Incrementum All Seasons Fund

- 为了追求真正的回报 - 低迷的一年 亲爱的读者 ， 对于许多人来说，秋天似乎是一年中备受厌恶的季节。气温下降，白天变短，夏天那生机勃勃和明媚轻快的记忆被落叶纷飞以及日益灰暗、寒冷和潮湿的日子所取代。 我个人并不太赞同这种观点，因为在我们所在的纬度地区，秋天也意味着更多的变化和不可预测性。有时世界似乎灰暗而令人沮丧，而下一刻（或者可能是第二天），它又会以如此壮观的光芒和五彩斑斓的装扮呈现，让你忘却所有的阴霾。 首先，秋天总是提醒我一切都在不断变化之中。很明显，不仅一年的进程由循环更替的阴晴天气所定义，生活本身也充满了周期性的模式，并且处于持续的变化之中。 增量全季基金 - 为了追求真正的回报 - 周期性贯穿我们的生活，而金融市场也受到这一规律的影响这一点从我们基金的名字中就可以看出。然而，在近年来，很难避免给人留下这样的印象，即金融市场也受到了气候变化的影响，因为繁荣的夏季阶段似乎越来越长，而寒冷的冬季时期则变得越来越短且温和。 这是一个典型的例子，我们可以从今天（10月28日）全球石油市场的状况中看到，在以色列上周对伊朗进行导弹攻击之后（攻击未 targeting 油田或核设施），油价下跌了约6%。 似乎我们生活在一个市场陷入怪诞的时代坏消息是 - 好导弹攻击导致风险溢价降低的模式同样也在一个令人费解的发展中体现出来。特别是在即将举行的美国总统选举方面，唐纳德·特朗普再次当选的可能性正在推动股市达到新的历史高点，与此同时，长期利率水平上升，从而提高了股权估值的折现因子。 这不可避免地导致了一个问题risk实际上是指。我自己喜欢的定义源于橡树树的霍华德 · 马克斯 ， 他规定“风险是指从一系列不确定的结果中 ， 不利的结果将成为现实的可能性。 ” -如何考虑霍华德 · 马克斯的风险， 橡树资本 ， 12SEP2024) 在这方面，我目前从经验丰富的观察者、评论员和专家那里听到的所有关于股市的信息都是一致地积极和乐观。可以毫不夸张地说，股价将继续上涨。唯一的问题是上涨的速度和力度如何，无论中东和乌克兰的战争如何发展，或者谁将成为美国总统。换句话说，除了少数愚蠢的人和疯子之外，股市中已经没有熊市了…… 股市周期终于被废除了吗 ？ 我在近年来反复问自己这个问题，尤其是在2019年和2021年。然而，即使是在这些年的后续时期，MSCI世界指数经历了显著的价格修正，这与全球金融危机期间的跌幅（-60%）相比更为温和，并且恢复得更快，这进一步表明了“购买“下跌 ” 趋势。 我个人坚信当前一代投资者将不得不重新学习股票市场表现的周期性。由于市场往往会同时折磨最多的投资者，我并不惊讶于今年或最迟在2025年我们将经历另一轮显著的股市修正。 增量全季基金 - 为了追求真正的回报 - 这将要求投资者再次摘下玫瑰色的眼镜，对投资环境进行批判性或至少是现实的审视，而不是一味追逐同一批所谓的热门项目... 当天的卡通 ， Hedgeye ， 14OCT2020 卡通的一天 ， Hedgeye ， 26AUG2020 目录(红色下划线的段落是活动的网络链接和 HGS 的所有翻译) ： 32024 年 11 月 27 日-IASF 投资战略 ： 批判性审查. 。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。国王万岁 ！ … …… … … … … … … … … … … … … … … … … … … … …欢迎来到赌场。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。 13 -宏观观察。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。 19 -最新的投资组合开发.. 。