包装水行业深度：行业竞争加剧，看好龙头长期成长空间

证券研究报告 行业研究|行业深度研究|食品饮料 包装水行业深度： 行业竞争加剧，看好龙头长期成长空间 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年11月29日 证券研究报告 |报告要点 中国包装水市场大且增速快，近年CR2有所提升，消费场景逐渐多元化，健康用水、大包装水等需求的增长有望推动包装水市场进一步增长。短期而言，包装水行业价格竞争加剧导致龙头公司的收入增长和盈利水平受到影响。长期而言，龙头公司农夫山泉凭借渠道效率和成本领先优势，有望在中期维度通过推出绿水抢占更多包装水市场份额，推动行业集中度进一步提升。推荐具备成本优势、包装水市占率有望稳健提升且无糖茶有望贡献增量的农夫山泉，建议关注华润饮料。 |分析师及联系人 邓周贵 徐锡联 刘景瑜 吴雪枫 SAC：S0590524040005SAC：S0590524040004SAC：S0590524030005 请务必阅读报告末页的重要声明1/26 行业研究|行业深度研究 2024年11月29日 食品饮料 包装水行业深度： 行业竞争加剧，看好龙头长期成长空间 投资建议： 强于大市（维持） 上次建议：强于大市 相对大盘走势 食品饮料 30% 沪深300 7% -17% -40% 2023/112024/32024/72024/11 相关报告 1、《食品饮料：2024Q3大众品需求承压，原材料红利释放》2024.11.09 2、《食品饮料：酒类2024Q3综述：基本面磨底，报表降速》2024.11.06 扫码查看更多 中国包装水市场大，CR2有所提升 包装水是中国即饮软饮市场中规模最大、增速最快的细分品类，2023年市场规模为2150亿元，占软饮份额23.65%，5年收入CAGR为7.10%。中国包装水市场人均消费较美日等国偏低，健康用水、大包装水等需求的增长有望推动中国包装水市场规模进一步增长。竞争格局来看，包装水行业CR5由2019年的56.2%提升至2023年的58.6%，其中两大龙头农夫山泉和华润饮料的合计市占率从2019年的 33.58%提升至2023年的42%，行业市场集中度逐步提升。 华润渠道精耕，农夫成本领先 2023年农夫山泉/华润饮料包装水分别收入202.62/124.47亿元，分别同比增长 10.95%/4.54%，包装水收入占比分别为47.49%/92.10%，占比分别同比下降 7.46/2.22pct。龙头以差异化策略推动增长，营销端，农夫山泉注重联动热点提升品牌力，而华润饮料侧重以体育营销巩固品牌形象，华润饮料销售费用率较农夫更高，我们判断主因广告投放与员工成本影响；渠道端，农夫山泉以经销商主导市场，而华润饮料注重精细化运作；成本端，农夫具备成本优势，2019年吨成本为 685.4元，而华润饮料2023年自产吨成本1208.5元。 农夫推出绿水，行业竞争短期加剧 2024年行业受多重事件影响，竞争短期有所加剧，农夫4月推出绿水，娃哈哈、景田和怡宝等水饮品牌迅速跟进，山姆、东方甄选、胖东来等也陆续推出性价比水产品。农夫自推出绿水后市场份额快速回升，根据京东，618当天农夫纯净水产品实现京东水饮新品排行榜第一，根据马上赢品牌CT的数据，截至10月中旬，农夫山泉红水和绿水的销售额总份额超30%，位列瓶装水市场第一，其中绿水市场份额从0提升至二季度末的9%左右。 多元化饮料业务有望成为龙头第二增长曲线 包装水两大龙头巩固包装水优势地位的同时逐步转向多元品类共驱增长。农夫山泉针对不同消费人群推出多样化的包装水品类，产品包装设计创新多，同时也已初步形成多品类高速发展格局，2023年包装水/即饮茶类/功能饮料/果汁饮料收入分别占比47.49%/29.67%/11.49%/8.28%。华润饮料当前包装水收入占比仍超90%，公司以怡宝为基础，加速推进饮料布局，已在菊花茶市场做到行业第一，逐步夯实“一超多强”的多品类发展战略格局。 