晨会纪要

东吴证券晨会纪要 证券研究报告 东吴证券晨会纪要2024-12-22 宏观策略 宏观点评20241219：2025美联储还有几次降息？ 核心观点：12月FOMC会议表态鹰派，市场交易强美元。FOMC如期降息25bps，9月以来已累计降息100bps至[4.25,4.5]%。点阵图指引2025-26年各2次降息，SEP中美联储将2025年核心PCE预期从2.2%上调至 2.5%，美联储开始为特朗普移民、关税、减税政策给通胀带来的上行风险做评估。我们预期紧缩预期短期到达极致，2025年美联储货政或先松后紧，3、6月各25bps降息，警惕2025H2不降息风险。当前4.5%的10年美债利率、2600以下为黄金具有较高的配置性价比。FOMC声明：如期降息25bps，释放暂缓降息信号。12月FOMC会议如期降息25bps至[4.25,4.5]%，声明与相比11月仅将未来增量降息考虑的表述增加“幅度与节奏（extentandtiming）”。Powell在发布会上解释为“幅度”指向更接近利率终点，明年难再有100bps的降息，“节奏”指向明年降息节奏将再放缓。此外，克利夫兰联储主席Hammack投反对票，其认为12月应当维持利率不变，这是自9月美联储理事Bowman反对降息50bps以来，再次有FOMC委员投反对票。 固收金工 固收点评20241220：华医转债：医疗净化行业标杆 华医转债（123251.SZ）于2024年12月23日开始网上申购：总发行规 模为7.50亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于智慧医疗物联网云平台升级项目等。 行业 推荐个股及其他点评 麦格米特（002851）：多元业务协同布局，AI电源开启新篇章 电气自动化多元布局，业绩整体稳健增长。公司是国内电力电子领军企业，业务涵盖智能家电电控产品、电源产品、新能源及轨道交通部件、工业自动化、智能装备、精密连接六大类。2024Q1-3公司实现营收59.0亿元，同比+21.1%，归母净利润4.1亿元，同比-14.8%，主要系公允价值变动收益同比减少，扣非净利润3.6亿元，同比+18.1%；其中24Q3实现营业收入18.9亿元，同比+19.0%，归母净利润1.0亿元，同比+3.9%，扣非净利润0.8亿元，同比+16.3%，业绩整体稳健增长。盈利能力保持稳定，研发持续高投入，现金流改善明显。公司24Q1-3毛利率25.66%，同比+0.57pct，其中24Q3毛利率25.28%，同比+0.07pct，环比-0.51pct。公司24Q1-3期间费用11.7亿元，同比+30.7%，期间费用率19.9%，同比 +1.5pct，其中24Q3期间费用4.3亿元，同环比+29.8%/+11.4%，期间费用率23.0%，同环比+1.9/+5.1pct，其中研发费用率13.2%，同比+2.4pct持续加大研发投入力度。24Q3经营性现金流2.2亿元，同比+338%，环 2024年12月22日 晨会编辑房诚琦执业证书：S0600522100002 fangcq@dwzq.com.cn 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/7 证券研究报告 比+1099%，现金流大幅改善。英伟达服务器电源供应商，开启AI服务器电源新篇章。在OCP全球峰会上推出适用于NVDIAMGX平台的最新电源系统，模块化的解决方案有6个5.5kW电源模块，在1U服务器电源架中提供总计33kW功率，效率高达97.5%。同时，10月15日英伟达公布NVDIAGB200NVL72机架产品的设计及项目进展，其中电源供应商仅有台达、光宝和麦格米特，技术实力获下游国际龙头客户认可，相关产品有望于25年开始批量出货，带来业绩弹性。盈利预测与投资评级公司AI服务器电源进入英伟达供应链，有望带动公司业绩快速增长。我们预计公司24-26年归母净利润6.5/8.1/10.2亿元，同比+3%/+25%/+27%对应现价PE分别为43x、35x、27x，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：新产品开发不及预期、海外业务拓展不及预期、宏观经济下行等。 �粮液（000858）：重视量价统筹，深化机制改革 �粮液第二十八届12·18共商共建共享大会如期召开，对2024“营销执行年”工作进行全面总结，并将2025年定为“营销执行提升年”，要求继续加强产品动销、渠道优化、服务能力。其中，价格稳定作为�粮液保障渠道盈利、终端扩张、动销稳定的重要前提，公司表示将努力抓好量价平衡。对此，我们归纳短期战术动作主要包括1618、低度、文化产品的增量协同，专卖店/终端/团购渠道的拓展开发，以及普�投放量的动态调控而在中长期维度，公司1是将通过打通陈年酒市场体系，更好引导�粮液产品构建稳定的价格体系；2是拟通过深化机制改革，推进营销执行迸发更为强劲的内生动能。盈利预测与投资评级：行业低谷既是酒企降速调整的压力期，也是不破不立、干事创业的机遇期，期待公司通过市场化的考核、激励，推动营销运营焕发新机。考虑年底需求不畅，我们微调2024~26年归母净利润至322、345、386亿元（前值329、371、418亿元），同比+7%/7%/12%，当前市值对应2024~26年PE为17/16/14X，维持“买入”评级。风险提示：宏观表现不及预期、高端竞争加剧而需求疲弱、系列酒渠道管控不及预期。 2/7 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 宏观策略 宏观点评20241219：2025美联储还有几次降息？ 核心观点：12月FOMC会议表态鹰派，市场交易强美元。FOMC如 期降息25bps，9月以来已累计降息100bps至[4.25,4.5]%。点阵图指引2025-26年各2次降息，SEP中美联储将2025年核心PCE预期从2.2%上调至2.5%，美联储开始为特朗普移民、关税、减税政策给通胀带来的上行风险做评估。我们预期紧缩预期短期到达极致，2025年美联储货政或先松后紧，3、6月各25bps降息，警惕2025H2不降息风险。