高基数下营收平稳增长，国内开店提速国外加速整合

证券研究报告|2024年11月28日 核心观点公司研究·财报点评 华住集团-S（01179.HK） 高基数下营收平稳增长，国内开店提速国外加速整合 优于大市 第三季度公司收入微增2.4%，经调净利润高基数下同比有所下滑。2024Q3公司实现收入64.4亿元/+2.40%，处此前收入增速指引（增2-5%）下限；实现经调整净利润13.7亿元/-10.8%，经调整EBITDA21.1亿元/-9.50%，略逊于彭博一致预期15.1/22.3亿元，主要系去年同期高基数、今年Q3天气扰动及海外整合带来一次性重组成本0.8亿元RMB综合影响。 国内酒店：RevPAR高基数下承压，但开店提速下全年展店目标有望超额完成。2024Q3，公司国内酒店整体RevPAR256元/-7.9%（ADR-7.0%,OCC-1.0%），高基数（2023Q3RevPAR较2019Q3+29%）和天气影响；成熟门店同店RevPAR258元/-10.3%（ADR-8.4%，OCC-1.8pct）。2024Q3，公司新签约超800家，新开774家/关店217家（剔除软品牌和汉庭1.0 为123家）/净增557家，预计2024年有望超额完成2400家的开店目标。截止2024Q3末，国内酒店10707家，客房达103万间。2024Q3，公司实现国内收入51.62亿元/+1.0%，处收入指引增1-4%区间。其中直营/加盟收入-10.4%/14.7%，直营业务略拖累。2024Q3，公司实现经调整业绩14.6亿元/-6.2%，经调整EBITDA20.9亿元/-7.5%，有所承压。 海外酒店收入稳定增长，积极重组和优化调整助力未来成长。2024Q3，海外DH整体RevPAR+3.7%（ADR+2.5%，OCC+0.8pct）；收入12.8亿元/+8.9%，经调归母业绩亏损0.89亿元，同比增亏。今年Q3，公司对DH进行了优化调整：1、总部精简人员和成本费用优化，带来一次性重组成本0.81亿元RMB；2、践行轻资产战略，退出了丹麦的14家自营酒店业务；3、全面接管Zleep品牌，上述优化预计将在2025年体现成效。 公司预计第四季度收入增1-5%，明年REVPAR不低于今年，国内外积极优化助力未来成长。公司预计2024Q4RevPAR中个位数下滑，但同比降幅收窄；预计Q4收入增1-5%；预计明年整体REVPAR有望不低于今年。国内酒店继续强扩张提升综合竞争力：1、继续加速下沉；2、新发布桔子2.5，并加速城际+水晶等中高端酒店布局；3、持续强化直销能力，提高以门店为中心的周边获客能力，加速商旅协议客户拓展，Q3企业商旅用户间夜贡献同增约41%，同时其中央预订比例达64.2%/+2.2pct。同时，公司今年对海外业务加速轻资产优化和经营提升，助力未来改善。 风险提示：宏观系统性风险，行业竞争加剧，新品牌或海外拓展风险等。 投资建议：维持“优于大市”评级。结合Q2以来REVPAR趋势和公司Q4指引，我们略下修公司2024-2026年RevPAR增速至-4.1%/0.6%/0.8%(此前为 -2.1%/0.6%/0.8%），兼顾门店规模扩张提速和海外一次性重组成本等影响，略下修公司2024-2026年经调整归母净利润至39.35/44.97/52.15亿元（此前预计43.05/47.93/54.15亿元）；对应经调整EPS为1.23/1.40/1.62（此前为1.34/1.49/1.69元），相应PE估值为20/17/15x。公司系国内酒店翘楚，品牌势能和管理能力行业领先，短期受制于国内供需阶段性REVPAR承压。但公司加速推动国内品牌产品升级和渠道优化，有望持续助力中线成长和资本回报，且未来若周期复苏，公司卓越的经营能力有望继续支持其业绩进一步向上弹性。此外，公司海外酒店加速调整，随着其轻资产提升和总部优化，2025年海外改善相应可期。综合看维持公司“优于大市”评级。 社会服务·酒店餐饮 证券分析师：曾光证券分析师：钟潇 0755-821508090755-82132098 zengguang@guosen.com.cnzhongxiao@guosen.com.cnS0980511040003S0980513100003 证券分析师：张鲁证券分析师：杨玉莹010-88005377 zhanglu5@guosen.com.cnyangyuying@guosen.com.cnS0980521120002S0980524070006 基础数据 投资评级优于大市(维持) 合理估值 收盘价26.10港元 总市值/流通市值83791/83791百万港元 52周最高价/最低价34.40/20.80港元 近3个月日均成交额71.19百万港元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《华住集团-S（01179.HK）-二季度经调整净利润增长17%，上修全年开店指引》——2024-08-22 《华住集团-S（01179.HK）-一季度经调整净利润翻倍，强品牌高效率助长期成长》——2024-05-20 《华住集团-S（01179.HK）-国内净利润较2019年增长149%，2024年开店目标提速》——2024-03-22 《华住集团-S（01179.HK）-旺季经营业绩再创新高，行业翘楚品牌运营全面发力》——2023-11-27 《华住集团-S（01179.HK）-经营恢复持续领先行业，彰显酒店龙头运营实力》——2023-08-28 盈利预测和财务指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 13,862 21,882 23,305 24,377 25,944 (+/-%) 8.4% 57.9% 6.5% 4.6% 6.4% 经调整归母净利润 -1375 3512 3935 4497 5215 (+/-%) -- -324.3% -9.3% 15.3% 17.8% 经调整每股收益（元） -0.43 1.09 1.23 1.40 1.62 EBITMargin -9.0% 17.4% 16.9% 19.1% 21.7% 净资产收益率（ROE） -20.9% 33.7% 25.2% 24.1% 23.7% 市盈率（PE） -56.8 22.2 19.8 17.4 15.0 EV/EBITDA 672.4 25.8 26.2 23.0 19.6 市净率（PB） 8.94 6.43 5.30 4.41 3.68 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算2023年经调整归母净利润按公司最新披露的数据口径调整，剔除股权激励费用、处置收益、外汇损益等影响。 