投资建议：推荐农夫山泉，建议关注华润饮料 中国包装水市场大且增速快，近年CR2有所提升，消费场景逐渐多元化，健康用水、大包装水等需求的增长有望推动包装水市场进一步增长，行业市场潜力仍大龙头企业有望持续引领增长。短期而言，包装水行业价格竞争加剧导致龙头公司的收入增长和盈利水平受到影响。长期而言，龙头公司农夫山泉凭借渠道效率和成本领先优势，有望在中期维度通过推出绿水抢占更多包装水市场份额，推动行 业集中度进一步提升。推荐具备成本优势、包装水市占率有望稳健提升且无糖茶有望贡献增量的农夫山泉，建议关注华润饮料。 风险提示：宏观经济不达预期，行业竞争加剧，水质安全问题，推测与实际误差风险 投资聚焦 核心逻辑 包装水是中国即饮软饮市场中规模最大、增速最快的细分品类。本篇报告中，我们首先对包装水行业进行深度分析，认为行业规模大、增速快且仍有较大增长空间，多元化的消费场景下，日益增加的健康用水、大包装水等需求有望推动包装水市场增长。其次，我们对包装水行业两大龙头进行对比分析，认为两大龙头以差异化策略推动增长，渠道端，农夫山泉以经销商主导市场，而华润饮料注重精细化运作；营销端，农夫山泉注重把握潮流联动热点提升品牌力，而华润饮料侧重绑定体育以巩固品牌形象，华润饮料销售费用率偏高。短期而言，包装水行业价格竞争加剧导致龙头公司的收入增长和盈利水平受到影响；长期而言，中国包装水市场潜力大，龙头公司农夫山泉凭借渠道效率和成本领先优势，有望在中期维度通过推出绿水抢占更多包装水市场份额，推动行业集中度进一步提升。推荐具备成本优势、包装水市占率有望稳健提升且无糖茶有望贡献增量的农夫山泉，建议关注华润饮料。 投资看点 短期看，农夫山泉推出性价比新品绿水，行业进入新一轮竞争周期。 长期看，中国包装水市场潜力大，龙头公司凭借渠道效率和成本领先优势，有望在中期维度通过推出绿水抢占更多包装水市场份额，推动行业集中度进一步提升。 正文目录 1.包装水行业：增长空间大，龙头强者恒强6 1.1包装水规模最大且市场增速最快6 1.2中大规格瓶装水规模高增10 1.3包装饮用水两大龙头市占率提升12 2.包装水行业短期竞争加剧，饮料或为龙头第二曲线13 2.1农夫山泉平台化发展，华润饮料品类渠道精耕13 2.2包装水新一轮营销战开启，行业竞争短期加剧20 2.3饮料：加速多元布局，农夫较为领先21 3.投资建议：推荐农夫山泉，建议关注华润饮料24 4.风险提示25 图表目录 图表1：中国即饮软饮市场规模稳定增长6 图表2：传统和现代是主要的销售渠道（单位：亿元）6 图表3：包装饮用水规模稳定增长（单位：亿元）6 图表4：包装饮用水在即饮软饮中份额稳定提升6 图表5：中国较发达国家相比人均消费量偏低（单位：升）7 图表6：中国人均消费量稳定增长7 图表7：90%的消费者关心水质安全话题7 图表8：包装饮用水逐渐取代碳酸饮料7 图表9：1996-2022年我国每户人口从3.7人降至2.76人8 图表10：包装饮用水的家庭消费场景占比有所提升8 图表11：各品牌中大规格包装水均比小规格便宜8 图表12：2023年代表性龙头公司纷纷推出大规格包装水新品8 图表13：我国包装水均价增速跑赢饮料整体与CPI9 图表14：我国高端水市场规模增长较快9 图表15：中国较发达国家相比包装水均价偏低（单位：元/升）9 图表16：中国包装水均价较海外品牌偏低（单位：元/100mL）9 图表17：日本近三十年饮料均价跑输CPI9 图表18：美国包装水与饮料均价增速近两年跑赢CPI9 图表19：饮用天然矿泉水矿物质含量更高，饮用纯净水口感更好10 图表20：饮用纯净水市场份额占比更多11 图表21：各个细分品类市场规模均稳定增长（单位：亿元）11 图表22：小规格瓶装水市场份额占比更多11 图表23：中大规格瓶装水规模增速最高（单位：亿元）11 图表24：传统渠道是包装饮用水主要销售渠道（单位：亿元）12 图表25：电商与现代渠道维持较高增速12 图表26：2023年中国即饮软饮料市场相对集中12 