金。成长风格中，在2016年初至2024年11月29日的区间内，300成长与800成长的全区间收益优于主动偏股成长基金，近三年500成长指数与800成长指数的收益皆优于主动偏股成长基金。价值风格中，被动指数基金在收益和回撤维度，同样相较于主动偏股价值基金更有优势，300与800的价值指数基金仅在2019年至2021年跑输主动价值基金，其他年份相较于主动价值基金都有较稳定的正超额。 SmartBeta的蓝海之单因子新秀——中证自由现金流指数。中证指数公司于2024年11月与12月先后发布了自由现金流系列指数，反映现金流创造能力较强的上市公司证券的整体表现。中证现金流指数相较于中证红利，低配银行业，超配家电、有色金属、食品饮料与石油石化等行业，风格维度总市值更大流动性更强，更具成长性，杠杆风格呈负向偏离而中证红利呈正向偏离。中证现金流全收益指数从基日以来至2024年11月29日，跑赢中证红利全收益、万得全A与万得偏股混指数，且超额收益较为稳定与可观。中证现金流指数年化收益为20.26%，高于中证红利13.34%的年化收益与万得全A7.7%的年化收益，11年中仅3年跑输中证红利，其余年份均有正超额。在收益相关性上，中证现金流与中证红利相关性较高，而与偏股混基金指数的日超额收益呈负相关。可能是未来较好的增强收益且能降低组合波动的较好投资标的。 SmartBeta的蓝海之存量多因子产品——创成长与创价值。创成长与创价值是目前规模最大的多因子SmartBeta，其中创成长全称创业板动量成长指数，从成长、动量两个维度对上市公司进行综合评价选股，创价值全称创业板低波价值指数，从盈利、会计稳健、投资稳健、违约风险和低波动五个维度对上市公司进行综合评价选股。在成长与价值风格上，都是创业板多因子指数更佳，其中创动量成长年化收益14.82%，高于单因子成长的11.72% 与创业板指的11.23%，且最大回撤也显著小于单因子成长、创业板指。在价值风格上，创低波价值年化收益为15.54%，高于单因子价值的14.95%与创业板指的11.23%，且同样有着更低的波动与回撤。 SmartBeta的蓝海之潜在多因子策略——盈利+估值。本文以估值与盈利两个因子为例，尝试构造一个逻辑清晰且调仓频率较低的SmartBeta策略。PB-ROE的多因子SmartBeta策略在2014年至2024年11月29日的区间内，年化收益为19.01%，最大回撤为34.95%，在收益与回撤端均优于中证红利、万得全A与偏股混指数基金，相对中证红利的年化超额收益为4.9%。基于Brinson模型分析，策略主要收益来源于行业选股。基于Barra模型分析，组合历史上相对于中证全指在盈利质量因子与BP因子上有稳定正暴露，而在BETA、流动性与成长因子上呈较稳定的负暴露。在收益上，其主要超额来源于盈利质量因子与流动性因子，年化收益分别为5.34%与4.66%，在BP因子上也有一定的正收益，年化收益为1%。 风险因素：结论基于历史数据，在市场环境转变时模型存在失效的风险。 目录 一、他山之石可以攻玉：从美国到中国SmartBeta6 1.1、美国SmartBeta规模增长较快，相对主动基金有稳定超额6 1.2、中国SmartBeta以红利为主流9 二、均衡之道：中国成长与价值SmartBeta配置价值11 2.1、宽基指数中的成长与价值风格分化明显，成长价值等权相对宽基收益更稳健11 2.2、成长与价值风格下：主动权益基金Vs被动指数14 三、路在何方：中国SmartBeta的蓝海17 3.1、单因子SmartBeta新秀：中证自由现金流指数17 3.2、多因子SmartBeta现状：方兴未艾21 3.3、创成长与创价值：相对宽基与单因子SmartBeta有更高的收益与夏普22 3.4、多因子SmartBeta的潜力：以盈利+估值为例26 风险因素30 表目录 表1：300成长、300价值与成长价值等权分年度收益11 表2：300成长、300价值与成长价值等权全区间绩效指标11 表3：500成长、500价值与成长价值等权全区间绩效指标12 表4：800成长、800价值与成长价值等权全区间绩效指标12 表5：300、500、800、1000成长指数日收益率相关性13 表6：300、500、800、1000价值指数日收益率相关性13 表7：各宽基成长指数与主动成长型基金全区间绩效指标15 表8：各宽基成长指数相对主动成长型分年度超额收益15 表9：各宽基价值指数与主动价值型基金全区间绩效指标16 