量化信用策略：久期跑出超额收益

2024年12月01日 久期跑出超额收益——量化信用策略 组合策略收益跟踪： 固定收益定期报告 证券研究报告 本周模拟组合收益回升，信用风格超长型策略有效增厚收益，其余策略下利率风格占优。利率风格组合中，城投超长型、二级资本债超长型策略组合收益较高，为0.7%、0.67%；信用风格组合中，城投超长 型、二级资本债超长型策略收益靠前，为0.99%、0.89%。 分重仓券种看，二级资本债及超长债重仓策略收益达到三个月内高点。信用风格存单重仓组合周度收益均值为0.32%，不及利率风格组合均值表现，两者相距20.8bp；城投重仓组合周度收益均值回升至 0.46%，特别是哑铃型组合收益达到0.64%，为近三个月以来最大值；二级资本债重仓组合周度收益均值上涨至0.46%，各类策略收益均在三个月内高位；超长债重仓组合收益同样行至高位，且环比涨幅接近65bp，远超其他品种重仓组合。 收益来源方面，各类策略组合票息收益连续三周下行，资本利得主导收益。主要策略中，城投短端下沉组合周度票息达到0.046%，环比下行0.11bp，为信用风格中降幅较大的策略组合，而混合哑铃型策 略的票息收益降幅较小。此外，城投哑铃型、混合哑铃型策略票息贡献仅为7.1%、7.4%，资本利得贡献了绝大部分的收益。 尹睿哲分析师 SAC执业证书编号：S1450523120003 yinrz@essence.com.cn 李豫泽分析师 SAC执业证书编号：S1450523120004 liyz9@essence.com.cn 信用策略超额收益跟踪： 近四周久期策略累计超额收益优势开始凸显。多数中长端策略超额收益回正，但还未覆盖本月中上旬跑输基准的部分。其中，城投哑铃型、券商债久期，及城投久期组合的超额收益分别达到53.6bp、 19.5bp、14.8bp，近2-3周内久期策略组合跑出不小的收益。 分策略久期来看，本周城投及超长债重仓组合大幅跑赢基准。短端策略方面，城投短端下沉策略、存单策略均跑赢基准组合，不过超额收益均在5bp以内；中长端策略方面，除短端下沉组合外，城投策略均 呈现正项超额收益，延续了11月中旬以来的有力表现，而金融债重仓组合中，除商金债子弹型组合外，其余策略读数多为正，其中，永续债久期、券商债久期组合具有7bp以上的超额收益；超长债策略达到近三个月最佳，城投超长型、二级资本债超长型组合超越基准47.4bp、37.9bp之多。 风险提示：模拟组合配置方法失真，收益测算方法误差。 内容目录 1.组合策略收益跟踪3 1.1.组合周度收益一览4 1.2.组合周度收益来源6 2.信用策略超额收益跟踪7 附：模拟组合配置方法9 图表目录 图1.利率风格组合年度累计综合收益（%）3 图2.信用风格组合年度累计综合收益（%）3 图3.本周模拟组合收益表现对比4 图4.信用风格同业存单重仓策略组合收益表现4 图5.信用风格城投债重仓策略组合收益表现5 图6.信用风格二级资本债重仓策略组合收益表现5 图7.信用风格超长债重仓策略组合收益表现5 图8.信用风格城投债重仓策略组合收益来源6 图9.信用风格二级资本债重仓策略组合收益来源6 图10.近四周主要模拟组合超额收益表现对比7 图11.信用风格短端策略组合超额收益7 图12.信用风格中长端策略组合（主要品种）超额收益8 图13.信用风格中长端策略组合（金融债品种）超额收益8 图14.信用风格超长债策略组合超额收益8 表1：模拟组合配置方法一览9 1.组合策略收益跟踪 截至11月29日，今年以来超长债重仓信用风格组合均跑赢利率风格。信用风格组合中，产业超长型、二级资本债久期及城投久期组合的累计综合收益位居前列，分别达到9.03%、6.3%、6.14%，城投重仓策略累计收益多数不及去年全年，但除城投短端下沉组合外，其余策略收益均超越去年同期读数。 图1.