存储业务砥砺前行，MCU业务方兴未艾

兆易创新（603986） 公司覆盖 存储业务砥砺前行，MCU业务方兴未艾 2024-12-19 报告日期： 投资评级：买入首次覆盖 主要观点： 多产品线布局，共同拓展下游领域 兆易创新是一家聚焦存储器技术和IC解决方案的芯片设计公司，公司 收盘价（元）112.15 近12个月最高/最低（元）113.36/55.20 总股本（百万股）664 流通股本（百万股）663 流通股比例（%）99.83 总市值（亿元）745 流通市值（亿元）744 公司价格与沪深300走势比较 % % 12/233/246/249/2412/24 % % 38% 17 -5 -27 -48 兆易创新沪深300 分析师：陈耀波 执业证书号：S0010523060001邮箱：chenyaobo@hazq.com 分析师：刘志来 执业证书号：S0010523120005邮箱：liuzhilai@hazq.com 相关报告 成立于2005年，现已形成三大系列的业务矩阵，分别为存储芯片、微控制器，以及传感器。 公司NORFlash产品广泛应用于工业、汽车、消费电子、PC及周边、网络通信、物联网及移动设备等各个领域，据Web-FeetResearch报告显示，公司2023年SerialNORFlash市占率排名进一步提升至全球第二位。公司NANDFlash产品属于SLCNAND，在消费电子、工业、汽车电子、通讯等领域已经实现了全品类的产品覆 盖。公司自有品牌DRAM产品积极切入利基市场（消费、工控等），并已推出DDR3L、DDR4等产品。 公司是中国排名第一的32位Arm通用型MCU供应商。公司MCU支持广泛的应用，如工业应用（包括工业自动化、能源电力、医疗设备等）、消费电子和手持设备、汽车电子（包括汽车导航、T-BOX、汽车仪表、汽车娱乐系统等）、计算等。 公司传感器业务（Sensor）包括触控芯片、指纹识别芯片。公司触控芯片包含自容和互容两大品类，涵盖手机、平板及智能家居等人机交互领域，其中在指纹传感器领域，公司是中国排名第二的供应商。 存储业务砥砺前行，MCU业务方兴未艾。 NORFlash因为其可执行代码的特性，多用于IoT类产品当中，随着AI在终端产品的落地，新的的终端产品如AI眼镜、AI玩具等开始陆续出现，我们认为对NORFlash市场需求增长有积极作用。具体来看，目前已经AI眼镜领域已经有代表性产品出现，Meta和雷朋联名的智能眼镜表现优异，根据咨询机构Counterpoint的统计，其出货量已经超过百万副，推动了AI眼镜新品类的活跃发展。兆易创新作为国内头部的NORFlash厂商，若终端陆续有爆品出现，将会受益于行业趋势。DRAM产品方面，终端市场的需求结构变动，推动头部厂商将更多产能投放到需求更旺盛的领域，而传统产品则逐步减产。我们认为头部大厂的利基产品供应减少，有利于兆易创新在利基市场获取份 额。 MCU市场空间广阔，目前仍然由海外大厂占据主要市场地位，尤其是在车载领域，海外头部厂商的集中度更高，目前国内厂商当中，兆易创新凭借其GD32系列占到全球1.6%的市场份额，随着兆易MCU产品线的扩充，下游领域的拓展，公司收入有望进一步水涨船高。 投资建议 我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为11.1、15.4、20.6亿元，对应EPS分别为1.68、2.31、3.11元，对应2024年12月19日收盘价PE为67.0、48.5、36.1倍，首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示 市场需求不及预期，产品价格不及预期，新产品开发不及预期，地缘政治影响。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 5761 7359 8359 10063 收入同比（%） -29.1% 27.7% 13.6% 20.4% 归属母公司净利润 161 1113 1535 2064 净利润同比（%） -92.2% 590.4% 38.0% 34.5% 毛利率（%） 34.4% 40.3% 41.1% 41.2% ROE（%） 1.1% 7.0% 8.8% 10.6% 每股收益（元） 0.24 1.68 2.31 3.11 P/E 384.96 66.95 48.51 36.08 P/B 4.05 4.70 4.28 3.83 EV/EBITDA 89.04 41.55 31.74 24.85 资料来源：wind，华安证券研究所 正文目录 1多产品线布局，共同拓展下游领域6 1.1国内领先的多产品线设计公司6 1.2经营情况回暖，不吝研发投入7 1.3多层次员工激励，共创公司成长9 2存储业务砥砺前行11 2.1下游创新终端涌现，NORFLASH水涨船高11 2.2利基存储格局优化，兆易创新产品齐全13 3MCU业务方兴未艾20 盈利预测24 风险提示：24 财务报表与盈利预测25 图表目录 图表1公司产品线处于行业领先位置6 图表2兆易创新历年营业收入（百万元）7 图表3兆易创新各业务营收占比（百万元）7 图表4兆易创新历年毛利率与净利率（%）8 图表5兆易创新历年净利润表现（百万元）8 图表6兆易创新近几年期间费用率（%）8 图表7兆易创新近几年研发费用情况（亿元）8 图表8兆易创新研发人员占比（%）9 图表9兆易创新研发人员数量9 图表10公司股权结构（截至公司2024年三季报）9 图表11公司股权激励情况（截至公司2024年三季报）10 图表12苹果AIRPODS拆解图11 图表13苹果耳机的固件版本在持续迭代11 图表14全球TWS耳机出货量情况11 图表15全球TWS耳机出货量（百万部）12 图表16字节旗下的OLAFRIEND耳机12 图表17全球XR领域市场份额12 图表18META推出的AI眼镜和AR眼镜12 图表19META和雷朋联名的AI眼镜BOM拆分12 图表20各厂商推出的AI眼镜13 