以稳健的增长基础，迎接需求复苏

公司深度 建霖家居(603408.SH) 证券研究报告 轻工制造｜家居用品以稳健的增长基础，迎接需求复苏 2024年12月16日 预测指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入（百万元） 4186.25 4333.76 5108.71 5903.55 6863.04 归母净利润（百万元） 458.06 424.83 511.03 591.00 704.75 每股收益（元） 1.023 0.949 1.142 1.320 1.575 评级买入 交易数据 每股净资产（元） 6.418 6.921 7.526 8.226 9.061 当前价格（元） 13.29 P/E 12.99 14.00 11.64 10.06 8.44 52周价格区间（元） 9.49-17.38 P/B 2.07 1.92 1.77 1.62 1.47 评级变动维持 总市值（百万） 5948.30 资料来源：iFinD，财信证券 流通市值（百万） 5948.30 投资要点： 总股本（万股） 44757.30 深耕厨卫产品，高端代工出海。公司深耕厨卫产品领域30余年，精细 流通股（万股） 44757.30 管理和精益制造能力领先，产品线日趋丰富，供应链日趋完备。公司 涨跌幅比较 建霖家居 家居用品 与国际一流品牌具备长期合作关系，其代工的卫浴产品在海外市场销售广泛，公司外销收入占比达到76%，北美市场占比较高。公司股权 71% 51% 31% 11% -9% -29% 2023-122024-032024-062024-09 % 1M 3M 12M 建霖家居 4.89 29.28 20.71 家居用品 5.98 39.97 -1.13 杨甫分析师 执业证书编号:S0530517110001 yangfu@hnchasing.com 周心怡分析师 执业证书编号:S0530524030001 zhouxinyi67@hnchasing.com 相关报告 1建霖家居（603408）三季报跟踪：海外市场持 续发力，海外产能持续推进2024-10-30 2家电行业点评报告：美联储降息已至，关注地 产链出口机遇2024-09-23 集中度较高，经营架构稳定，管理团队深度伴随公司发展。 扎实的财务表现，坚定的成长基础。公司稳健的经营风格带来扎实的财务回馈，营收及利润规模体现增长态势，净利率中枢保持在10%左右，经营净现金流维持在利润的1.3倍左右。得益于良好的现金流表现，公司实现了股东回报和资本开支的兼顾，在保持分红率中枢46%的同时，以较低的资产负债率持续推动产能建设，相继在厦门、泰国、 墨西哥等地布局新产线，为后续增长打下基础。 降息周期已至，北美需求复苏。美国是公司的重要出口市场，其主要客户包含多家北美一线品牌。受利率下降、通胀下行、房龄老化等多 重因素影响，北美地产有望迎来供需双宽格局，推动房屋改造及改善性家装需求增长。预计北美家装需求将于2024Q4至2025Q1期间企稳，于2025Q2开始重回增长通道。 结构需求有韧性，本土市场企稳。我国卫浴净水产品受地产周期波动，总量增速向下收敛。近两年，多部委出台增量政策，地产市场止跌回稳动能增加。同时，“7090”限制取消、一线城市房龄老化、城市更新措施加码，在卫浴净水领域培育结构性需求。 盈利预测。预计北美地产需求伴随降息周期重返复苏，国内卫浴净水需求企稳，同时公司在客户、产线、产能方面维持目前的扩张态势。基于以上假设，预计公司2024-2026年实现营收51.1亿元、59.0亿元、 68.6亿元，同比增长17.9%、15.6%、16.3%，实现归属净利润5.11亿元、5.91亿元、7.05亿元，同比增速20.3%、15.6%、19.3%。公司现金流稳健分红率较高，大力拓展海外头部客户，持续推进海外产能，有望受益于降息后的北美地产链需求，对应2024年合理市盈率估值14-16倍，合理区间16.0元-18.3元，维持“买入”评级。 