多头平仓离场，近月合约压力有所缓解

研究员：王艳红投资咨询号：Z0010675 研究员：潘保龙投资咨询号：Z0019697 目录 第一部分：核心观点 第二部分：产业基本面供给端第三部分：产业基本面消费端第四部分：其他指标 核心观点 宏观：12月2日讯，从财新中国制造业PMI分项数据看，制造业供需双双加速扩张。11月制造业生产指数、新订单指数分别在扩张区间升至2024年7月来、2023年3月来最高。受访企业称，需求基本面改善、新产品发布等因素支撑了新订单增长。此前一度收缩的外需也开始回暖，11月新出口订单指数反弹至临界点以上，创近七个月来新高。企业反映，当月出口订单增长主要集中在投资品类和中间品类，消费品类出口订单量略有下降。 基本面：沪锌在持仓创纪录叠加价格大幅上行后，部分多头头寸离场，价格高位回调，近月挤仓压力略有缓解。梳理锌的基本面，年内锌矿紧缺的情形仍会持续，国内炼厂在经营压力下精炼锌产量预计很难同比转正，海外炼厂由于在原料采购方面有更高的长单比例，亏损压力要小于国内炼厂，精炼锌产出可保持同比正增长，进而保证加总之下的全球精炼锌产量保持同比微降，降幅不会进一步扩大。需求端年末处于淡季，对市场而言更看重对未来的需求预期。不过，站在目前的时间节点上，市场对于明年中国的经济增速目标、财政增量规模、美国新一届政府的外交内政政策、美联储政策等重要问题，很难有一个“大概率”的预期，或者说目前还没有一个让大多数人都相信的轨迹清晰的主流预判。一般而言，宏观预期分歧较大时，锌很难出现趋势性行情。 策略：建议在宏观预期轨迹清晰前以短期持仓、高抛低吸的区间操作思路为主，及时止盈。 产业基本面-供给端 2.1锌精矿产量 据ILZSG,2024年9月全球锌精矿产量为101.18万吨，同比减少1.81%。 锌矿加工费年度国际长协基准价为165美元/吨，处于历史低位，这意味着冶炼厂和矿山均认为2024年全球锌矿供应相对于 全球锌精矿产量万吨 锌矿加工费-年度国际长协基准价 冶炼厂产能是偏紧的。矿山在产业链利润分配上更加占优。 120 115 110 105 100 95 90 85 80 75 2018年2019年2020年2021年2022年2023年2024年 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 350 $300 $300 $274 $250 $245 $245 $229$230 $210 $223 $194 $191 $203 $172 $165 $147 $159 300 250 200 150 100 50 0 产业基本面-供给端 2.2锌精矿进口量及加工费 国内1-10月累计进口锌精矿317.95万实物吨，同比减少19.64%，进口矿量大幅下滑，国内原料供应紧张。 截止11月29日，根据SMM，进口矿加工费报-40美元/吨，国产矿加工费报1600元/吨，双双跌至绝对低位。 锌精矿进口量万吨 锌精矿加工费国产（左）元/吨，进口（右）美元/吨 2018年2019年2020年2021年 2022年2023年2024年 48 43 38 33 28 23 18 6000 5500 5000 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 国产进口 300 250 200 150 100 50 0 -50 2024/10/16 2024/8/16 2024/6/16 2024/4/16 2024/2/16 2023/12/16 2023/10/16 2023/8/16 2023/6/16 2023/4/16 2023/2/16 2022/12/16 2022/10/16 2022/8/16 2022/6/16 2022/4/16 2022/2/16 2021/12/16 2021/10/16 2021/8/16 2021/6/16 2021/4/16 13 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 产业基本面-供给端  加工费低位，压缩炼厂利润，二八分成、副产品硫酸、副产品中的小金属、白银等补偿部分冶炼业务亏损，炼厂亏损较为普遍。 2500 2000 1500 1000 500 0 (500) (1000) (1500) (2000) (2500) 2023/4/28 2023/5/28 2.3冶炼厂利润估算 冶炼厂利润（计入副产品）估算元/吨 2023/6/28 理论冶炼利润（国产矿） 2023/7/28 2023/8/28 2023/9/28 2023/10/28 2023/11/28 2023/12/28 2024/1/28 理论冶炼利润（进口矿） 2024/2/28 2024/3/28 2024/4/28 2024/5/28 2024/6/28 2024/7/28 2024/8/28 2024/9/28 2024/10/28 2024/11/28 600 500 400 300 200 100 0 2023-03-03 2023-04-03 2023-05-03 2023-06-03 2023-07-03 2023-08-03 副产品硫酸价格 2023-09-03 2023-10-03 2023-11-03 2023-12-03 2024-01-03 2024-02-03 2024-03-03 元/吨 2024-04-03 2024-05-03 2024-06-03 2024-07-03 2024-08-03 2024-09-03 2024-10-03 2024-11-03 产业基本面-供给端 2.4精炼锌产量 据ILZSG，2024年9月，全球精炼锌产出113.44万吨，同比减少1.4%，尽管国内炼厂减产，但海外炼厂有所增产。 