被动投资的内涵与简史
- 被动投资通过投资特定指数成分股以复刻指数表现，主要工具为普通指数基金和ETF，两者区别在于ETF可在一级市场申赎和二级市场交易。
- ETF不完全等同于被动投资，被动投资也不仅限于ETF和普通指数基金，Smart Beta策略等也属于被动投资范畴。
- 被动投资兴起经历了萌芽期（1950-1960年代）、诞生期（1970-1990年代）和蓬勃发展期（2000年至今）。
海外ETF的发展现状
- 截至2023年底，全球ETF规模已达11.61万亿美元，数量占比6.6%，美洲地区数量占比最高，亚太地区增速迅猛。
- 美国权益ETF占美股成交额比例已超过30%，欧洲和亚太地区该占比均为13%左右。
- ETF用途广泛，包括基础用途（大类资产配置、主题/行业/因子配置）、衍生用途（分散投资、套利、对冲、流动性管理）和新型用途（固定投资策略ETF）。
文献的启示：被动投资的兴起对于市场的影响经验
- 被动投资改善了成分股的定价效率，套利者和ETF做市商的存在加速了成分股的定价，尤其改善了流动性较差或小型企业的定价效率。
- 被动投资改变了市场的参与者结构：
- ETF为不知情交易者提供了良好工具，可能影响部分非龙头公司的流动性和定价偏离基本面。
- 主动基金对被动基金的学习可能带来市场的周期性定价，新股纳入指数后估值被快速推升，但长期表现可能跑输。
- 被动投资可能改变上市公司的激励机制，特别是非龙头公司更加注重市值管理或满足ESG等被动指标。
- 被动投资或改变市场对于特定研究资源的需求，选股研究重要性下降，择时和行业选择研究重要性上升。
国内被动投资的发展进程及演绎
- 2018年下半年以来，国内被动基金增长明显快于主动基金，2024Q3首次实现规模超越。
- ETF在被动基金中占据主导地位，截至2024Q3，ETF持有A股规模占被动基金比重在85%以上。
- 国内股票ETF以宽基ETF为主，指数跟踪上以市值分层、科创/创业板以及部分行业为主，边际上新增对于行业中性指数的跟踪。
- 被动崛起的背景与驱动因素：主动基金的“ETF”化（低换手率、高仓位、集中持仓）、ETF表现的逐步占优、政策鼓励。
- ETF交易特征：成交占比逐步提升，2024年下半年以来，ETF成交额与全A成交额之比在5.8%以上；ETF做市商数量增量明显熨平一二偏离。
- ETF以机构持有为主但结构分化明显，ETF与指数对应成分股的参与者存在明显差异，部分ETF存在期权。
- ETF发展背后更多元的驱动因素：内涵丰富的低费率工具、为不知情交易者提供工具、为衍生品参与者提供更多策略、汇金等投资者稳定市场的重要工具、ETF流动性优势。
被动投资崛起对A股影响
- 帮助A股实现“支持实体”融资的政策目标，以中证A500为例，其行业权重变动与股权融资方向呈现明显正相关关系。
- 仓位择时的重要性提升，主动跑赢被动的两类方法：高仓位+高集中持仓抓住上涨；应对风险时主动降低仓位+相对分散持仓。
- 主动基金行为与ETF指数样本调整推动市场周期性变化，组合投资的重要意义浮现，市场定价维度将发生转变：从个股研究逐步转向组合投资。