利率风格组合年度累计综合收益（%） 22/12/3123/12/3124/11/29 存单子弹型 10 产业超长型 7.36 86.23 6 4 2 6.52 城投子弹型 二级债拉久期 6.680 6.32 城投短端下沉 二级债下沉 6.53 6.52 6.64 城投拉久期 二级债子弹型 资料来源：iFinD，国投证券证券研究所 数据说明：1）利率风格组合按照80%：20%的比例配置利率债与信用债，信用风格反之，其中，利率债部分采用10年期 国债，信用债部分配置20%的超长债，且选择10年期AA+产业债品种。2）子弹型配置选取1年AAA同业存单、3年期AA+城投债、3年期AAA-二永债及商金债；下沉策略配置选取1年AA+同业存单、1年期AA-城投债、3年期AA+二永债、3年AAA-券商次级债；久期策略配置选取4年期AA+城投债、4年期AAA-二永债、4年AAA券商债；超长策略配置10年AA+城投、产业债、10年AAA-二级资本债；城投/混合哑铃型按照1：1配置1年AA+城投债、10年AA+城投债/10年AAA-二级资本债。3）年度累计收益以不同组合的周度综合收益（票息+资本利得）加总得到，票息收益按照期初估值收益×持有时长计算，下同。 图2.信用风格组合年度累计综合收益（%） 22/12/3123/12/3124/11/29 存单子弹型 10 产业超长型9.03 8 64.495.68 4 2 城投子弹型 二级债拉久期 6.300 4.87 城投短端下沉 二级债下沉 5.70 5.67 6.14 城投拉久期 二级债子弹型 资料来源：iFinD，国投证券证券研究所 1.1.组合周度收益一览 本周模拟组合收益回升，信用风格超长型策略有效增厚收益，其余策略下利率风格占优。利率风格组合中，城投超长型、二级资本债超长型策略组合收益较高，为0.7%、0.67%；信用风格组合中，城投超长型、二级资本债超长型策略收益靠前，为0.99%、0.89%。 图3.本周模拟组合收益表现对比 混合哑铃型城投哑铃型产业超长型二级超长型城投超长型混合哑铃型城投哑铃型产业超长型二级超长型城投超长型 信用风格 本周模拟组合综合收益，% 利率风格 0.000.200.400.600.801.00 资料来源：iFinD，国投证券证券研究所 数据说明：选取利率风格、信用风格模拟组合中，综合收益排名前5的策略组合展示。 分重仓券种看，二级资本债及超长债重仓策略收益达到三个月内高点。信用风格存单重仓组合周度收益均值为0.32%，不及利率风格组合均值表现，两者相距20.8bp；城投重仓组合周度收益均值回升至0.46%，特别是哑铃型组合收益达到0.64%，为近三个月以来最大值；二级 资本债重仓组合周度收益均值上涨至0.46%，各类策略收益均在三个月内高位；超长债重仓组合收益同样行至高位，且环比涨幅接近65bp，远超其他品种重仓组合。 图4.信用风格同业存单重仓策略组合收益表现 存单重仓策略组合综合收益，% 下沉-子弹，bp，右轴利率风格组合收益均值 存单子弹型存单下沉型 0.8 2.0 0.41.2 0.00.4 (0.4)(0.4) (0.8)(1.2) (1.2) 24/9/624/9/2024/10/424/10/1824/11/124/11/1524/11/29 (2.0) 资料来源：iFinD，国投证券证券研究所 图5.信用风格城投债重仓策略组合收益表现 城投债重仓策略组合综合收益，% 利率风格组合收益均值 城投短端下沉城投拉久期 城投子弹型 城投哑铃型 1.2 0.8 0.4 0.0 (0.4) (0.8) (1.2) 24/9/624/9/2024/10/424/10/1824/11/124/11/1524/11/29 资料来源：iFinD，国投证券证券研究所 图6.