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。 26 -结束语。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。 35 。 增量全季基金 - 为了追求真正的回报 - IASF 投资战略 ： 批判性回顾 鉴于当前投资环境低迷，证明这一时期异常艰难且管理起来颇具挑战性，我想借此机会继续对IASF的投资策略进行关键性审查。我的这一观点也受到我作为基金联合投资者角色的指导。 但在我们继续之前 ， 请注意以下几点 ： 本文件中的观点、分析和预测基于当前市场条件，并反映作者的意见。所有信息均来源于被认为可靠的数据源。然而，对这些信息的准确性或完整性不作任何担保或保证。季节性反射向注册订阅用户发放，仅供信息和娱乐用途，并不构成购买任何证券或Incrementum全天候基金的建议或征集。历史业绩不能保证未来结果，基金的价值可能会出现上涨或下跌。如果您希望获得投资建议，请联系授权的投资顾问。 基于以下授权描述，我相信我们已经实现了我们的承诺，即制定并实施了一项全球性和综合性的投资策略，该策略明确达成了增强投资资金购买力的投资目标，贯穿整个市场周期。 我们坚持长期投资策略而非投机这一点得到了证实，因为在2019年底持有的所有头寸中（共44个），有近一半（20个）仍然存在于当前的投资组合中。此外，超过三分之一的当前头寸持有期超过三年。 增量全季基金 - 为了追求真正的回报 - 我们的主动管理体现在近年来我们每年平均执行的超过1,000笔单独交易中。我们倾向于直接投资也受到UCITS规则下IASF“目标基金合格性”的影响，该规则仅允许最多10%的投资配额投资于其他投资基金。 在我看来，如左下方所示描述的IASF投资流程已经普遍证明了其价值。我们整体的投资成果（见右下角）由价格涨幅、投资收益以及衍生交易的结果组成。后者主要是为了管理和，特别是降低风险而进行的，多年来对我们的总体表现贡献了相当大的一部分。 回顾我的过去的问题季节性反射提供了我们短期仓位的结果贡献（所有数据自2020年第一季度末，即新冠疫情冲击之后，截至2024年第三季度末）： 2020:-10%(+21%)2021:-14%(+16%)2022:+15%(+40%)2023:-8%(+5%)2024:-7%(+5%)+ 30% vs 有效+ 30% vs 有效+ 25% vs 有效+ 13% vs. 有效+ 12% vs. 有效 在这4.5年期间（我们仅从2020年第一季度末开始跟踪并定期报告空头头寸对整体结果的影响），风险对冲因此显著削弱了我们的累计业绩贡献。这一点可以从加粗年份后的百分比中看出。为了进一步说明，括号中的数字首先显示了未经我们空头头寸影响的总收益，而紧随其后的数字则表示审查期内EUR I基金份额的实际有效净收益。换句话说，如果没有我们的对冲头寸并且得益于复利效应，IASF的EUR-I份额在所提及期间内的收益率将约为167%，而不是实际报告的112%（美元-I份额的表现在此期间由于正利率差额普遍较好）。 增量全季基金 - 为了追求真正的回报 - 作为股东，我宁愿获得未对冲前的收益结果吗？——当然！但是，作为在不确定性环境下做出决策的投资者，且我们作为基本面导向的投资者不能忽视当前的股市估值，我们也无法忽视这份报告附录中列出的我们投资课程的三分之一。毕竟，“资本保全是必要条件 ”和增加的risk, 即，在我们看来，如果不利结果的可能性在一系列不确定性结果中增加，那么必须相应 地加以抵消，即使这可能带来额外的成本。性能. 但是 ， 这并不意味着我们将来不会努力使这些对冲变得更加灵活。 投资者和定期读者将会熟悉对面的图表，该图表在下半部分记录了我们历史上资产管理规模（AuM）对股票市场的对冲比例，在上半部分则显示了由此产生的IASF的净股票配置。