益生股份(002458)深耕畜禽种源，苗价有望维持高景气

证券研究报告 投资评级:增持(维持)核心观点 基本数据 2024-11-29 收盘价(元) 9.69 流通股本(亿股) 7.49 每股净资产(元) 4.02 总股本(亿股) 11.06 最近12月市场表现 聚焦高代次畜禽种源，30余载筑就行业龙头：公司在行业内率先引入了曾祖代白羽肉种鸡，主要饲养祖代以及父母代白羽肉种鸡，销售父母代和商品代鸡苗。近年公司加大种猪业务产能投入，有望与白羽鸡业务实现双轮驱动 益生股份 沪深300 22% 12% 2% -8% -19% -29% 父母代苗价维持高位，商品代有望实现猪鸡共振：2022年祖代鸡引种受阻形成的终端缺口或被国产和强制换羽部分补充。从品种结构上看，2024年1-10月父母代鸡苗国产品种销量占比18%，低于祖代更新量占比的31%，国产父母代鸡苗形成大量供应仍需时日，目前进口父母代鸡苗供给仍偏紧；商品代鸡苗从供给端来看，不同品种以及大小厂之间的苗价存在差异，好品种的鸡苗供给偏紧且价格略高，排苗计划较好；需求端来看，下游养殖和屠宰的持续扩产，对鸡苗需求也有较好的支撑。白羽鸡产业链各环节利润预计有所分化看好父母代种鸡和商品代鸡苗环节盈利。 优质鸡苗彰显竞争力，规模优势铸就护城河：益生是中国第一个也是唯一 一个引进并饲养哈伯德利丰新品系的公司，无论是在产蛋率还是料肉比方面都有明显的竞争优势，且抗病力强，成活率高。由于公司父母代种鸡性能优良在市场上具备价格优势，高于多数其余品种，同时利丰商品代鸡苗的报价也明 显高于市场平均销售价格。公司鸡苗销售量也不断扩大，具备规模优势。祖代 分析师肖珮菁 SAC证书编号：S0160524070005 xiaopj@ctsec.com 相关报告 1.《中报业绩符合预期，商品代苗报价持续上行》2024-08-02 2.《Q2业绩短期承压，看好后市苗价 2024-07-17 3.《归母净利同比增长，静待周期上行2024-03-13 肉种鸡饲养规模近二十年雄居全国第一，约占国内市场1/3的份额；商品肉雏鸡也产量不断扩大，已成为我国销售白羽肉鸡苗数量最多的企业，占国内市场近1/10的份额。 加大投入种猪板块，产能已逐步释放：随着公司种猪场的投入使用，公司 二元种猪已开始上市销售，产能已逐步释放，公司猪业务于今年第二季度已实现单季度盈利，今年前三季度种猪销售量同比增长了7倍多，公司预计四季度 能销售种猪1万多头，预计2025年销量15万头，预计满产后种猪销量为20 万头，未来计划成为国内种猪头部企业。 投资建议：公司以高代次畜禽种源供应为核心竞争力，是我国最大的祖代肉种鸡养殖企业，商品代鸡苗的销量也稳居第一。我们预计公司2024-2026年实现营业收入29.22/36.73/39.85亿元，归母净利润5.46/6.64/7.18亿元。以11月29日收盘价，对应PE分别为20/16/15倍，维持“增持”评级。 风险提示：鸡肉价格波动风险；动物疾病风险；食品安全风险；饲料原料价格波动风险；大股东质押率偏高风险 盈利预测： 2022A2023A2024E2025E2026E 营业收入(百万元) 2112 3225 2922 3673 3985 收入增长率(%) 0.64 52.71 -9.38 25.69 8.48 归母净利润(百万元) -367 541 546 664 718 净利润增长率(%) -1348.13 — 1.03 21.45 8.21 EPS(元) -0.37 0.54 0.49 0.60 0.65 PE — 19.93 19.62 16.16 14.93 ROE(%) -13.39 12.23 11.44 12.61 12.22 PB 5.03 2.69 2.24 2.04 1.83 数据来源：wind数据，财通证券研究所（以2024年11月29日收盘价计算） 请阅读最后一页的重要声明！ 