当前时点如何看鸿路钢构市值空间？

建筑装饰 当前时点如何看鸿路钢构市值空间？ 未来两年智能化改造投入规模趋稳，研发费率有望小幅下行。公司智能化改造投入主要分为设备购置（资本开支）与研发费用两部分。智能化设备 聚焦切割、焊接、喷涂三大核心环节，其中：1）激光切割环节布局较早、成熟度较高，截至2024年9月，已配备500余台高功率激光切割机，平 证券研究报告|行业周报 2024年12月08日 增持（维持） 行业走势 均每万吨产能配备1台，基本已实现全产线覆盖，预计后续整套设备投入建筑装饰沪深300 较少。2）焊接机器人为公司当前重点推进环节，处于投入高峰期，根据公司招标采购公告及当前焊工数量，我们预计公司焊接机器人配置总量约7000套，假设2024-2026年逐步完成，2024/2025/2026年每年上线 2000/2500/2500套，对应每年设备购置金额为4/5/5亿元，合计14亿元。 3）智慧喷涂：公司2024年招标200套智慧喷涂线集成方案，当前尚处研 发试验阶段。按照每2条产线配置1套智能喷涂设备计算，总需求量约250台，我们预计公司2024/2025/2026年每年上线50/100/100套，对应金额为0.2/0.4/0.4亿元，合计约0.9亿元。未来2-3年智能化改造设备投入以 30% 18% 6% -6% -18% -30% 2023-122024-042024-082024-12 焊接机器人及喷涂设备为主，2024-2026年每年投资额约4.2/5.4/5.4亿 元，相关资本开支有望趋于稳定。研发费用方面，公司2023Q3开始加大研发投入力度，其中人工环节为核心增量，伴随公司研发团队逐渐成熟，预计未来2-3年人员投入基本稳定，研发费用总额有望保持稳定，且伴随收入增长，研发费用率有望小幅下行。 智能化改造潜在降本增效空间可观，效果显现后有望带来较大业绩弹性。智能化改造有助于提高公司产品质量及生产效率，同时通过机器人替代人工大幅降低成本并打开产能上限。我们以2023年经营情况进行测算，在 25%/50%/80%的焊接机器人替代率下，单吨成本可下降46/70/96元，毛利率可提升0.9/1.3/1.8pct；考虑产能利用率提升影响，单吨成本可下降131/202/260元，毛利率可提升2.4/3.8/4.8pct（体测测算见报报告当当前时点再看鸿路钢构——强者恒强，精进不休》），降本增效成果显著，后续有望逐步兑现，业绩弹性释放潜力较大。 明年宏观需求预计边际改善，公司钢结构产品有望量价齐升。2024年1-10月制造业投资同比增长9.3%，环比提升0.1pct；2024年11月制造业PMI为50.3%，环比提升0.2个pct，已连续3月回升，“两新”政策支持下制 造业景气度持续向好。展望明年，政策大方向预计偏扩张，化债资金落地叠加财政政策有望进一步加码，促进基建资金面改善，同时“两新”政策与新质生产力发展有望持续为制造业提供支撑，地产投资增速有望趋于筑底，我们测算2025年基建/制造业/地产投资增速分别约为10%/8%/-6%，固投增速预计为5%，较今年3.6%的增速边际改善。（体测测算见报报告当2025年策略：养精蓄锐内外兼修》）。宏观需求向好环境下，公司钢结构产品有望实现量价齐升。产量方面：下游投资景气有望改善，带动钢结构需求向好，公司订单修复、产能释放节奏有望加快。价格方面：Q4钢价已有所回升并逐步趋稳，后续宏观需求改善有望驱动钢价上行，公司钢结构产品售价有望同步上涨，成本端在移动加权平均计算方式下上涨将滞后于售价端，毛利率相应提升，盈利能力预计得到改善。 多重因素共振下，公司后续业绩有望展现出较大弹性。2024年临近年尾，Q1-3公司扣非后单吨归母净利润110元（以产量计算），预计今年产量大概率维持去年同水平（预计450万吨），由此可预估公司扣非后归母净利润 约5.0亿元，同时预测公司24年营收222亿元，同降6%（见报此前外发的鸿路钢构深度当当前时点再看鸿路钢构——强者恒强，精进不休》）。