证券-中国半导体供应链：对中国半导体设备厂商持更为谨慎的看法

核心观点

• 美国对中国半导体公司的限制措施可能进一步升级，包括将更多公司列入实体清单，并扩大对成熟制程或其他尖端领域（如HBM）的设备出口限制。
• 中国半导体产业链的国产化努力将长期持续，但短期内可能因限制升级而受到干扰，导致半导体设备需求下降。
• 预计2025-26年中国晶圆厂产能建设将主要集中在28-90nm制程（逻辑、模拟等）和存储（DRAM和NAND）。

关键数据

• 2025/26年中国半导体设备支出预计将正常化至约330亿美元/年，低于2024年的峰值约380亿美元。
• 中国晶圆厂自2020年以来的产能扩张主要集中在12英寸晶圆。
• 近期中国芯片制造商招标的设备数量减少，7月/8月2024年招标设备数量少于50台，9月/10月主要由重庆新联和CRRC时代电气招标，其他厂商需求仍较弱。

研究结论

• 降级了华虹半导体（688120 CH）和京微齐力（688037 CH）的评级至“跑输”，因2025/26年需求不确定性。
• 维持对华虹半导体的“跑输”评级，认为成熟制程芯片制造产能扩张放缓可能有助于缓解中国代工厂的价格竞争压力，但不会立即带来代工服务价格复苏。
• 给予威尔半导体（603501 CH）“买入”评级，主要看好其在智能手机CMOS图像传感器市场的销售增长潜力，因其产品制程较成熟，主要供应中国市场，不受限制影响。
• 给予华虹半导体（HHUSF）“跑输”评级，目标价12港元，基于2025年预期市净率的0.4倍，低于其2025年上半年的低点，且2025年预期ROE为个位数低单 digits。
• 给予华虹半导体（XSNIF）“跑输”评级，目标价162元人民币，基于2025年预期市盈率的35倍，反映了其未来销售/利润增长放缓，与2020-24年的快速扩张期相比。
• 给予京微齐力（XKSQF）“跑输”评级，目标价70元人民币，基于2025年预期市盈率的40倍，代表历史低点估值水平，因公司设备交付/推出速度缓慢，短期内销售增长风险可能持续。
• 给予威尔半导体（XXHQF）“买入”评级，目标价122元人民币，基于35倍市盈率和2024/25年平均每股收益3.49元人民币，其净利润生成将正常化自2024年。