风险提示：业务拓展不及预期，贸易争端，需求恢复不及预期 此报告仅供内部客户参考请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 1公司情况：深耕厨卫产品，主打海外市场4 1.1经营产品：厨卫代工出海，积极拓展品牌端和工程端4 1.2发展历程：丰富产品线，走向全球化6 1.3股权结构：股权集中度高，内部培育核心高管7 2业务情况：生产制造和研发优势明显，内外销经营稳健8 2.1全球化的产能布局及产线建设8 2.2持续的研发投入打造精益生产能力9 2.3海外市场稳健增长，国内市场多业态发展10 2.4稳健的经营效果，创造持续的现金流和股东回报12 3外销市场：北美为主，聚焦优势大客户14 3.1北美市场规模大，集中度较高，需求稳定14 3.2公司大客户竞争优势明显，市场份额稳定17 3.3降息周期释放北美地产需求，房龄老化催生改造动机19 4内销市场：结构性需求有韧性，自有品牌逐步发力23 4.1国内卫浴净水市场有空间，本土企业影响力提升23 4.2总量止跌企稳动能增加，结构性需求渗透率提升25 4.3公司内销业务基础好，收入渠道多端扩张27 5盈利预测27 6风险提示28 图表目录 图1：公司地区收入占比（%）4 图2：公司销售模式收入占比（%）4 图3：公司分产品收入占比（%）4 图4：公司前�名客户销售额占比（%）4 图5：公司发展历程6 图6：公司控制权结构7 图7：公司收入内外销结构（%）12 图8：公司营收规模及其增长率13 图9：公司利润规模及其增长率13 图10：公司单季度营收规模及其同比增长率13 图11：海外需求变化趋势13 图12：公司经营净现金流及比值14 图13：公司利润率情况14 图14：美国家装市场规模情况14 图15：美国家装零售商市场份额15 图16：美国历年成屋销售情况15 图17：美国住房的改善支出结构占比变化16 图18：美国住房的改善和维护支出数额16 图19：美国厨卫行业市场结构17 图20：美国卫浴市场终端需求情况17 图21：美国消费者购买厨卫产品的动机17 图22：美国消费者购买厨卫产品的渠道17 图23：马斯科营收和利润情况18 图24：马斯科水暖产品的营收及其增速18 图25：美国房屋销售量与30年期抵押贷款固定利率19 图26：房屋空置率指标20 图27：房屋供需缺口20 图28：房屋建设材料成本涨幅20 图29：劳动力招聘调查20 图30：存量房贷利率分布21 图31：美国房屋的房龄中位数21 图32：部分年份所建房屋逐步进入翻新高峰期21 图33：美国房屋改善和维修方面支出结构22 图34：美国房屋家装开支需求预期趋势22 图35：中国卫浴行业市场规模及其增速24 图36：中国卫浴行业竞争格局24 图37：中国卫浴行业产品结构24 图38：中国净水器市场零售额及其增速25 图39：中国净水器市场销售渠道占比情况25 图40：中国房龄结构26 图41：中国15年以上房屋占比前八省26 图42：各国智能坐便器渗透率26 图43：精装修智能坐便器配套率26 图44：建霖家居境内营收情况27 图45：房地产公司卫浴洁具类首选品牌27 表1：公司主要产品5 表2：公司核心高管情况7 表3：公司主要客户情况10 1公司情况：深耕厨卫产品，主打海外市场 1.1经营产品：厨卫代工出海，积极拓展品牌端和工程端 建霖家居主要从事厨卫产品（淋浴、龙头、进排水和厨卫附属配件）的研发、设计、生产、销售，是我国厨卫产品出口代工领域的领先企业。基于公司生产工艺广泛的适用性和较强的生产能力，公司产品线覆盖了净水器、空气处理器、护理产品、家电配件、管道安装、汽车配件等多品类产品。在经营模式上，公司采用的是以自产为主、外协为辅的生产模式和以ODM/OEM为主、自有品牌为辅的销售模式。同时，公司业务以外销为主，根据公司公告，2023年公司外销比例为76.36%，境外业务以北美市场为主。