考虑 作者 分析师何亚轩 执业证书编号：S0680518030004邮箱：heyaxuan@gszq.com 分析师廖文强 执业证书编号：S0680519070003邮箱：liaowenqiang@gszq.com 分析师程龙戈 执业证书编号：S0680518010003邮箱：chenglongge@gszq.com 研究助理张天祎 执业证书编号：S0680123060030邮箱：zhangtianyi@gszq.com 相关研究 1、当建筑装饰：2025年策略：养精蓄锐内外兼修》 2024-12-02 2、当专业工程：核电投资加码，关注中岩大地》2024- 11-28 3、当建筑装饰：从建筑与银行板块对比看当前投资机会》2024-11-24 请仔细阅读本报告末页声明 到公司Q1-3非经3.0亿元，我们判断全年非经3.6亿元，可得2024年归 母净利润约8.6亿元，同降27%。针对后续25-26年业绩： 1）保守情况下：经济在系列增量政策促进下小幅好转，带动钢结构售价25- 26年均小幅上涨2%，公司产量25-26年分别增长10%/8%；两者共同驱动公司25-26年收入分别增长12%/10%；在成本采用移动加权平均计算的情况下，钢结构售价快于成本推动公司毛利率25-26年分别小幅提升0.3/0.1pct，此部分驱动公司扣非后吨净利分别提升15/5元；此外，假设公司机器人降本效果开始显现，25-26年分别提升吨净利10/10元，由此可测算25-26年公司扣非后吨净利分别为135/150元，对应扣非后归母净利润6.7/8.0亿元。非经方面，假设25-26年分别为3.0/2.8亿元，由此可测算保守情况下，公司25-26年归母净利润分别为9.7/10.8亿元，同增13%/12%，当前市值对应PE分别为13.6/12.1倍。 2）中性情况下：钢结构售价25-26年分别上涨15%/10%，公司产量25- 26年分别增长15%/15%，驱动公司25-26年收入分别增长32%/27%。公司毛利率25-26年分别提升0.6/0.4pct，此部分驱动公司扣非后吨净利分别提升34/25元；机器人降本推动25-26年扣非后吨净利分别提升25/25元，由此可测算25-26年公司扣非后吨净利分别为169/219元，对应扣非后归母净利润8.7/13.0亿元。非经方面，假设25-26年分别为3.2/3.0亿元，由此可测算中性情况下，公司25-26年归母净利润分别为11.9/16.0亿元，同增39%/34%，当前市值对应PE分别为11.0/8.2倍。 3）乐观情况下：钢结构售价25-26年分别上涨25%/20%，公司产量25- 26年分别增长20%/20%，驱动公司25-26年收入分别增长50%/44%。公司毛利率25-26年分别提升1.0/0.7pct，此部分驱动公司扣非后吨净利分别提升62/52元；机器人降本推动25-26年扣非后吨净利分别提升35/35元，由此可测算25-26年公司扣非后吨净利分别为207/294元，对应扣非后归母净利润11.2/19.0亿元。非经方面，假设25-26年分别为3.5/3.3亿元，由此可测算乐观情况下，公司25-26年归母净利润分别为14.7/22.3亿元，同增71%/52%，当前市值对应PE分别为9.0/5.9倍。 钢结构渗透率提升空间广阔，公司作为优势龙头有望持续享行业扩容+整合红利。2023年全国钢结构产量为1.17亿吨，同比增长11%，2016-2023年CAGR达11%。根据行业“十四🖂”规划及2035年远景目标，2025/2035 年钢结构用量将达1.4/2亿吨，占粗钢产量比例达15%/25%以上（2023年为14%），国内钢结构渗透率提升空间充足，行业有望持续扩容。竞争优势方面，公司为国内钢结构制造龙头，预计2024年底年产能达520万吨，规模居于行业首位，公司依托规模化采购、智能化生产与精细化管理能力，持续扩大成本优势、提高生产效率并优化产品质量，竞争力不断增强；同时受益于大单履约及快速交货能力，公司与下游大型建筑央国企以及制造业优质客户形成深度合作，客户粘性与订单稳定性持续提升。