公司进行裁员调整，危机中蕴含复苏机遇

波音（BA）更新报告 买入2024年12月18日 公司进行裁员调整，危机中蕴含复苏机遇 财务摘要：2024Q4公司实现收入178.4亿美元，同比下降1.5%，不及彭博一致预期的181.2亿美元。本季度公司毛利为 -35.7亿美元，经营亏损为57.6亿美元，不及彭博一致预期的 48.2亿美元，经营利润率为-32.3%，去年同期为-4.5%。本季度公司GAAP净亏损为61.7亿美元，约合每股亏损9.97美元，不及彭博一致预期的每股亏损8.36美元。季度经营现金流为-13.5亿美元，自由现金流为-19.6亿美元。Non-GAAP核心经营亏损为59.9亿美元，Non-GAAP核心经营利润率为-33.6%。Non-GAAP核心每股亏损为10.44美元，不及彭博一致预期的每股亏损8.88美元。 IAM罢工导致大量亏损：本季度BCA收入为74.4亿美元，同比下降5.5%。BCA经营亏损40.2亿美元，经营利润率-54.0%， 去年同期经营亏损为6.8亿美元。经营亏损主要由于30亿美元的777X和767税前费用及国际机械师和航空航天工人协会 （IAM）罢工所产生的费用。777X目前预计首次交付时间为2026年。 公司计划裁员提升效率：波音公司本季度计划裁员10%（约 1.7万人），覆盖高管、经理和员工。公司CEO凯利·奥特伯 格在业绩会上表示公司需要做出结构性的改变，打造更加精简专注的组织，确保公司能保持竞争力，并长期为客户提供服务。其计划包括对公司进行根本性的文化变革、稳定业务以及提高整个公司对新平台承诺的执行纪律.我们认为结构性的调整后公司有望在2025年看到复苏的希望。客机市场的双寡头竞争情况决定了航空公司对波音客机有持续的需求，5000亿美元的后备订单将可能产生机遇。 目标价220美元，买入评级：我们评估了2024-2026财年公司生产及交付的情况，使用DCF模型对波音公司进行估值。取 WACC为8.5%，永续增长率为2%，求得合理股价应为220.00美元，比当前股价高出27.14%。维持买入评级。 风险提示：坠机事件导致消费者信心重建缓慢、空客A320Neo及A350等竞品导致737MAX及777客机的市占率下降、中美关系风险。 韩啸宇 +852-25222101 Peter.han@firstshanghai.com.hk ChuckLi +852-25321539 Chuck.li@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业航空航天 股价173.03美元 目标价220.00美元 （+27.14%） 股票代码BA 总股本7.48亿股 市值1295亿美元 52周高/低267.54美元/137.03 美元 每股账面值-38.12美元 主要股东Vanguard6.9% BlackRock4.7% Capital5.8% NewportTrust4.3% 盈利摘要股价表现 截至12月31日止财政年度 22年实际 23年实际 24年预测 25年预测 26年预测 300 总营业收入（百万美元） 66,608 77,794 67,928 85,809 96,376 250 变动 6.94% 16.79% -12.68% 26.32% 12.32% 运营利润 -3,547 -773 -7,362 3,829 7,095 200 变动 22.23% 78.21% 852.42% 152.00% 85.32% 净利润 -4,935 -2,222 -8,795 1,784 4,731 150 每股盈利（美元） -8.29 -3.67 -13.99 2.50 6.57 100 变动 -16.02% 55.76% 281.38% 117.84% 163.33% 基于173.03美元的市盈率（估） N/A N/A N/A 69.3 26.3 每股派息（美元） 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 50 0 23/12/1824/2/2824/5/724/7/1724/9/2424/12/2 来源:公司资料,第一上海预测来源:彭博 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 本季度公司收入178亿美元不及预期，同比下降1.5% 本季度GAAP每股亏损为 9.97美元不及预期，自 2024年第三季度财务摘要 2024Q4公司实现收入178.4亿美元，同比下降1.5%，不及彭博一致预期的181.2亿美元。本季度公司毛利为-35.7亿美元，经营亏损为57.6亿美元，不及彭博一致预期的48.2亿美元，经营利润率为-32.3%，去年同期为-4.5%。 本季度公司GAAP净亏损为61.7亿美元，约合每股亏损9.97美元，不及彭博一致预期的每股亏损8.36美元，去年同期为每股亏损2.70美元。季度经营现金流为- 13.5亿美元，自由现金流为-19.6亿美元。Non-GAAP核心经营亏损为59.9亿美 由现金流为-19.6亿美元元，Non-GAAP核心经营利润率为-33.6%，去年同期为-6.0%。Non-GAAP核心每股亏 损为10.44美元，不及彭博一致预期的每股亏损8.88美元。 图表1：2022Q3-2024Q3主营业务收入（百万美元）图表2：2024Q3主营业务收入占比 25,000 44.0% 35.1% 8.1% 4.4% -3.3% -1.9% -1.5% -10.0% -8.1% 全球服务,4,901 商用飞机,7,443 防务、空间与安全, 5,536 20,000 15,000 10,000 5,000 0 Q32022Q42022Q12023Q22023Q32023Q42023Q12024Q22024Q32024 商用飞机防务、空间与安全全球服务YoY 资料来源：公司披露，第一上海整理资料来源：公司披露，第一上海整理 公司将裁员1.7万人 波音公司本季度计划裁员10%（约1.7万人），覆盖高管、经理和员工。