另外，凭借其突出的研发设计和先进制造优势，公司与主要国际知名厨卫和净水产品企业进行了长期稳定的合作，前�大客户占比常年稳定在40%左右。 公司秉持技术驱动发展战略，坚持“智能、健康、绿色”的发展方向，聚焦并深耕大健康产业，通过战略性投建海外基地、完善业务协同布局、增强在地化供应能力等措施不断增强海外市场份额，扎实推进智能制造提质增效、丰富智能化家居产品及创新商业模式。根据2023年报，公司营收规模达到43.34亿元，同比增长3.52%，实现归属净 利润4.25亿元，同比下降7.25%，现金分红总额为1.96亿元，每股股利0.44元，股利支付率为46.02%。 图1：公司地区收入占比（%）图2：公司销售模式收入占比（%） 资料来源：财信证券，ifind资料来源：财信证券，ifind 图3：公司分产品收入占比（%）图4：公司前�名客户销售额占比（%） 资料来源：财信证券，ifind资料来源：财信证券，ifind 表1：公司主要产品 产品分类 产品系列 产品说明 产品图例 厨卫产品 淋浴系列 包括花洒、莲蓬头、淋浴配件、淋浴套装等 龙头系列 包括厨房龙头、浴室龙头、龙头零配件等 进排水系列 包括排水管、进水管、马桶配件和其他进排水配件等 厨卫附属配件 包括给皂器、挂钩、淋浴房配件、检修口等 净水产品 净水器 包括反渗透过滤器、微滤过滤器、超滤过滤器等 净水配件 包括滤芯组、折纸滤芯、绕线滤芯、复合滤芯等 其他家居产品 空气处理产品 包括风口、新风机、空气净化器等 护理产品 包括洁牙器、洗眼器、老人椅等 家电配件 包括微波炉配件、热水器安全阀、烤炉配件等 管道安装等产品 包括管夹、锁具配件、刮刀等 非家居产品 汽车配件等产品 包括汽车配件、装饰件、模具等 资料来源：财信证券，公司招股说明书 1.2发展历程：丰富产品线，走向全球化 公司自1990年成立至今，大致可以分为三个阶段： 初创发展期。1990年，厦门建霖健康家居股份有限公司拉开发展序幕。1998年，建霖灌口表面处理厂落成，初步具备表面处理能力。2003年，公司召开了庐山会议，开启了集团化管理的征程。2006年，建霖成立中央研究院，在节能环保材料技术、绿色表面处理技术、净水系统过滤技术、空气净化抗菌技术等方面获得了突破性的创新和长足的发展。2008年，宁波威霖工业园第一期工程竣工落成并投用运营，厦门同安厂投入使用。2007-2010年，英仕、漳州建霖、百霖等子公司相继成立。至此已基本形成多元化产品和产能发展格局。 智能制造期。2011年，建霖开始在市场力、产品力、营运力、服务力等方面进行布局、构建和全面升级，从传统制造逐渐进入到智能制造领域。2012年，公司从通路、产品、营运、文化等方面转型升级，立下“百年企业、永续经营”目标。2016年，智能制造持续升级，工业网络及“MES制造执行系统”项目启动，并获得了福建省工业和信息化高成长企业认定。2017年，匠仕创客空间启动运营，同时，建霖工业设计中心获国家级工业设计中心认定，设计创新公共服务平台成立。2018年，成立智能电控研发中心，专注智能电子技术的研究与应用。同年，原立霖子公司更名为“厦门阿匹斯智能制造系统有限公司”，深化智能制造服务。 突破发展期。2019年，建霖工业（泰国）有限公司成立，开启国际化布局的新篇章。2020年7月30日，在上海证券交易所首次公开发行A股并上市。2021年，上海建霖智慧家居科技有限公司成立，拓展地产和工程渠道。同年，瑞摩宅兹（上海）科技有限公 司成立，拓展自有品牌业务，旗下有“瑞摩”、“水美乐”、“埃瑞德”、“宅兹”这四个品牌。2022年，厦门慵享空间设计有限公司成立，进一步布局工程端。2023年，拟投资建设厦门建霖健康家居大健康产业园项目，加快布局康养产业。2024年2月，泰国二期工厂竣工，预计明年初全线投产，有望扩大产能以满足海外市场的需求。2024年8月，北京建霖智家科技有限公司成立，进一步推进智能家居建设。