铅专题：供应趋松需求不足，铅价难撑高位

供应趋松需求不足，铅价难撑高位 铅专题 2024/12/21 张世骄（联系人） 0755-23375122 zhangsj3@wkqh.cn 从业资格号：F03120988 吴坤金（有色金属组）从业资格号：F3036210 交易咨询号：Z0015924 目CO录NTENTS 01周度评估 02原生供给 03再生供给 04需求分析 05供需库存 06价格展望 0 周度评估 年度评估 价格回顾：上周铅价波动下行，截至周五沪铅指数收至17355元/吨，单边交易总持仓9.75万手。截至周五下午15： 00，伦铅3S收至1974美元/吨，总持仓14.87万手。 高频数据：内盘基差-110元/吨，价差-40元/吨。外盘基差-24.85美元/吨，价差-80.8美元/吨，剔汇后盘面沪伦比价录得1.205，铅锭进口盈亏为-641.34元/吨。SMM1#铅锭均价17175元/吨，再生精铅均价17175元/吨，精废价差平水，废电动车电池均价10050元/吨。上期所铅锭期货库存录得3.61万吨，LME铅锭库存录得25.53万吨。据钢联数据，国内社会库存录减至4.93万吨。 产业数据：原生端，本周铅精矿港口库存2.7万吨，工厂库存33.0天，铅精矿进口TC-20美元/干吨，铅精矿国产TC650元/金属吨，原生开工率录得64.47%，原生锭厂库0.8万吨。再生端，铅废库存14.9万吨，再生铅锭周产4.0万吨，再生锭厂库1.0万吨。需求端，铅蓄电池开工率75.36%。 总体来看：铅精矿供应端边际转松，精矿加工费上行，原生铅开工维持相对高位。再生铅周产量边际上调，成品库存边际去化。下游消费虽然逐步回暖，但蓄企开工率抬升空间有限，备库预期存在较久。部分冶炼企业检修完成开始复产，叠加近期国内大宗商品弱势运行，警惕资金情绪退潮导致的下跌风险。 原生供给 图1：铅精矿净进口季节图（万实物吨）图2：银精矿净进口季节图（万实物吨） 20202021202220232024 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 20202021202220232024 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 资料来源：海关、五矿期货研究中心资料来源：海关、五矿期货研究中心 2024年铅精矿及原生铅供应大体维稳，上半年海外铅锌矿紧缺，含铅矿石进口减少，下半年铅锌矿石供应边际增加，含铅矿石进口增量明显，原生端产量增长。国内铅精矿产量维持平稳，内蒙地区虽有下滑但广西地区亦有一定增量。全球铅精矿产量延续温和增长。 图3：铅精矿产量季节图（万金属吨）图4：铅精矿总供应季节图（万金属吨） 20202021202220232024 16 15 14 13 12 11 10 9 8 7 6 20202021202220232024 35 30 25 20 15 10 123456789101112 资料来源：SMM、五矿期货研究中心资料来源：SMM、海关、五矿期货研究中心 当前铅矿项目为企业带来的较高利润水平，预计将推动矿业企业维持或适度增加铅矿石产量。展望2025年，铅锌矿山项目投产较多，若后续国内大脑坡、银珠山、火烧云项目以及海外吉普士、奥泽尔项目的投产均顺利出料，则会为原生端带来一定增量。 图5：铅精矿港口库存（万吨）图6：原生铅冶炼厂开工率（%） 20202021202220232024 8 7 6 5 70% 65% 60% 20202021202220232024 455% 3 50% 2 45% 1 0 1/42/43/34/35/36/37/38/39/310/311/312/3 40% 1/42/43/34/35/36/37/38/39/310/311/312/3 资料来源：钢联数据、五矿期货研究中心资料来源：SMM、五矿期货研究中心 进入24年下半年，可以明显看到原生端原料有边际好转，库存量持续抬升。 图7：铅精矿加工费（元/金属吨、美元/干吨）图8：原生铅冶炼利润与白银收益（元/吨） 2100 1900 1700 1500 1300 1100 900 700 国产TC进口TC 110 90 70 50 30 10 -10 -30 -50 0 -50 -100 -150 -200 -250 -300 -350 -400 SMM原生利润白银收益 1300 1200 1100 1000 900 800 700 600 500 500 -70 2023/1/32023/5/32023/9/32024/1/32024/5/32024/9/3 资料来源：SMM、五矿期货研究中心资料来源：SMM、五矿期货研究中心 预计铅精矿供应宽松的趋势将进一步持续，铅精矿加工费逐步止跌回升。此外，白银等副产品价格均处于相对高位，原生冶炼企业开工意愿较高，预计原生供应稳中有增。 图9：原生铅产量（万吨）图10：原生铅炼厂成品库存（万吨） 20202021202220232024 34 20202021202220232024 7 326 305 284 263 242 221 20 123456789101112 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：SMM、五矿期货研究中心资料来源：钢联数据、五矿期货研究中心 原料转松的情况下，原生铅产量于下半年开始放量，成品库存量在三季度一定程度累库，直到四季度蓄企开始备库后出现一定下行。 03 再生供给 图11：中国铅废料供应量（万实物吨）及其增长率（%）图12：全球再生精铅产量（万吨）及其增长率（%） 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 废电瓶发生量增长率 201620172018201920202021202220232024E 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% 1000 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 全球：再生产量：万吨：ILZSG增速 20142015201620172018201920202021202220232024E 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% 资料来源：SMM、五矿期货研究中心资料来源：ILZSG、五矿期货研究中心 再生原料进口受限、废电瓶价格易涨难跌。