下半部分再次表明，除了两个非常短暂的阶段外，自基金成立以来，我们几乎一直持有多头股票指数仓位。 我们当然意识到来自股权市场的名义定价问题，而我们战略投资的基本假设依然不变，即长期全球债务周期将在持续较高的通胀阶段找到其解决途径。这表明我们将利用下一次股市熊市来减少我们的短头寸，并且在新的上行周期展开后才会重新建立这些头寸，但这一次将更为谨慎。然而，现在还不是改变我们策略的时候。“安全总比后悔好 ”立场。 回到实际的投资过程 ， 我们试图将其与问题浓缩哪些投资主题受益于基本面的顺风因素，我们在这些主题在其资产类别的分配上应分配多少资金？在这一点上，鉴于长期债务周期的晚期阶段以及相关的“滞胀性”宏观经济环境和不断增加的金融压制，我们更侧重于股票而非债券，并且在前者中侧重于那些基本面强劲的主题（themes that are strong on substance）。装运,基础设施 / 房地产) 或商品 (能源,其他商品生产商) 和价值导向 (新兴市场&日本价值) ， 或者从加速的 “法定货币“贬值 (黄金和 PM 采矿). 而总体而言，这些顺风主题也表现良好，如我们上述未对冲费用之前的粗略结果所示。 增量全季基金 - 为了追求真正的回报 - 然而 ， 最近 ， 我们在一些地区遇到了逆风 ， 特别是在能源部门 ， 但也在其他商品生产商在十月,装运特别是。我将在本报告后面更详细地讨论最新的发展。 个股选择也是这一过程中的一项 demanding 任务，即使是经验丰富的投资者也会觉得具有挑战性，我们认为这里的关键挑战在于找到可靠的研究来源和分析。这并不令人意外，因为股票选择的挑战不仅在于比较量化数据，还在于识别那些虽然尚未完全反映其质性优势但管理质量最佳的公司。当然，我们并非总能成功应对这一挑战。 例如 ， 购买挪威银行 (装运） ， 我们在 2019 年 12 月以 6.1 挪威克朗的价格首次买入 ， 事实证明这对投资组合来说是一个运气。 53笔交易之后，Belship在IASF投资组合中的持股成本为13挪威克朗，但自2021年8月以来已经通过股息收入（税前）10.85挪威克朗回报了我们的耐心。换句话说，在这笔持股上，我们已经通过股息回收了83%的收购成本。 然而 ， 规模的另一端是 Sibanye Stillwater （黄金和 PM 采矿) 和拜耳 (杂项), 两项股权头寸也保留在IASF投资组合中，并且我们自3月（初始购买价格：10美元）和2023年4月（初始购买价格：61欧元）以来一直持有。股息收入仅略微改善了这两只股票的结果（SBSW：0.3775美元，BAY：2.51欧元），我们还能够产生较小的期权溢价收入。但总体而言，我们在平均购买价格上的损失仍然相当显著（SBSW：7.02美元，BAY：45.66欧元）。 增量全季基金 - 为了追求真正的回报 - 如果还需要进一步证明，这表明我们在评估时也可能出错，因为我们总是面对一个充满不确定性的未来，并基于这种不确定性做出投资选择和判断。最终，目标只能是在大多数决策中正确，并纠正那些被证明是根本性错误的决策，我们在这方面也做了很多。然而，在进入或持有某个位置时，我们坚信其长期前景和估值。总的来说，我们认为我们的股票选择非常成功。自然地，我们不断审查和优化我们的投资流程和相关输入。 另一个我们方法的特别之处是我们积极运用期权。这些期权主要用于收割风险溢价（通过出售期权），偶尔也会进行投机性交易（通过购买期权）。我们曾对近几年的净结果进行了分析，并得出以下结论：2020年，年末资产管理规模（AuM）的净期权结果为5.7%，2021年为4%，2022年为4.1%，而2023年仅为1.5%。预计2024年的期权结果将与前一年类似。 此外，除了不同的波动水平外，收益率差异还归因于我们在2020年和2022年通过销售指数看跌期权（标普500指数和纳斯达克100指数）产生了显