证券行业2024年11月报并购交易活跃，投行模式创新

证券研究报告|2024年12月03日 核心观点行业研究·行业月报 提升上市公司质量、提高股东回报逐渐成为我国资本市场改革的核心命题之一，并购重组浪潮兴起蕴含券商业务机遇。2024年以来，监管部门接连出台并购重组相关政策，推动上市公司并购重组，以活跃资本市场、提升经济效率及培育新质生产力发展。对于上市公司而言，合并公司竞争优势增强、定价能力提升，被合并公司股东则在减持受限后获得一个新的股权退出路径。对于投资者而言，鉴于我国当前仍有较多公司处于“内部人控制”阶段，股东回报的重视程度亟待提高，以并购重组提升企业价值，有望在给投资者创造价值的同时，也给内部人自身创造价值。对于券商等资本市场中介而言，财务顾问、资本中介、投研联动等业务模式均有望受益。2012-2016年间的并购重组浪潮中，多数券商在多数年份，财务顾问净收入占投行业务净收入比重居30%左右，高者甚至可突破60%，财务顾问业务贡献了可观的投行业务收入。除财务顾问业务以外，并购基金业务发展潜力较大。并购基金的运作模式通常是通过收购企业股权从而获得对企业的控制权，然后对其进行重组改造，并在合适时机出售。一方面，我国经济历经数十年高速发展，产生了一批组织庞大、业务多元、被内部人控制且估值较低的公司。另一方面，我国资本市场改革愈发注重股东回报，且无论机构投资者还是个人投资者，股东利益诉求日益提升。并购基金可以作为主动管理的中介，在收购企业后可以带着股东诉求参与企业管理，通过提升企业价值，最终实现股东、内部人和中介多方共赢。 市场交易活跃度仍居高位，IPO略有复苏。（1）经纪业务方面，11月A股日均成交金额为19,676亿元，环比-2.3%，同比+122.4%。（2）投行业务方面，11月IPO数量为31家，募集资金规模为52.116亿元，环比+4.9%；11月再融资规模为238.88亿元，环比下跌+150.0%；11月企业债和公司债 承销规模为4250.06亿元，环比+37.49%（3）自营业务方面，上证综指+1.58%，沪深300指数+0.66%，创业板指数+2.75%，中证全债指数上涨0.71%。（4）从反映市场风险偏好和活跃度的两融余额看，至11月30日，两融余额为 18,444.07亿元，环比+7.90%。 投资建议：我们对行业维持“优于大市”评级。着眼于严监严管下的两条主线，我们判断行业集中度会进一步提升，机构定价权进一步加深，资管指数化进一步加强，监管要求进一步提高。重点推荐龙头券商中信证券、华泰证券。建议关注业务协同预期强的兴业证券，整合推进顺利的国联证券。 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） （百万元） 2024E 2025E 2024E 2025E 600030.SH 中信证券 优于大市 31.27 463,438.50 1.39 1.53 22.53 20.49 601688.SH 华泰证券 优于大市 18.17 164,026.08 1.59 1.70 11.44 10.70 601377.SH 兴业证券 优于大市 6.49 56,047.56 0.31 0.33 20.94 19.67 601456.SH 国联证券 优于大市 12.33 34,915.76 0.18 0.31 68.50 39.77 风险提示：经济复苏不及预期；市场竞争加剧；创新推进不及预期等。