内容目录 1益生股份：深耕畜禽种源，打造核心竞争力4 1.1聚焦高代次畜禽种源，30余载筑就行业龙头4 1.2营收及利润波动明显，降本增效成效初显5 1.3公司股权相对集中，激励机制绑定核心管理层6 2父母代苗价维持高位，商品代有望实现猪鸡共振7 2.1供给端：白羽肉鸡价格处于上行阶段7 2.2需求端：长期在肉类蛋白中持续增长，短期有望受猪价带动11 2.3利润端：利润在白羽鸡产业链不同环节转移13 3优质鸡苗彰显竞争力，多元化业务助力成长14 3.1品种优势明显，规模和质量优势铸就护城河14 3.2加大投入种猪板块，产能已逐步释放17 4盈利预测与估值18 5风险提示20 图表目录 图1.公司发展历程4 图2.营收整体维持增长趋势，波动向上5 图3.归母净利润周期波动较大5 图4.主要营收来自鸡苗销售6 图5.期间费用率有所下降，研发投入增加6 图6.公司股权结构稳定（截至2024年三季报）6 图7.白羽肉鸡养殖周期8 图8.2022年全国祖代鸡更新数量出现断档8 图9.2024年全国祖代种鸡存栏量(在产+后备)有所下降(单位：万套)8 图10.祖代鸡品种更新量（单位：万套）9 图11.2024年1-10月祖代更新量AA+和罗斯占比27%9 图12.近期美国疫情零散发生（截至11月25日）10 图13.2024年1-10月全国强制换羽量为10.73万套10 图14.2024年父母代种鸡在产存栏量有所下降(单位：万只)10 图15.2024年父母代种鸡后备存栏量仍在高位(单位：万只)10 图16.父母代鸡苗市场价持续提升11 图17.今年1-10月父母代鸡苗销量美国品种占比最高11 图18.商品代鸡苗销售量有季节性波动(单位：万只)11 图19.2024年第三季度开始商品代鸡苗价格有所上升(单位：元/只)11 图20.中国居民禽类消费占比在提升12 图21.2023年世界主要国家禽肉人均消费量12 图22.白羽肉鸡出栏数持续增长12 图23.鸡肉对猪肉具备一定替代性12 图24.益生股份处于产业链上游13 图25.益生股份毛利率波动更大（单位：%）13 图26.白羽肉鸡产业链利润14 图27.白羽鸡鸡苗价格与益生股份股价的关系14 图28.各品种2024年父母代鸡苗市场报价及实际成交价（单位：元/套）15 图29.公司商品代鸡苗相比市场平均价有溢价15 图30.父母代鸡苗销量不断扩大15 图31.商品代鸡苗销量持续增加15 图32.益生909月度销量16 图33.益生909相对于传统817在价格上具有优势16 图34.公司持续进行疫病净化工作17 图35.2024年上半年猪业务收入显著增长17 图36.2024年前三季度种猪销量同比增长7倍多17 图37.公司预计2025年销售数量达到15万头18 图38.益生股份PB目前2.4倍，处于历史4.2%分位数19 表1.公司主要产品4 表2.公司员工持股及股权激励明细7 表3.公司产品利丰父母代种鸡生产性能指标优异14 表4.817、沃德168以及益生909指标对比16 表5.公司营收拆分19 表6.可比公司估值（截至2024/11/29）20 1益生股份：深耕畜禽种源，打造核心竞争力 1.1聚焦高代次畜禽种源，30余载筑就行业龙头 公司成立于1989年，以高代次畜禽种源供应为核心竞争力。公司在行业内率先引入了曾祖代白羽肉种鸡，主要饲养祖代以及父母代白羽肉种鸡，销售父母代和商品代鸡苗。公司业务还涵盖种猪和商品猪的繁育与销售；并配套饲料加工，畜牧兽医科学研究，奶牛养殖，乳品加工，农牧设备制造，生态蔬菜种植，畜禽粪污生物处理及资源化利用等，成为产、研、销为一体的农业产业化国家重点龙头企业。 表1.