图表27：2019-2023年即饮龙头公司增速多高于市场整体12 图表28：2019-2023年农夫山泉和华润饮料合计市占率从33.58%提升至42%13 图表29：农夫山泉营收和净利润稳定增长13 图表30：华润饮料营收和净利润稳定增长13 图表31：农夫山泉2023年包装水收入202.62亿元14 图表32：包装饮用水是华润饮料主要的收入来源，2023年收入124.47亿元14 图表33：包装水行业双龙头策略具有差异化14 图表34：农夫2016年开展经销商专项改革，市场营销主体由厂家转至经销商.15 图表35：农夫渠道层级更短，由一级经销商主导销售（渠道结构示意图）15 图表36：华润饮料销售策略以传统渠道为重点，大力开拓新兴渠道16 图表37：华润渠道精耕下，经销层级更长（渠道结构示意图）16 图表38：华润饮料逐步占领下沉市场16 图表39：华润饮料侧重体育营销，农夫山泉在各领域广泛投入、善于把握热点17 图表40：华润饮料员工成本占销售费用比例超10%18 图表41：华润销售费用率较高18 图表42：PET占农夫山泉销售成本比例较高18 图表43：农夫山泉2017-2018年PET采购均价低于出厂均价18 图表44：农夫2019年整体吨成本为685.4元19 图表45：华润饮料2023年整体吨成本为1208.5元19 图表46：农夫自有工厂产能储备较丰富19 图表47：618农夫纯净水产品为京东水饮新品排行榜第一21 图表48：农夫与怡宝纯净水价格较低（单位：元/100mL）21 图表49：农夫山泉包装水品类设计丰富、价格带全面，果汁类饮料品类更丰富22图表50：双龙头均在包装水基础上转向多品类战略，推动多品类饮料布局，农夫山泉推新频繁，华润饮料近几年加大推新力度22 图表51：农夫茶饮料规模快速增长23 图表52：2023年华润菊花茶市占率第一23 图表53：农夫山泉各类产品收入占比趋于平均，2023年包装水收入占比首次降至 50%以下（47.49%）24 图表54：包装饮用水是华润饮料主要的收入来源24 图表55：农夫山泉除包装水外其他产品收入同比增速更高24 图表56：华润饮料的饮料产品收入同比增速更高24 1.包装水行业：增长空间大，龙头强者恒强 1.1包装水规模最大且市场增速最快 中国即饮软饮市场大且稳健增长，其中包装饮用水是零售额最大、增速最高的品类，2023年规模为2150亿元，2018-2023年CAGR为7.10%。根据灼识咨询数据，按零售额计，中国即饮软饮市场2023年规模为9091亿元，2018-2023年CAGR为4.71%。2023年中国包装饮用水市场规模达2150亿元，占即饮软饮总市场份额23.65%，规模领先其他品类。2018-2023年包装饮用水收入CAGR为7.10%，增速领先软饮料行业。 图表1：中国即饮软饮市场规模稳定增长图表2：传统和现代是主要的销售渠道（单位：亿元） 10000 9000 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 201820192020202120222023 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% 10000 8000 6000 4000 2000 0 201820192020202120222023 传统渠道现代渠道餐饮渠道 中国即饮软饮市场规模（亿元）同比（右轴） 电商渠道特通及其他渠道 资料来源：灼识咨询，华润饮料招股书，国联证券研究所资料来源：灼识咨询，华润饮料招股书，国联证券研究所 图表3：包装饮用水规模稳定增长（单位：亿元）图表4：包装饮用水在即饮软饮中份额稳定提升 10000 8000 6000 4000 2000 0 201820192020202120222023 10000 9000 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 20182019202