重点公司盈利预测及投资评级 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 非银金融·证券Ⅱ优于大市·维持 证券分析师：孔祥证券分析师：王德坤021-60375452021-61761035 kongxiang@guosen.com.cnwangdekun@guosen.com.cnS0980523060004S0980524070008 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《证券行业2024年三季报综述暨战略发展思考-高景气周期下行 业转型指南》——2024-11-14 《证券行业2024年10月报-零售资金持续入市，券商两融弹性 提升》——2024-11-01 《证券行业2024年9月投资策略-政策直达资本市场》—— 2024-09-24 《证券业2024年中报综述-业绩筑底，复苏可期，整合待进》— —2024-09-11 《证券行业2024年8月投资策略-整合落地不断，财富转型推进》 ——2024-08-28 证券行业2024年11月报 并购交易活跃，投行模式创新 优于大市 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 近期关注：并购交易活跃，投行模式创新4 资本市场资金面月度更新7 行业重要动态9 成交量保持高位，IPO规模略有复苏10 投资建议10 风险提示10 关键图表11 图表目录 图1：上市公司重大重组事件数量5 图2：上市券商2024Q3末代理买卖证券款（单位：亿元）7 图3：两融余额在高位保持平稳（单位：亿元）7 图4：股票ETF份额及净值规模（单位：亿份、亿元）7 图5：股票ETF资金净流入规模（单位：亿元）7 图6：机构持有人占比较高的股票ETF份额（单位：亿份）8 图7：个人持有人占比较高的股票ETF份额（单位：亿份）8 图8：北向资金交易额及占沪深两市股票交易额比重（单位：亿元）8 图9：主动股票基金新发数量及份额（单位：只、亿份）9 图10：被动股票基金新发数量及份额（单位：只、亿份）9 图11：普通股票型基金仓位变化9 图12：偏股混合型基金仓位变化9 图13：两市日均成交额及环比涨跌11 图14：IPO融资规模及环比涨跌11 图15：再融资规模及环比涨跌11 图16：企业债及公司债承销规模及环比涨跌11 图17：股债两市表现11 图18：日均两融余额11 图19：券商指数PB走势12 图20：中信一级行业11月涨幅排名12 图21：上市券商11月涨幅排名13 表1：2024年以来主要的并购重组政策梳理4 表2：部分上市券商财务顾问净收入规模（单位：亿元）5 表3：部分上市券商财务顾问净收入占投行业务净收入比重6 表4：1976年至1996年KKR募集基金产品概况（单位：百万美元）6 表5：重点公司盈利预测及投资评级13 近期关注：并购交易活跃，投行模式创新 提升上市公司质量、提高股东回报逐渐成为我国资本市场改革的核心命题之一。2024年以来，监管部门接连出台并购重组相关政策，推动上市公司并购重组，以活跃资本市场、提升经济效率及培育新质生产力发展。对于上市公司而言，合并公司竞争优势增强、定价能力提升，被合并公司股东则在减持受限后获得一个新的股权退出路径。对于投资者而言，鉴于我国当前仍有较多公司处于“内部人控制”阶段，股东回报的重视程度亟待提高，以并购重组提升企业价值，有望在给投资者创造价值的同时，也给内部人自身创造价值。对于中介而言，并购重组浪潮兴起蕴含着众多业务机遇，财务顾问、资本中介、投研联动等业务模式均有望得到深入发展。 表1：2024年以来主要的并购重组政策梳理 时间出台部门文件名称文件内容 2024年4月国务院 鼓励上市公司聚焦主业，综合运用并购重组、股权激励等方式提高发 展质量。 《关于推进资本市场改革加强并购重组监管，强化主业相关性，严把注入资产质量关，加大对开放和稳定发展的若干意“债壳上市”的监管力度，精准打击各类违规“保壳”行为。 见》（“国九条”） 支持头部（证券基金）机构通过并购重组、组织创新等方式提升核心竞争力。 加大并购重组改革力度，多措并举活跃并购重组市场。 多措并举活跃并购重组市场，支持上市公司通过并购重组提升投资价 2024年4月上交所 《上市公司重大资产重组值，加强重组上市监管力度，进一步削减“壳”资源价值: 审核规则（2024年4月修1)修订重组上市条件。 深交所 订）》 2)完善重组小额快速审核机制。 3)明确重组交易中获得股份相关主体的投资者适当性管理要求。 