公司主要产品 产品类别主要品种用途主要消费群体1H2024营收占比 父母代肉种鸡雏鸡利丰生产商品代肉鸡雏鸡肉种鸡养殖企业 商品代肉鸡雏鸡利丰用于商品肉鸡的饲养肉鸡养殖企业、养殖户 纯种之间配种生产原种猪，杂交繁 87.6% 种猪大约克、长白、杜洛克等 殖生产二元种猪猪养殖企业6.5% 农牧设备家禽养殖设备、家畜养殖设备、用于家禽、家畜、家兔养殖；孵化 家禽、家畜、家兔行业大 3.0% 家兔养殖设备、孵化厅设备 乳品原奶；巴氏杀菌乳、发酵乳等成品奶 厅各种设备生产 原奶主要用于深加工，巴氏杀菌乳、发酵乳等成品奶直接销售给大众消费者 中型养殖公司 奶制品加工企业以及胶东 地区的消费者1.8% 数据来源：公司公告，财通证券研究所 公司成立至今34年来稳步经营，深耕高代次白羽鸡产业。公司最早于1990年正式投产，从美国引进AA+祖代种鸡，当时引种量为4000套；1992年公司不断调整引种品种，开始引入美国海兰褐祖代蛋种鸡品种；2000年为了增加企业抵御风险的能力，实行多元化经营，成立了益生双肌臀原种猪场，开始从加拿大引进双肌臀原种猪；2016年11月，公司引入哈伯德曾祖代肉种鸡，填补了我国曾祖代白羽鸡育种的空白；2021年公司自主研发的“益生909”小型白羽肉鸡配套系获得国家畜禽新品种认定证书；2023年公司销售商品代鸡苗6.3亿羽，销量市占率近1/10。 图1.公司发展历程 数据来源：公司官网，财通证券研究所 1.2营收及利润波动明显，降本增效成效初显 营收整体维持增长趋势，波动向上。公司鸡苗销量持续增长，但鸡苗价格波动较大，使得公司营收及利润也呈一定的周期性。2019年白羽肉鸡行业总体表现为供给紧张、需求旺盛，非洲猪瘟事件引起鸡肉替代性消费需求持续增加，鸡产品价格大幅上涨，实现营收35.8亿元，同比增长143.3%。2013-2023年营收CAGR为20.4%。2023年全年公司实现营收32.3亿元，同比增长52.7%，公司生产规模不断扩大。2024前三季度实现营收21.5亿元，同比下滑-19.0%，受低引种量的影响，今年商品代鸡苗的供应整体减量，前三季度公司减量15%。 盈利受周期影响明显，盈亏不一。2019年公司鸡苗价格景气，实现归母净利润21.8 亿元。2023年由于父母代和商品代鸡苗价格同比上涨，实现全年归母净利润5.4亿元，同比大幅扭亏。2024前三季度因父母代和商品代鸡苗价格低于去年同期，并且量有缩减，公司归母净利润为3.0亿元，同比下降56.0%。 图2.营收整体维持增长趋势，波动向上图3.归母净利润周期波动较大 35.84 32.25 21.12 20.90 21.54 16.11 17.51 14.73 7.70 8.42 6.015.036.04 6.56 2.933.323.65 4.59 40 35 30 25 20 15 10 5 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 1-3Q2024 0 营业总收入（亿元）同比 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% 25 21.76 5.62 5.41 3.63 2.34 3.01 0.460.710.810.47 0.11 0.24 0.920.28 (2.89) (4.01) (3.10) (3.67) 归属于母公司股东的净利润（亿元） 20 15 10 5 0 (5) (10) 数据来源：wind，财通证券研究所数据来源：wind，财通证券研究所 主营从产品结构来看，以鸡苗产品为主。公司主要销售父母代和商品代鸡苗，鸡销售收入占比基本在80%以上，还有猪、乳品和农牧设备业务收入来源。随着种猪项目建成和产能逐渐释放，未来公司将通过种鸡、种猪的双轮驱动，以提高公司抵御风险和盈利的能力。从区域分布来看，种鸡业务主要分布在山东、江苏、黑龙江、河北、安徽等地，种猪业务主要分布在黑龙江、山东等地。 期间费用率有所下降，研发投入增加。公司继续强化内部管理，通过精细化操作、比学超和成本控制等方式，持续实施增效降本措施，生产效率稳步提升，单位成本稳步下降。公司近年来研发方面投入加大，2022年至今整体研发费用率维持在3