资产质量提升，盈利能力维持高位

业绩简评 公司2024年10月30日发布24年三季报，实现营业收入343.86亿元，同比下滑3.18%；实现归母净利润31.39亿元，同比增长9.95%。其中3Q24实现营业收入98.50亿元,同比下滑13.89%；实现归母净利润8.51亿元,同比增长4.42%，业绩符合我们预期。 经营分析 海外占比接近5成，带动盈利能力持续提升。根据公告，24Q3公 司毛利率、净利率分别达28.52%/9.65%，同比+1.06/2.28pcts，盈利能力明显提升主要得益于境外收入占比提升；根据公告，24H1公司境外市场120.48亿元，同比+43.90%，境外收入占比达到49.10%，相比23年底提升11.06pcts。其中24H1公司境外市场毛利率达到32.13%，比国内高出7.50pcts；海外市场占比持续提升，为公司盈利能力维持高位提供保障。 产品实现多元化发展，挖机、高机、农机发展迅速。根据公告， 24H1公司土方机械、高机、农业机械分别实现35.16/39.55/23.43亿元，同比+19.89%/+17.75/+112.51%，这三类产品收入占比合计达到40.00%（同比去年同期提升9.29pcts），推动公司多元化发展，推动农机、高机等产品多元化发展，降低周期影响。 海外多市场布局，区域结构多元化。根据公告，24H1公司三大“主 粮区”中东、中亚、东南亚收入占比已经下降至36%左右，海外市场收入区域更加多元化，并且公司在欧盟和北美等发达市场实现突破，看好公司长期在海外市场收入提升。 坚持高质量发展，存货实现压降、资产负债率均有好转。根据公 告，24Q3存货为224.24亿元，相比24年二季度末减少14.23亿元；从资产负债率来看，24Q3公司资产负债率为53.25%，相比24年中报降低1.74pcts；公司整体资产质量有所提升。 盈利预测、估值与评级 我们预计2024-2026年公司营业收入为509.3/620.0/749.3亿元，归母净利润为38.95/50.95/65.47亿元，对应PE为15/12/9X，维持“增持”评级。 风险提示 下游地产、基建需求不及预期、海外市场竞争加剧、原材料价格上涨风险、汇率波动风险。 人民币(元) 成交金额(百万元) 10.00 1,8001,600 9.00 1,4001,200 8.00 1,000 7.00 800 600 6.00 400 200 5.00 1 0 231031 24013 240430 240731 成交金额中联重科沪深300 公司基本情况（人民币） 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 41,631 47,075 50,933 62,003 74,929 营业收入增长率 -37.98% 13.08% 8.20% 21.73% 20.85% 归母净利润(百万元) 2,306 3,506 3,895 5,095 6,547 归母净利润增长率 -63.22% 52.04% 11.10% 30.80% 28.49% 摊薄每股收益(元) 0.266 0.404 0.449 0.587 0.754 每股经营性现金流净额 0.28 0.31 0.68 0.57 1.03 ROE(归属母公司)(摊薄) 4.21% 6.22% 6.67% 8.30% 10.02% P/E 20.47 16.16 15.17 11.60 9.03 P/B 0.86 1.00 1.01 0.96 0.90 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 67,131 41,631 47,075 50,933 62,003 74,929 货币资金 15,167 15,499 15,870 9,042 10,999 13,296 增长率 -38.0% 13.1% 8.2% 21.7% 20.8% 应收款项 46,152 29,839 26,889 37,509 43,767 48,736 主营业务成本 -51,280 -32,543 -34,109 -36,377 -44,245 -53,372 存货 13,501 14,203 22,504 15,707 20,195 24,237 %销售收入 76.4% 78.2% 72.5% 71.4% 71.4% 71.2% 其他流动资产 14,573 14,323 13,276 10,895 11,852 12,635 毛利 15,851 9,088 12,966 14,556 17,759 21,557 流动资产 89,393 73,862 78,539 73,153 86,813 98,904 %销售收入 23.6% 21.8% 27.5% 28.6% 28.6% 28.8% %总资产 73.3% 59.8% 60.0% 58.2% 62.0% 64.9% 营业税金及附加 -375 -289 -330 -306 -372 -375 长期投资 13,814 25,186 24,258 24,258 24,258 24,258 %销售收入 0.6% 0.7% 0.7% 0.6% 0.6% 0.5% 固定资产 9,296 13,792 16,609 17,330 17,711 17,802 销售费用 -3,473 -2,635 -3,557 -3,718 -4,526 -5,470 %总资产 7.6% 11.2% 12.7% 13.8% 12.7% 11.7% %销售收入 5.2% 6.3% 7.6% 7.3% 7.3% 7.3% 无形资产 7,477 7,958 7,814 8,201 8,373 8,543 管理费用 -1,673 -1,574 -1,904 -1,935 -2,356 -2,847 非流动资产 32,625 49,691 52,323 52,631 