4)根据中国证监会或本所相关规则修订作出适应性调整。 优化科创板上市公司股债融资制度。建立健全开展关键核心技术攻关 2024年6月证监会 《关于深化科创板改革服的“硬科技”企业股债融资、并购重组“绿色通道”。 务科技创新和新质生产力更大力度支持并购重组。支持科创板上市公司开展产业链上下游的并发展的八条措施》(“科创购整合。提高并购重组估值包容性，支持科创板上市公司收购优质未 板八条”) 盈利“硬科技”企业。丰富并购重组支付工具，开展股份对价分期支付研究。支持科创板上市公司聚焦做优做强主业开展吸收合井。 1)支持上市公司向新质生产力方向转型升级。证监会将积极支持上市公司围绕战略性新兴产业、未来产业等进行并购重组，包括开展基于转型升级等目标的跨行业并购、有助于补链强链和提升关键技术水平的未盈利资产收购，以及支持“两创”板块公司并购产业链上下游资 《关于深化上市公司并购产等，引导更多资源要素向新质生产力方向聚焦。 2024年9月证监会 重组市场改革的意见》(“并购六条”) 2)鼓励上市公司加强产业整合。资本市场在支持新兴行业发展的同时，将继续助力传统行业通过重组提升产业集中度，提升资源配置效率。3)进一步提高监管包容度。 4)提升重组市场交易效率: 5)提高中介机构服务水平。 6)依法加强监管。 1）推动重组股份对价分期支付落地。 2024年9月证监会 《关于修订<上市公司重2）提高对同业竞争和关联交易的包容度。大资产重组管理办法>的3）新设重组简单审核程序。 决定（征求意见稿）》 4）完善锁定期规则支持上市公司之间吸收合并。 5）鼓励私募基金参与上市公司并购重组。 2024年9月上交所 就修订《上市公司重大资1）明确简易审核程序的适用情形。产重组审核规则》公开征2）设定简易审核程序的负面清单。 深交所 求意见的通知 3）规定简易审核程序相关机制。 4）强化简易审核程序的各方责任。 资料来源：各部门官网，国信证券经济研究所整理 2014年前后，我国曾发生首轮并购重组浪潮。2014年当年《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》发布，为彼时并购重组提供了政策支持。此外，彼时我国经济进入中高速增长阶段、产业结构发生变化、国有企业改革全面启动，也促成了并购重组不断推进。 图1：上市公司重大重组事件数量 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 参考历史经验，上一轮并购重组浪潮中，券商业务发展获益。国内券商参与并购重组业务以财务顾问为主。从收入规模角度，部分财务顾问业务规模较大的券商，自2012年起收入规模便显著提升，如中信证券等。从财务顾问净收入/投行业务净收入比重来看，2012-2016年间，多数券商在多数年份，占比居30%左右，高者甚至可突破60%，财务顾问业务贡献了可观的投行业务收入。2016年底，《上市公司重大资产重组管理办法》发布，并购重组审批标准趋严，券商财务顾问业务收入占比开始下降。2019年起，由于注册制、科创板上市等制度逐步实施，IPO及再融资业务的收入贡献占比提升，财务顾问收入对投行收入贡献已不明显。 表2：部分上市券商财务顾问净收入规模（单位：亿元） 代码 简称 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024H1 600030.SH 中信证券 3.0 4.2 8.2 8.5 11.4 8.2 15.7 10.3 9.2 9.1 7.5 8.2 8.7 5.5 2.2 601211.SH 国泰君安 0.3 1.5 0.7 1.6 2.1 4.3 5.1 3.8 3.6 3.2 3.0 2.8 2.3 2.2 0.6 601688.SH 华泰证券 0.9 1.0 1.4 2.0 4.4 5.5 6.4 9.1 6.5 5.0 4.2 5.0 4.4 2.4 0.6 000776.SZ 广发证券 0.5 0.6 1.3 1.1 2.8 7.0