2024年10月国内精炼锌产量为50.8万吨，同比下滑15.98%，炼厂原料不足及效益不佳，检修影响产量。 全球精炼锌产量万吨 国内精炼锌产量万吨（SMM统计） 2019年2020年2021年2022年2023年2024年2018年2019年2020年2021年2022年2023年2024年 125 65 120 60 115 110 105 100 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 55 50 45 40 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 产业基本面-供给端 2.5精炼锌进口利润与进口量 2024年1-10月，中国累计净进口精炼锌36.57万吨，6-7月进口量边际下滑，8-10月有所恢复。 精炼锌进口窗口目前处于关闭状态。 精炼锌净进口万吨 精炼锌进口盈亏估算元/吨 2020年2021年2022年2023年2024年 1000 8500 60 -500 4 -1000 2 0 -2 -4 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 -1500 -2000 2024/11/28 2024/11/14 2024/10/31 2024/10/17 2024/10/3 2024/9/19 2024/9/5 2024/8/22 2024/8/8 2024/7/25 2024/7/11 2024/6/27 2024/6/13 2024/5/30 2024/5/16 2024/5/2 2024/4/18 2024/4/4 2024/3/21 2024/3/7 2024/2/22 2024/2/8 2024/1/25 2024/1/11 -2500 产业基本面-消费端 3.1精炼锌初端消费 10月国内镀锌板产量为245万吨，同比增加6.52%。 镀锌表观消费量下挫，或表明实际需求偏弱及产业链隐性库存主动去库。 镀锌板产量万吨 镀锌板卷周度表观消费量万吨 260 <2020/2/292020年2021年2022年2023年2024年 110 2019年2020年2021年2022年2023年2024年 240 100 220 90 200 80 180 16070 140 60 120 1月1日 1月12日 1月21日 2月3日 2月14日 2月25日 3月6日 3月17日 3月26日 4月5日 4月15日 4月24日 5月5日 5月14日 5月24日 6月3日 6月12日 6月23日 7月2日 7月12日 7月22日 7月31日 8月11日 8月20日 8月30日 9月9日 9月18日 9月29日 10月8日 10月18日 10月28日 11月6日 11月17日 11月26日 12月8日 12月17日 12月27日 50 100 (空白)1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 产业基本面-消费端 3.2精炼锌终端消费 2024年1-10月基建投资完成额(不含电力)累计同比增速略有企稳。 在政策刺激下，10月地产销售有所好转，持续性是接下来的重点。 基建投资累计同比% 房地产指标累计同比% 40.00 35.00 30.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 基建投资完成额累计同比基建投资完成额累计同比（不含电力） 110 90 70 50 30 10 -10 开发投资完成额施工面积竣工面积新开工面积销售面积 0.00 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 2024-07 2024-09 -5.00 -30 -50 产业基本面-消费端 3.3精炼锌终端消费 2024年10月国内汽车产量299.64万辆，同比增加3.63%。 出口增速较好，内销较弱，家电产量增速下滑。 汽车产量万辆 家电产量累计同比% 325 275 2020年2021年2022年2023年2024年 90 70 50 空调冰箱洗衣机 225 30 175 10 125 -10 75 25 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 -30 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 2024-07 2024-09 -50 其他指标 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 1月3日 下游备货，国内库存去库较快，海外消费疲弱，连续交仓下库存大幅上行。 1月17日 2018年 2022年 2月2日 2月19日 3月5日 3月19日 上期所锌库存 4月2日 4月17日 5月4日 4.1库存 2019年 2023年 5月18日 6月1日 6月15日 7月1日 7月15日 7月29日 万吨 2020年 2024年 8月12日 8月26日 9月9日 9月22日 10月14日 10月28日 11月11日 2021年 11月25日 12月9日 35 30 25 20 15 10 12月23日 5 0 1月2日 1月12日 1月22日 2月6日 2月19日 2月29日 3月11日 3月21日 2021年 4月1日 国内锌社库万吨 4月12日 4月23日 5月7日 5月17日 2022年 5月28日 6月7日 6月18日 6月30日 7月10日 2023年 7月21日 7月31日 8月11日 8月21日 9月1日 2024年 9月11日 9