公司CEO凯利·奥特伯格在业绩会上表示公司需要做出结构性的改变，打造更加精简专注的组织，确保公司能保持竞争力，并长期为客户提供服务。其计划包括对公司进行根本性的文化变革、稳定业务以及提高整个公司对新平台承诺的执行纪律。 图表3：2022Q3-2024Q3经营利润及利润率图表4：2022Q3-2024Q3订单积压情况（百万美元） 2,000 0 -2,000 -4,000 -6,000 -8,000 -10,000 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% 600,000 500,000 400,000 300,000 200,000 100,000 -12,000 Q32022Q42022Q12023Q22023Q32023Q42023Q12024Q22024Q32024 -35% 0 Q32022Q42022Q12023Q22023Q32023Q42023Q12024Q22024Q32024 营业利润营业利润率 商业飞机防务、空间与安全全球服务 资料来源：公司披露，第一上海整理资料来源：公司披露，第一上海整理 商业飞机收入为74.4亿美元，同比下降5.5% 商业飞机（BCA） 本季度BCA收入为74.4亿美元，同比下降5.5%。BCA经营亏损40.2亿美元，经营利润率-54.0%，去年同期经营亏损为6.8亿美元。经营亏损主要由于30亿美元的777X和767税前费用及国际机械师和航空航天工人协会（IAM）罢工所产生的费用。 关于777X的交付延迟，公司将继续遵循FAA的指导，推进认证过程，目前预计首次交付时间为2026年。 图表5：2022Q3-2024Q3BCA收入及经营利润率（百万美元） 1,00060% 0 -1,000 30% -2,0000% -3,000 -4,000 -30% -5,000 Q32022Q42022Q12023Q22023Q32023Q42023Q12024Q22024Q32024 -60% 资料来源：公司披露，第一上海整理 商业飞机收入营业利润率 本季度公司毛订单为159架，目前BCA的订单储量超过5400架飞机，价值4277亿美元，上季度为4366亿美元。 图表6：波音公司2024年飞机毛订单情况 Boeing 2024 Q1 Q2 Q3 Q4 年度总计 毛订单 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 737 3 10 85 3 57 22 54 46 34 314 747 0 767 15 15 777 1 28 2 11 15 11 7 75 787 4 5 4 10 23 3 15 113 7 4 14 72 22 65 63 49 0 427 资料来源：公司披露，第一上海整理 本季度公司共交付飞机116架，其中737为92架，787为14架。737MAX的产量 预计将在2024年底提升至每月38架。787当前产量为每月4架，预计将在2024 Boeing 2024 Q1 Q2 Q3 Q4 年度总计 交付 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 737 25 18 24 16 19 35 32 32 28 9 9 25 272 747 0 767 1 2 2 3 1 4 1 1 1 2 2 20 777 2 5 1 3 3 14 787 1 7 5 4 2 3 6 4 4 4 2 5 47 27 27 29 24 24 44 43 40 33 14 13 35 353 年底提升至每月5架。图表7：波音公司2024年交付情况与预测 资料来源：公司披露，第一上海预测 防务、空间与安全（BDS） 防务、空间与安全部门收本季度BDS收入为54.8亿美元，同比增长1.0%。经营亏损23.8亿美元，经营利 入为55.4亿美元，同比增长1.0% 润率-43.1%。大幅亏损主要由于1）战斗机项目在第三季度出现亏损，由于F-15EX在共享生产线上加速生产，以及额外的成本压力和F-18生产的逐步减少。2）固定价格开发项目面临额外的20亿美元成本压力，T-7A和KC-46A加油机项目的预计生产成本增加。本季度BDS共交付34架飞机，包括首架MH-139A灰狼；获得了80亿美元的订单，目前BDS积压订单为616美元，28%为海外订单。 图表8：2022Q3-2024Q3BDS收入及经营利润率（百万美元） 50020% 0 -500 0% -1,000 -1,500 -2,000 -2,500 -20% -40% -3,000 Q32022Q42022Q12023Q22023Q32023Q42023Q12024Q22024Q32024 -60% 防务、空间与安全收入营业利润率 资料来源：公司披露，第一上海整理 全球服务（BGS） 全球服务部门收入为49本季度BGS收入为49亿美元，同比增长1.8%。经营利润为8.3亿美元，经营利润 亿美元，同比增长1.8%率为17.0%。主要由于商业航空公司的飞机维护订单增加。本季度BGS积压订单为204亿美元，本季度新增订单60亿美元。BGS与全日空签订了几项关键服务协议，并签订了美国空军KC-135备件合同。 图表9：2022Q3-2024Q3BGS收入及经营利润率（百万美元） 1,00020% 800 15% 600 400 10% 5% 200 00% Q32022Q42022Q12023Q22023Q32023Q42023Q12024Q22024Q32024 资料来源：公司披露，第一上海整理 全球服务收入营业利润率 目标价220.00美元，维持买入评级 公司目前正在经历裁员及罢工等严峻挑战，但我们认为结构性的调整后公司有望在2025年看到复苏的希望。客机市场的双寡头竞争情况决定了航空公司对波音客机有持续的需求，5000亿美元的后备订单将可能产生机遇。 我们评估了2024-2026财年公司生产及交付的