成长动力方面，在项目大型化叠加行业转型升级趋势下，落后中小产能加速出清，公司作为行业龙头份额有望延续提升趋势；此外公司还积极承接客户境外项目订单，产品间接出口业务逐步增长，2024年泰国、印尼、墨西哥等海外项目已陆续成功交货，后续有望持续开拓海外增量市场。 投资建议：我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为8.6/9.7/10.7亿元（与前文保守情况下的预测结果基本一致），YoY-26.9%/+12.3%/ +11.0%，EPS分别为1.25/1.40/1.56元/股，当前股价（截止2024/12/6）对应PE分别15.3/13.6/12.2倍。2024-2026年钢结构板块可比公司PE均值分别为20.1/18.5/17.1倍。鸿路钢构作为钢结构制造龙头规模优势显著，伴随智能化改造降本增效，以及经济需求逐步好转，公司钢结构产量、售价与吨净利均有望上行，后续有望展现较大向上业绩弹性，进而带动估值回升，实现“戴维斯双击”，根据上文中性估计2025年业绩11.9亿元，增速可达39%，假设给予PE15倍，对应市值约180亿元，较当前市值高出36%。 风险提示：智能化改造不及预期、需求恢复不及预期、钢材价格波动、测算误差风险等。 重点标的 股票代码 股票名称 投资评级 EPS（元） PE 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 002541.SZ 鸿路钢构 买入 1.71 1.25 1.40 1.56 9.80 15.25 13.59 12.24 资料来源：Wind，国盛证券研究所 内容目录 当前时点如何看鸿路钢构市值空间？5 投资建议11 风险提示12 图表目录 图表1：鸿路钢构研发费用及研发费用率5 图表2：鸿路钢构研发费用构成（单位：亿元）5 图表3：焊机机器人及智能喷涂设备购置金额测算6 图表4：不考虑产能利用率提升情况下单产线成本及毛利率测算6 图表5：考虑产能利用率提升情况下单产线成本及毛利率测算7 图表6：制造业投资累计同比与单月同比增速7 图表7：制造业PMI8 图表8：钢材价格8 图表9：公司2025-2026年业绩在保守、中性、乐观情境下简易测算9 图表10：全国钢结构产量及增速10 图表11：鸿路钢构新签订单及产量情况10 图表12：鸿路钢构前�大客户收入及占比10 图表13：鸿路钢构出海路径11 图表14：可比公司估值表11 当前时点如何看鸿路钢构市值空间？ 未来两年智能化改造投入规模趋稳，研发费率有望小幅下行。公司智能化改造投入主要分为设备购置（资本开支）与研发费用两部分。智能化设备聚焦切割、焊接、喷涂三大核心环节，其中：1）激光切割环节布局较早、成熟度较高，截至2024年9月，已配备 500余台高功率激光切割机，平均每万吨产能配备1台，基本已实现全产线覆盖，预计后续整套设备投入较少。2）焊接机器人为公司当前重点推进环节，处于投入高峰期，根据公司招标采购公告及当前焊工数量，我们预计公司焊接机器人配置总量约7000套，假设2024-2026年逐步完成，2024/2025/2026年每年上线2000/2500/2500套，对应每年设备购置金额为4/5/5亿元，合计14亿元。3）智慧喷涂：公司2024年招标200 套智慧喷涂线集成方案，当前尚处研发试验阶段。按照每2条产线配置1套智能喷涂设备计算，总需求量约250台，我们预计公司2024/2025/2026年每年上线50/100/100套，对应金额为0.2/0.4/0.4亿元，合计约0.9亿元。未来2-3年智能化改造设备投入以焊接机器人及喷涂设备为主，2024-2026年每年投资额约4.2/5.4/5.4亿元，相关资本开支有望趋于稳定。研发费用方面，公司2023Q