再生产能相对过剩叠加再生原料相对有限，再生冶炼企业利润水平长期维持低位，产能逐步出清。环保检查、寒潮限制物流等突发扰动亦会影响再生端产量，总体来看再生增长相对有限。 图13：废电池原料库存（万吨）图14：再生铅锭周产量（万吨） 20202021202220232024 21 20202021202220232024 6 19 5 17 4 15 133 11 2 9 1 7 5 1/42/43/34/35/36/37/38/39/310/311/312/3 0 1/42/43/34/35/36/37/38/39/310/311/312/3 资料来源：钢联数据、五矿期货研究中心资料来源：钢联数据、五矿期货研究中心 伴随着以旧换新政策的逐步落地，部分旧电瓶加速替换进入废料市场，废电瓶替换周期有望重启，同时提振铅蓄电池消费与再生原料供应，加速原料循环。 图15：再生铅冶炼利润及废电瓶价格（元/吨）图16：再生铅冶炼利润（元/吨）及原生铅冶炼利润（元/吨） 600 400 200 0 -200 -400 -600 -800 -1000 -1200 -1400 SMM再生利润废料计价系数 64.0% 62.0% 60.0% 58.0% 56.0% 54.0% 52.0% 600 400 200 0 -200 -400 -600 -800 -1000 -1200 -1400 SMM原生利润SMM再生利润 2023/1/32023/5/32023/9/32024/1/32024/5/32024/9/3 资料来源：SMM、五矿期货研究中心资料来源：SMM、五矿期货研究中心 2021年后，再生铅产能极度过剩，再生原料紧缺叠加产能过剩，再生冶炼企业利润持续承压。此外，部分原生冶炼厂也可以使用废电瓶作为冶炼原料，故再生冶炼利润长期低于原生冶炼企业利润。 图17：再生铅产量（万吨）图18：再生铅锭成品库存（万吨） 20202021202220232024 50 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 123456789101112 20202021202220232024 6 5 4 3 2 1 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：SMM、五矿期货研究中心资料来源：钢联数据、五矿期货研究中心 2024年2、3季度，再生铅厂受制于原料和利润，产量长期维持低位，持续进行产能出清。 图19：铅锭净出口（万吨）图20：铅锭总供应（万吨） 20202021202220232024 6 4 2 0 (2) (4) (6) (8) (10) 123456789101112 资料来源：海关、五矿期货研究中心资料来源：SMM、海关、五矿期货研究中心 6-7月份国内挤仓，沪伦比价非常高，进口铅锭不能直接交割，虽然贸易商进口锁了很多货但是没办法解决问题，等后面进口重 熔的渠道开启后已经锁定了15万吨的进口量。一次性扭转多年来累计的元素流出量。 04 需求分析 图21：铅酸蓄电池厂商周度开工率（%）图22：中国铅锭表观需求（万吨） 85% 80% 75% 70% 65% 60% 55% 50% 45% 40% 20202021202220232024 1/42/43/34/35/36/37/38/39/310/311/312/3 20202021202220232024 90 80 70 60 50 40 30 20 123456789101112 资料来源：SMM、五矿期货研究中心资料来源：SMM、五矿期货研究中心 需求端，2024年蓄企开工节奏较往年有一定差异，二季度消费淡季开工相对偏高，而三季度消费旺季开工则弱于往年。从表观需 求数据来看，1-9月国内铅锭累计表观需求563.23万吨，累计同比变动-6.1%，表观消费量有所下滑。 图23：不同类别铅酸蓄电池售价对比（元/只）图24：不同类别动力电池售价对比（元/Wh） 500 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 电蓄价格汽蓄价格摩托价格 90 85 80 75 70 65 60 55 50 45 1.0 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 铅蓄价格锂电价格钠电价格 资料来源：SMM、五矿期货研究中心资料来源：SMM、五矿期货研究中心 从铅酸蓄电池价格来看，虽然进入2024年后单位Wh铅蓄动力电池售价已比锂电动力电池售价昂贵，但是两轮车用锂电池因其内部采用有机电解液，仍有一定爆炸危险。商务部等5部门联合出台《推动电动自行车以旧换新实施方案》中对交回老旧锂离子蓄电池电动自行车并换购铅酸蓄电池电动自行车的消费者加大补贴力度，一定程度上削减了资金一直以来对于铅锂替代的担忧，提振了未来铅锭消费预期。 图25：企业成品库存天数（天）图26：经销商库存天数（天） 20202021202220232024 50 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 123456789101112 20202021202220232024 50 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 123456789101112 资料来源：SMM、五矿期货研究中心资料来源：SMM、五矿期货研究中心 24年9月企业成品库存天数下行至18.71天，经销商库存天数小幅下行至26.28天。二三季度铅蓄电池价格松动下滑，蓄企库存与经销商库存持续去化。 图27：铅酸蓄电池净