当前4.5%的10年美债利率、2600以下为黄金具有较高的配置性价比。FOMC声明：如期降息25bps，释放暂缓降息信号。12月FOMC会议如期降息25bps至[4.25,4.5]%，声明与相比11月仅将未来增量降息考虑的表述增加“幅度与节奏（extentandtiming）”。Powell在发布会上解释为“幅度”指向更接近利率终点，明年难再有100bps的降息，“节奏”指向明年降息节奏将再放缓。此外，克利夫兰联储主席Hammack投反对票，其认为12月应当维持利率不变，这是自9月美联储理事Bowman反对降息50bps以来，再次有FOMC委员投反对票。点阵图：明年降息指引由4次降至2次，R*由2.9%上移至3.0%。 🕔2025年：预期全年累计降息1-2-3次的人数分别为3-10-3人，中值与众数均为2次，对应政策利率区间[3.75,4.00]%，与市场此前定价一致；此外，有1人预期明年不降息，各有1人预期降息4次、5次。 ②2026-2027年：预计到2026年累计降息2-3-4-5-6次的人数分别为3-4-5-4-2，中值为4次，对应政策利率区间[3.25,3.50]%，预测分歧仍然较大；预计至2027年降息至[3.0,3.25]%。③长期政策利率：预期长期政策利率从2.9%再次上调至3.0%，R*抬升意味着未来降息空间更少。经济预测：通胀风险重回上轨，不确定性增大。�产出：将2025Q4美国GDP预测由2.0%上调至2.1%、2027Q4预测由2.0%下调至1.9%。 ②通胀：2025Q4美国PCE、核心PCE预测分别由2.1%、2.2%大幅上调至2.5%，2026Q4美国PCE、核心PCE由上调2.0%至2.1%、2.2%。 ③风险：对经济前景的判断上，更多FOMC委员预期失业率的不确定性与风险在趋于均衡而非上行，但PCE与核心PCE的风险与不确定性在趋于上行。发布会：开始考虑特朗普政策的影响。�货币政策方面，对于此次降息，Powell认为这是一次更“接近”终点的降息（closercall），以平衡劳务市场正在经历、且可能出现的进一步降温。而点阵图指引的2025年降息节奏的放缓更多为了回应更趋于上行、更不确定性的通胀风险。当然，Powell也表示，明年再次加息似乎不太可能。 ②经济展望方面，对于就业，Powell认为劳务市场正在逐步有序降温，但劳动市场下行的风险似乎已经降低。对于通胀，Powell表示可能需要1-2年时间才能达到2%通胀目标；更高的通胀前景预期是决定12月SEP的关键因素。在经济前景上，Powell仍然对当前和未来美国经济增长更加乐观，希望在进一步降息和保持劳动力市场稳健的同时，推动去通胀取得进一步进展。同时，Powell表示SEP对未来3年经济的预测存在高度不确定性。③特朗普政策方面，Powell表示现在评估关税的影响还为时过早、充满了不确定性，但确实有部分FOMC成员在经济预测中纳入了对特朗普未来政策影响的考虑。对于近期特朗普团队提出的“央行卖出黄金购买比特币作为储备”，Powell表示美联储不被允许拥有比特币，并且也不寻求改变法律。受点阵图、经济预测和发布会超预期鹰派的影响，市场的紧缩交易几乎达到极致。截至最新，交易员预期美联储2025年降息1.3次/33bps，10年、2年美债利 3/7 率分别上涨12bps、11bps至4.523%、4.369%，美元指数上破108.2达到2022年11月以来新高，美股、黄金大跌。展望与策略：紧缩预期短期到达极致，2025年美联储货政或先松后紧，3、6月各25bps降息，警惕2025H2不降息风险。2025H1宏观环境有利于降息。增长：特朗普上台料立即驱赶非法移民，2025H1非农就业或出现锐减，诱发衰退担忧。通胀：高基数、页岩油增产预期、居住通胀惯性下行料强化2025H1通胀下行趋势。进入2025H2，对衰退的担忧与前期压低通胀的利好因素将退潮，且驱赶非法移民带来的工资通胀黏性将显现，美联储存在暂停降息风险。市场交易方面，当前市场计价2025仅1.3次的降息偏谨慎，而前述2025H1衰退→降息交易或让市场在3月再度预期全年>50bps的降息，当前4.5%的10年美债利率与2600美元/盎司以下的黄金价格具有较高的配置性价比。2025H2，衰退叙事退潮，通胀黏性强化，叙事反转，美债利率届时或重回上轨。风险提示：美联储过早开启降息周期引发通胀反弹与失控；美联储紧缩周期维持时间过长，引发金融系统流动性危机；通胀下行速率不及预期。 （证券分析师：芦哲） 固收金工 固收点评20241220：华医转债：医疗净化行业标杆 事件华医转债（123251.SZ）于2024年12月23日开始网上申购： 总发行规模为7.50亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于智慧医疗物联网云平台升级项目等。当前债底估值为84.26元，YTM为3.12%。华医转债存续期为6年,中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为A+/A+,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.20%、0.40%、0.80%、1.50%、2.00%、2.50%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00%（含最后一期利息），以6年A+中债企业债到期收益率6.15%（2024-12-19）计算,纯债价值为84.26元，纯债对应的YTM为3.12%，债底保护一般。当前转换平价为95.77元，平价溢价率为4.41%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2025年06月27日至2030年12月22日。初 始转股价22.48元/股，正股华康医疗12月19日的收盘价为21.53元，对应的转换平价为95.77元，平价溢价率为4.41%。转债条款中规中矩，总股本稀释率为24.01%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价22.48元计算，转债发行7.