瑞银我们近期组织与春风动力管理层的电话会议概要全地形车公司

全地形车业务

• 第四季度为淡季，环比销量可能下降，但同比增速仍延续前三季度10%以上的增长态势。
• 北美市场去库存初见成效，库存压力显著低于同行业其他公司。
• 为维持价格优势，公司可能跟随竞争对手进行价格促销活动。
• 第四季度开始交付新平台UTV和SSV产品，发动机马力更大，均价较现有产品提高20%，初期经销商反馈积极，有助于2025年销量提升和产品结构优化。
• 公司产能分布在中国、泰国和墨西哥，将根据政策灵活调整产能部署，认为在调整速度和灵活性方面优于北美本土厂商。
• 非美市场销售表现优异，主要得益于欧洲需求复苏及收购GOES品牌带来的增量，但长期来看欧洲市场稳定，增量主要来自北美。

燃油摩托车业务

• 前三季度内销收入同比增长40%以上，除行业10-20%恢复性增长外，还得益于675SR、500SR、150SC等新品推出。
• 外销收入同比增长30%以上，出口区域中亚洲占比40%，欧洲占比30%，北美占比20%。
• 摩托车内外销毛利率和产品单价接近，大排量摩托车毛利率较高，若发展中国家等小排量市场收入占比提升，毛利率可能面临压力。
• 海外渠道方面，欧洲市场以新开渠道为主，美国市场可与全地形车渠道共用。

电动两轮车业务

• 极核品牌自年初发布AE2以来市场关注度持续提升，已组建独立研发团队，定位高性能、智能化、高颜值，通过电动自行车切入市场。
• 预计今年累计销量达8-10万台，同比大幅增长，目前处于投入期，预计产销规模达100万台时可实现盈亏平衡。

估值

• 给予公司中性评级，目标价165元（不变），基于DCF估值法（WACC不变）得出。
• 目标价隐含2024/25年预期市盈率18/14倍。

公司背景

• 深耕动力运动产业，专注于以发动机为核心的全地形车、摩托车及后市场用品。
• 产品涵盖400cc至1000cc排量段的CForce、UForce、ZForce四轮全地形车，以及125cc-1250cc的休闲、玩乐类摩托车等。

风险提示

• 大排量摩托车行业上行风险：城市禁限摩政策松动，大排量摩托车渗透率超预期；原材料成本回落。
• 大排量摩托车行业下行风险：城市禁限摩政策松动不及预期，大排量摩托车渗透率不及预期；原材料成本持续上涨。
• 公司下行风险：国内大排量摩托车产品推出速度和市场认可度不及预期；四轮车出口关税未获豁免；产品安全事故频发。