图表21全球半导体市场规模（亿美元）13 图表22各类型存储市场规模（亿美元）13 图表23DRAM市场份额（2Q24）14 图表24NANDFLASH市场份额（2Q24）14 图表25全球智能手机季度出货数据14 图表26中国大陆手机季度出货数据14 图表27小米14ULTRA在影像系统引入大模型15 图表28OPPO引入的AI功能15 图表29VIVO的蓝心大模型15 图表30三星S24系列引入的AI功能15 图表31支持APPLEINTELLIGENCE的部分机型参数16 图表32AI对手机DRAM的影响16 图表33AI对手机NAND的影响16 图表34全球PC出货量17 图表35PC市场份额情况17 图表36中国市场AIPC占比（IDC预测数据)17 图表37中国市场PC出货量（IDC预测数据)17 图表38AI服务器出货量预测18 图表39AI服务器主要需求来源18 图表40全球AI服务器市场规模（单位：亿美元）18 图表41头部存储厂3Q24对成熟制程的看法18 图表42DDR3产品情况19 图表43DDR4产品情况19 图表44MCU产品结构20 图表45兆易创新GD32MCU产品20 图表46各类型MCU之间对比20 图表47全球MCU市场应用结构21 图表48中国MCU市场应用结构（2019年）21 图表49全球MCU市场份额（2022年）21 图表50汽车MCU市场份额21 图表51汽车MCU市场规模22 图表52智能驾驶等级逐渐提升22 图表53兆易创新MCU业务收入22 图表54兆易创新MCU业务销量22 图表55兆易创新GD32MCU型号23 图表56兆易创新GD32生态系统23 1多产品线布局，共同拓展下游领域 1.1国内领先的多产品线设计公司 兆易创新是一家聚焦存储器技术和IC解决方案的芯片设计公司，公司成立于2005年，现已形成三大系列的业务矩阵，分别为存储芯片、微控制器，以及传感器。公司存储器产品包括闪存芯片（NORFlash、NANDFlash）和动态随机存取存 储器（DRAM）。公司NORFlash产品广泛应用于工业、汽车、消费电子、PC及周边、网络通信、物联网及移动设备等各个领域，据Web-FeetResearch报告显示，公司2023年SerialNORFlash市占率排名进一步提升至全球第二位。公司NANDFlash产品属于SLCNAND，在消费电子、工业、汽车电子、通讯等领域已经实现了全品类的产品覆盖。公司自有品牌DRAM产品中，公司积极切入利基市场（消费、工控等），并已推出DDR3L、DDR4等产品，利基型DDR3L产品广泛应用于在网络通信、电视、机顶盒、工业、智慧家庭等领域，利基型DDR4产品应用于机顶盒、电视、网络通信、智慧家庭、车载影音系统等诸多领域。 公司微控制器产品（MicroControlUnit，简称MCU）主要为基于ARMCortex-M系列、以及基于RISC-V内核的32位通用MCU产品。公司是中国排名第一的32位Arm通用型MCU供应商。公司MCU支持广泛的应用，如工业应用（包括工业自动化、能源电力、医疗设备等）、消费电子和手持设备、汽车电子（包括汽车导航、T-BOX、汽车仪表、汽车娱乐系统等）、计算等。 公司传感器业务（Sensor）包括触控芯片、指纹识别芯片。公司触控芯片包含自容和互容两大品类，涵盖手机、平板及智能家居等人机交互领域。公司是中国排名第二的指纹传感器供应商。 图表1公司产品线处于行业领先位置 资料来源：兆易创新官网，华安证券研究所 1.2经营情况回暖，不吝研发投入 兆易创新近几年的收入规模有所波动，2020-2023年分别实现45.0亿元、85.1亿元、81.3亿元、57.6亿元收入，主要原因是2023年半导体行业经历库存调整，各环节都在去库存，影响了整体市场需求，因此收入下降较多，但随着去库存动作的完成，市场需求逐渐复苏，公司2024年前三季度实现收入56.5亿元，同比增长28.6%。就细分业务而言，公司三大业务条线表现有所不同，存储业务条线相对稳健， 2020-2023年收入分别为32.8亿元、54.5亿元、48.3亿元、40.8亿元，虽然在2022- 2023年收入有所下降，但幅度相对更小，而且随着公司自营DRAM业务的拓展，存储业务在2024年表现出了积极复苏态势，2023年上半年收入26.1亿元，同比增长29.4%；MCU业务条线波动幅度略大，2020-2023年收入分别为7.6亿元、24.6亿元、28.3亿元、13.2亿元，公司的产品矩阵仍在进一步丰富，新拓展领域收入逐步提升，我们预计随着下游市场复苏，公司MCU业务将会逐步恢复增长；传感器业务条线占公司收入比例不大，2020-2023年收入分别为4.5亿元、5.5亿元、4.4亿元、3.5亿元。 图表2兆易创新历年营业收入（百万元）图表3兆易创新各业务营收占比（百万元） 9000 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 营业收入(百万元)YoY（%） 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 9000 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 存储芯片MCU传感器 资料来源：Wind，华安证券研究所资料来源：Wind，华安证券研究所 从利润率的情况而言，除去2021-2022年因为行业缺货涨价影响，毛利率被明显拉升以外，其他年份的毛利率整体较为平稳，基本保持在35-40%区间内；净利率在2021-2023年波动较大，其他年份也基本在15-20%区间内。从绝对数值的维度来看，2020-2023年净利润分别为8.8亿元、23.4亿元、20.5亿元、1.6亿元，公司净利润经历波动之后，正处于向上回归态势，2024年前三季度实现归母净利润8.3亿元，同比增长91.9%。 图表4兆易创新历年毛利率与净利率（%）图表5兆易创新历年净利润表现（百万元