信用风格二级资本债重仓策略组合收益表现 二级资本债重仓策略组合综合收益，% 利率风格组合收益均值二级债下沉 二级债拉久期 二级债子弹型 混合哑铃型 1.0 0.5 0.0 (0.5) (1.0) 24/9/624/9/2024/10/424/10/1824/11/124/11/1524/11/29 资料来源：iFinD，国投证券证券研究所 图7.信用风格超长债重仓策略组合收益表现 超长债重仓策略组合综合收益，% 利率风格组合收益均值 二级超长型 城投超长型 产业超长型 1.5 1.0 0.5 0.0 (0.5) (1.0) (1.5) 24/9/624/9/2024/10/424/10/1824/11/124/11/1524/11/29 资料来源：iFinD，国投证券证券研究所 1.2.组合周度收益来源 收益来源方面，各类策略组合票息收益连续三周下行，资本利得主导收益。主要策略中，城投短端下沉组合周度票息达到0.046%，环比下行0.11bp，为信用风格中降幅较大的策略组合，而混合哑铃型策略的票息收益降幅较小。此外，城投哑铃型、混合哑铃型策略票息贡献仅为7.1%、7.4%，资本利得贡献了绝大部分的收益。 图8.信用风格城投债重仓策略组合票息收益 信用风格城投策略组合票息收益，% 0.056 城投子弹型城投短端下沉城投拉久期城投哑铃型 0.052 0.048 0.044 0.040 24/9/6 24/9/20 24/10/4 24/10/18 24/11/1 24/11/15 24/11/29 资料来源：iFinD，国投证券证券研究所 图9.信用风格二级资本债重仓策略组合票息收益 信用风格二级债策略组合票息收益，% 二级债子弹型二级债下沉二级债拉久期混合哑铃型 0.048 0.046 0.044 0.042 0.040 24/9/624/9/2024/10/424/10/1824/11/124/11/1524/11/29 资料来源：iFinD，国投证券证券研究所 2.信用策略超额收益跟踪 近四周久期策略累计超额收益优势开始凸显。多数中长端策略超额收益回正，但还未覆盖本月中上旬跑输基准的部分。其中，城投哑铃型、券商债久期，及城投久期组合的超额收益分别达到53.6bp、19.5bp、14.8bp，近2-3周内久期策略组合跑出不小的收益。 图10.近四周主要模拟组合超额收益表现对比 近四周信用风格不同策略组合超额收益，bp（基准=3年城投子弹型） 其他金融债策略 24/11/824/11/1524/11/2224/11/29 券商债拉久期券商债下沉永续债拉久期永续债下沉商金债子弹型二级债拉久期二级债下沉二级债子弹型城投哑铃型城投拉久期 城投短端下沉 主流信用策略 (20)(10)010203040506070 资料来源：iFinD，国投证券证券研究所 数据说明：基准组合配置20%的10年国债、64%的3年AA+城投债及16%的10年AA+产业债。 分策略久期来看，本周城投及超长债重仓组合大幅跑赢基准。短端策略方面，城投短端下沉策略、存单策略均跑赢基准组合，不过超额收益均在5bp以内；中长端策略方面，除短端下沉组合外，城投策略均呈现正项超额收益，延续了11月中旬以来的有力表现，而金融债重仓 组合中，除商金债子弹型组合外，其余策略读数多为正，其中，永续债久期、券商债久期组合具有7bp以上的超额收益；超长债策略达到近三个月最佳，城投超长型、二级资本债超长型组合超越基准47.4bp、37.9bp之多。 图11.信用风格短端策略组合超额收益 短端信用策略组合超额收益，bp（基准=1年城投子弹型） 存单子弹型存单下沉型城投短端下沉 20 10 0 (10) (20) (30) 24/9/624/9/2024/10/424/10/1824/11/124/11/1524/11/29 资料来源：iFinD，国投证券证券研究所 数据说明：短端基准组合配置20%的10年国债、64%的1年AA+城投债及16%的10年AA+产业债。 图12.信用风格中长端策略组合（主要品种）超额收益 中长端信用策略组合（主要品种）超额收益，bp（基准=3年城投