53,160 53,399 %销售收入 2.5% 3.8% 4.0% 3.8% 3.8% 3.8% %总资产 26.7% 40.2% 40.0% 41.8% 38.0% 35.1% 研发费用 -3,865 -2,507 -3,441 -3,565 -4,340 -5,245 资产总计 122,018 123,553 130,862 125,784 139,973 152,302 %销售收入 5.8% 6.0% 7.3% 7.0% 7.0% 7.0% 短期借款 11,206 11,191 7,545 5,532 8,462 6,907 息税前利润（EBIT） 6,464 2,082 3,734 5,032 6,164 7,620 应付款项 28,626 27,818 29,690 34,155 42,755 51,580 %销售收入 9.6% 5.0% 7.9% 9.9% 9.9% 10.2% 其他流动负债 9,840 9,382 12,761 9,723 10,075 10,943 财务费用 -31 265 260 -276 -257 -214 流动负债 49,672 48,391 49,996 49,409 61,293 69,430 %销售收入 0.0% -0.6% -0.6% 0.5% 0.4% 0.3% 长期贷款 4,902 10,937 14,944 11,944 10,944 10,944 资产减值损失 -749 -1,035 -884 -414 -406 -344 其他长期负债 9,147 7,249 6,754 3,014 2,952 2,908 公允价值变动收益 65 -11 -37 20 20 20 负债 63,721 66,578 71,695 64,367 75,190 83,282 投资收益 140 250 -187 200 200 200 普通股股东权益 56,868 54,741 56,407 58,364 61,421 65,349 %税前利润 1.9% 10.1% n.a 4.3% 3.4% 2.7% 其中：股本 8,678 8,678 8,678 8,678 8,678 8,678 营业利润 7,231 2,386 4,152 4,563 5,721 7,282 未分配利润 25,405 24,902 25,734 28,071 31,128 35,056 营业利润率 10.8% 5.7% 8.8% 9.0% 9.2% 9.7% 少数股东权益 1,429 2,234 2,760 3,052 3,362 3,671 营业外收支 93 84 75 90 90 90 负债股东权益合计 122,018 123,553 130,862 125,784 139,973 152,302 税前利润 7,324 2,471 4,228 4,653 5,811 7,372 利润率 10.9% 5.9% 9.0% 9.1% 9.4% 9.8% 比率分析 所得税 -938 -86 -457 -465 -407 -516 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 12.8% 3.5% 10.8% 10.0% 7.0% 7.0% 每股指标 净利润 6,386 2,385 3,771 4,187 5,404 6,856 每股收益 0.722 0.266 0.404 0.449 0.587 0.754 少数股东损益 116 79 265 292 309 309 每股净资产 6.553 6.308 6.500 6.726 7.078 7.530 归属于母公司的净利润 6,270 2,306 3,506 3,895 5,095 6,547 每股经营现金净流 0.302 0.279 0.313 0.684 0.568 1.029 净利率9.3%5.5% 7.4% 7.6% 8.2% 8.7% 每股股利 0.210 0.320 0.320 0.180 0.235 0.302 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 11.03% 4.21% 6.22% 6.67% 8.30% 10.02% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 5.14% 1.87% 2.68% 3.10% 3.64% 4.30% 净利润 6,386 2,385 3,771 4,187 5,404 6,856 投入资本收益率 7.24% 2.51% 4.04% 5.74% 6.81% 8.16% 少数股东损益 116 79 265 292 309 309 增长率 非现金支出 1,755 2,196 2,282 1,593 1,680 1,710 主营业务收入增长率 3.11% -37.98% 13.08% 8.20% 21.73% 20.85% 非经营收益 491 340 83 -137 197 208 EBIT增长率 -26.93% -67.78% 79.30% 34.77% 22.50% 23.62% 营运资金变动 -6,008 -2,497 -3,424 296 -2,356 155 净利润增长率 -13.88% -63.22% 52.04% 11.10% 30.80% 28.49% 经营活动现金净流 2,625 2,425 2,713 5,940 4,926 8,929 总资产增长率 4.94% 1.26% 5.92% -3.88% 11.28% 8.81% 资本开支 -2,752 -1,441 -1,803 -1,367 -1,713 -1,515 资产管理能力 投资 -1,212 1,792 1,893 -1,180 -780 -580 应收账款周转天数 205.9 311.0 203.6 250.0 240.0 220.0 其他