证券研究报告 第三季度公司收入微增2.4%，经调净利润高基数下同比有所下滑。2024Q3，公司实现收入64.4亿元/+2.40%，处此前收入增速指引（增2-5%）偏下限；实现经调整净利润13.7亿元/-10.8%，经调整EBITDA21.1亿元/-9.50%，略逊于彭博一致预期15.1/22.3亿元，主要系去年同期高基数、今年Q3天气扰动及海外整合带来一次性重组成本0.8亿元RMB综合影响。 图1：公司季度营业收入及增速（单位：百万、%）图2：公司单季归母业绩和经调整净利润增速（单位：百万、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 国内酒店：RevPAR高基数下承压，但开店提速下全年展店目标有望超额完成。2024Q3，公司国内酒店整体RevPAR256元/-7.9%（ADR-7.0%,OCC-1.0%），高基数 （2023Q3RevPAR较2019Q3+29%）和天气影响；成熟门店同店RevPAR258元/-10.3% （ADR-8.4%，OCC-1.8pct）。2024Q3，公司新签约超800家，新开774家/关店 217家（剔除软品牌和汉庭1.0为123家）/净增557家，预计2024年有望超额 完成2400家的开店目标。截止2024Q3末，国内酒店10707家，客房达103万间。2024Q3，公司实现国内收入51.62亿元/+1.0%，处收入指引增1-4%区间。其中直营/加盟收入-10.4%/14.7%，直营业务略拖累（国内直营门店占比5%，客房占比约8%）。2024Q3，公司实现经调整业绩14.6亿元/-6.2%，经调整EBITDA20.9亿元/-7.5%，有所承压。 图3：公司2024Q3国内整体REVPAR承压图4：公司酒店网络加速扩张 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图5：公司收入区域分布情况图6：公司国内外经调整业绩情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 海外酒店收入稳定增长，积极重组和优化调整助力未来成长。2024Q3，海外DH整体RevPAR+3.7%（ADR+2.5%，OCC+0.8pct）；收入12.8亿元/+8.9%，经调归母业绩亏损0.89亿元，同比增亏。今年Q3，公司对DH进行了优化调整：1、总部精简人员和成本费用优化，带来一次性重组成本0.81亿元RMB；2、践行轻资产战略，退出了丹麦的14家自营酒店业务；3、全面接管Zleep品牌，上述优化预计将在2025年体现成效。 成本费用变化分析：2024Q3，公司成本占比同比提升1.5pct，主要系人工成本占比提升影响。2024Q3，公司管理费率+1.9pct，主要系员工成本增加、股权激励费用增加以及海外重组一次性费用等影响；销售费率同比微增+0.1pct，预计与直营店OTA占比提升相关。 图7：公司酒店各业务成本占收入构成变化图8：公司期间费率变化趋势 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 公司预计第四季度收入增1-5%，明年REVPAR不低于今年，国内外积极优化助力未来成长。公司预计2024Q4RevPAR中个位数下滑，但同比降幅收窄；预计Q4收入增1-5%；预计明年整体REVPAR有望不低于今年。国内酒店继续强扩张提升综合竞争力：1、继续加速下沉；2、新发布桔子2.5，并加速城际+水晶等中高端酒店布局；3、休闲强商旅弱，在线旅游平台相对优势下，公司本季度强化直销能力，提高以门店为中心的周边获客能力，加速商旅协议客户拓展，企业商旅协议用户间夜贡献同增41%，Q3中央预订比例达64.2%/+2.2pct。同时，公司今年对海外业务加 速轻资产优化和经营提升，助力未来改善。 图9：公司会员规模、中央预订占比提升，企业商旅贡献同比增长41% 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 风险提示：宏观系统性风险，行业竞争加剧，新品牌或海外拓展风险等。 投资建议：维持“优于大市”评级。结合Q2以来REVPAR趋势和公司Q4指引，我们略下修公司2024-2026年RevPAR增速至-4.1%/0.6%/0.8%(此前为-2.1%/0.6% /0.8%），兼顾门店规模扩张提速和海外一次性重组成本等影响，略下修公司2024-2026年经调整归母净利润至39.35/44.97/52.15亿元（此前预计 43.05/47.93/54.15亿元）；对应经调整EPS为1.23/1.40/1.62（此前为 1.34/1.49/1.69元），相应PE估值为20/17/15x。公司系国内酒店业翘楚，品牌势能和管理能力行业领先，短期受制于国内供需阶段性REVPAR承压。但公司加速推动国内品牌产品升级和渠道优化，有望持续助力中线成长和资本回报，且未来若周期尤其商旅复苏，公司卓越的经营能力有望继续支持其业绩良好向上弹性。此外，公司海外酒店加速调整，随着其轻资产提升和总部优化，2025年海外改善相应可期。综合看维持“优于大市”评级。 表1：可比公司盈利预测及