市场微观结构研究系列（26）：资金流与交易行为：因子失效的原因与讨论

资金流与交易行为：因子失效的原因与讨论 金融工程研究团队 ——市场微观结构研究系列（26） 魏建榕（首席分析师）证书编号：S0790519120001 苏良（分析师）suliang@kysec.cn证书编号：S0790523060004 魏建榕（分析师）weijianrong@kysec.cn证书编号：S0790519120001 张翔（分析师）证书编号：S0790520110001 我们《大小单重定标与资金流因子改进》的报告中，利用逐笔成交数据重新切分大小单资金流并构造CNIR因子，但是在实际使用过程中发现效果并不理想。 傅开波（分析师）证书编号：S0790520090003 资金流因子失效不应归结于策略同质化 1、资金流因子失效不应归结于策略同质化 CNIR因子在不同预测周期长度下的IC变化趋势，2016年以前的峰值大约出现在第15个交易日，2016年以后峰值似乎已经消失并且均值水平出现明显下滑。这说明即便是在若干个组合内共同使用资金流策略，也不至于出现的因子衰减。 高鹏（分析师）证书编号：S0790520090002 苏俊豪（分析师）证书编号：S0790522020001 2、以CNIR因子的构造为例，具体分析： 其一，合并资金流：将超大单、大单和中单合并为广义主力资金； 胡亮勇（分析师）证书编号：S0790522030001 其二，剥离反转效应：逐日计算资金流指标（IMB）对涨跌幅的截面回归残差值，作为修正后的Alpha因子。 上述两步骤在分组的多空收益、多头超额等均有不错的收益增强，我们着重从这两个方面着手讨论。 王志豪（分析师）证书编号：S0790522070003 关于回归方式的讨论 盛少成（分析师）证书编号：S0790523060003 由于买卖行为促使价格发生变动会导致资金流因子暴露反转特征，我们在原始报告中通过截面回归的方式，剥离反转的负向IC，从而得到正向的资金流Alpha。考虑到改进的可能性，我们使用备用的回归方法构造CNIR因子。 苏良（分析师）证书编号：S0790523060004 1、此对比时序回归和截面回归而言，极端考虑个股差异同样不是可选项，因为这容易在截面上丧失同一分布假设的显著性，因子IC会降低； 何申昊（分析师）证书编号：S0790524070009 2、资金流因子的核心定价逻辑主要背靠机构的优秀的选股能力。在A股市场，机构交易者往往是以市值由大到小的方向覆盖其选股范围，在大市值股票中的选股效果会更加稳定，在小市值范围的排序能力较弱； 陈威（研究员）证书编号：S0790123070027 3、资金流Alpha对于非稳定的市场环境的适应性会更弱一些，CNIR因子在沪深300指数成分股内的分组多空收益出现了较大回撤，小市值影响更甚。 蒋韬（研究员）证书编号：S0790123070037 关于大小单识别标准的讨论 行情软件中提供的超大单、大单、中单和小单的四类划分方法并不适合2015年以后的订单分布，我们讨论了如何更好地重新界定大单与小单的边界。 相关研究报告 1、绝对阈值：设定某个金额作为统一的划分阈值，将大于该金额的订单识别为大单； 《大小单重定标与资金流因子改进—市 场 微 观 结 构 研 究 系 列 （16）》-2022.09.04 2、相对阈值：逐日统计所有个股的逐笔成交订单的委托金额，设定其由小到大的百分位r对应的金额作为阈值； 3、动态阈值：回溯过去N个交易日，将区间内所有股票的逐笔成交订单视作整体，将其委托金额由小到大的百分位r对应数值作为统一标准。 《订单流系列：关于市场微观结构变迁的故事—市场微观结构研究系列（21）》-2023.09.19 主力资金识别难的问题并不能通过单纯调节大小单划分阈值来解决。划分标准的普适性减弱，拆单行为是最直接的影响因素，并且这一变化在流动性上分布不均。 《订单流系列：撤单行为规律初探—市 场 微 观 结 构 研 究 系 列 （22）》-2024.01.24 风险提示：模型基于历史数据测试，未来市场可能发生变化。 目录 1、资金流Alpha减弱不应归结于策略拥挤.................................................................................................................................32、构造方式不合理，截面回归容易忽视大小市值的差异.........................................................................................................43、大小单的识别方法缺乏适应性................................................................................................................................................74、风险提示....................................................................................................................................................................................9 图表目录 图1：广义主力净流入率（CNIR）因子在全市场中的超额衰减明显......................................................................................3图2：资金流相关的报告数量2021年以来大幅增加..................................................................................................................4图3：CNIR因子最优的预测区间长度没有变短.........................................................................................................................4图4：资金流与涨跌幅相关...........................................................................................................................................................4图5：剥离反转还是很有必要的，否则Alpha很难凸显............................................................................................................4图6：沪深300指数成分股分组效果较优...................................................................................................................................6图7：中证500指数成分股分组效果最优...................................................................................................................................6图8：中证1000指数成分股分组效果最差..................................................................................................................................6图9：国证2000指数成分股分组效果较差..................................................................................................................................6图10：中证1000指数成分股最优参数变化较大........................................................................................................................7图11：最优参数的逐年统计结果并不稳定..................................................................................................................................7图12：市场微观结构变化致使委托金额分布漂移......................................................................................................................8图13：主力资金表现目前相对弱势.............................................................................................................................................8图14：三种不同分类阈值的因子多空收益对比..........................................................................................................................9图15：相对阈值和动态阈值的最优参数接近..............................................................................................................................9图16：逐年的最优参数变化不大.................................................................................................................................................9 表1：广义主力资金净流入率（CNIR）因子样本外表现变差..................................................................................................3表2：剥离反转效应的五种备用方案..........................................................................................................................................