表10：各宽基价值指数相对主动价值型分年度超额收益16 表11：中证全指自由现金流指数基本信息与编制规则17 表12：中证现金流、中证红利、全A与偏股混指数绩效指标19 表13：中证现金流相对中证红利、全A与偏股混分年超额19 表14：指数绝对日收益率相关性20 表15：指数相对全A超额日收益率相关性20 表16：当前SmartBeta产品列表21 表17：创成长基本信息与编制规则22 表18：创价值基本信息与编制规则23 表19：创业板成长价值SmartBeta与宽基指数全区间绩效指标24 表20：创动量成长与创低波价值相对创业板指分年度超额25 表21：盈利估值策略与其它指数全区间绩效指标27 表22：盈利估值策略相对其它指数分年度超额收益27 表23：盈利估值策略相对中证全指Barra风格年化收益、偏离均值与正偏离占比28 图目录 图1：美国SmartBetaETF与SmartBeta全部产品规模6 图2：美国SmartBetaETF历史规模（合计）与数量6 图3：美国权益SmartBeta产品与权益基金产品规模及占比7 图4：美国各风格SmartBeta产品历史规模（亿美元）7 图5：美国各风格SmartBeta产品历史数量7 图6：美国各风格SmartBeta产品历史规模占比8 图7：美国各风格SmartBeta当前规模（亿美元）与占比8 图8：美国各风格SmartBeta当前数量8 图9：VanguardGrowthETF相对美国主动大盘成长基金超额9 图10：VanguardValueETF相对美国主动大盘价值基金超额9 图11：A股各风格SmartBetaETF历史规模（亿人民币）9 图12：A股各风格SmartBetaETF历史规模占比9 图13：A股各风格SmartBetaETF历史数量10 图14：A股各风格SmartBeta产品规模（亿人民币）10 图15：A股各风格SmartBeta产品数量10 图16：沪深300、300成长、300价值与成长价值等权净值11 图17：300成长、300价值、成长价值等权相对沪深300超额11 图18：中证500、500成长、500价值与成长价值等权净值12 图19：中证800、800成长、800价值与成长价值等权净值12 图20：300、500、800、1000成长指数收盘价13 图21：300、500、800、1000价格指数收盘价13 图22：主动成长型基金与主动价值型基金规模14 图23：主动成长型基金与主动价值型基金数量14 图24：各宽基成长指数与主动成长型基金净值15 图25：各宽基成长指数相对主动成长型基金超额收益15 图26：各宽基价值指数与主动价值型基金净值16 图27：各宽基价值指数相对主动价值型超额收益16 图28：中证现金流指数中信一级行业权重分布18 图29：中证现金流指数相对中证红利指数行业权重差异18 图30：中证现金流指数与中证红利指数相对中证全指的Barra风格偏离18 图31：中证现金流、中证红利、全A与偏股混指数净值19 图32：中证现金流相对中证红利、全A与偏股混指数超额19 图33：中证现金流与中证红利指数相对万得全A超额净值20 图34：创业板成长SmartBeta指数与宽基指数净值24 图35：创业板价值SmartBeta指数与宽基指数净值24 图36：创动量成长与创低波价值相对创业板指超额净值25 图37：盈利估值策略与其它指数净值27 图38：盈利估值策略相对中证红利、全A与偏股混指数超额27 图39：盈利估值策略相对中证全指Brinson收益归因28 图40：盈利估值策略相对中证全指Barra收益归因29 一、他山之石可以攻玉：从美国到中国SmartBeta 1.1、美国SmartBeta规模增长较快，相对主动基金有稳定超额 SmartBeta产品是一类投资工具，它们结合了传统的指数基金和主动管理的特点。与传统的宽基或者行业指数基金不同，SmartBeta产品采用基于因子选股和权重分配策略，以提高投资组合的绩效。投资者可以根据自己的风险偏好和投资目标选择不同类型的SmartBeta产品。另外，SmartBeta产品投资策略较为透明，通常基于明确的因子规则，使投资者更容易理解基金的运作原理。对于海外SmartBeta产品，我们根据晨星数据库中对SmartBeta的定义进行筛选。 美国SmartBeta产品有传统场外指数型基金与场内ETF基金两种形式，美国第一只SmartBeta产品为Vang