持有：2016年第4季度预览–潜在的平均售价上涨

2017年1月13日原材料涨势应支持2017年上半年的价格，但我们认为2017年利润率可能会紧缩现在假设混合平均价格较高（同比增长4.3％），但仍对进一步加价持怀疑态度，因为这更多地是成本驱动而非需求驱动将基于PB的目标价格从56,000韩元提高到60,000韩元（从56,000韩元），但我们认为该股票的估值合理2016年第4季度预览：我们预测2016年第4季度的销售和运营收入分别为1.71亿韩元（同比增长6.5％）和2720亿韩元（同比增长13.6％），并预期两者均将超出市场预期，主要是由于1）有利的外汇汇率； 2）HMC /起亚的OE数量更好；和3）库存 目标价（韩元）上一个目标（KRW）60,00056,000分享价格（韩元）上/下63,900-6.1%（截至2017年1月12日）市场数据市值（韩元）7,916自由浮动69%市值（美元）6,680BBG161390 KS3m ADTV（美元）11RIC161390.KS金融和比率（KRW）经销商在价格上涨之前进行库存。鉴于材料成本上涨的滞后尚未完全反映在投入成本中，我们预计OPM将保持稳定在16.0％。最近的涨势与潜在的平均售价上涨：普利司通宣布欧洲2017年客运价格和卡车轮胎价格分别上涨3％和1％之后，人们对包括Hankook在内的二线公司的平均售价上涨的期望不断提高。固特异还宣布，将从2月1日开始，将其所有消费，商业和OTR轮胎品牌的轮胎价格提高至8％。在这方面，天然橡胶和合成橡胶价格的强劲上涨使我们对2017年轮胎价格持更具建设性的看法，因为我们现在预计韩泰的综合平均售价同比上涨4.3％。然而，我们认为，最近的股价上涨已经预示了1H17潜在的价格上涨，且利润率可能受到挤压。原材料涨势仅在1H17支持价格。轮胎帘线，炭黑和合成橡胶等原材料是石油副产品，其价格随国际油价上涨而上涨。根据我们的GEMs Chemical团队的数据，2017年裂解装置的关闭时间表是头等大事，尤其是在亚洲，裂解装置中断在3月份达到峰值，占亚洲总产能的10.5％，并且在3月至5月期间平均继续超过10％。 6月至12月的停工期应恢复为6.3％（见图6）。这表明，由于停工是前期工作，而新产能（主要是在美国）却是后负荷的，因此上半年市场很可能会趋紧。收益变化：为了反映更高的平均售价，我们将2017-18年营业利润预测分别提高了4.9％和6.6％。公平值：我们维持对韩泰的持有评级，但将目标价格从56,000韩元上调至60,000韩元，以反映2017年平均售价的上涨。但是，随着2017年成本的上涨，我们认为目前的水平可能不会进一步提高利润率和估值多重扩张。在我们看来，这只股票的估值合理。截止至12 / 2015a 12 / 2016e 12 / 2017e 12 / 2018e汇丰银行每股收益5607.947001.376888.106979.36汇丰每股收益（上一个）-6451.906600.766571.86更改(%)-8.54.46.2共识每股收益5146.166898.486985.477358.06聚乙烯（X）11.49.19.39.2股息收益率(%)0.60.60.60.6EV / EBITDA（X）6.65.15.04.6鱼子(%)13.614.912.911.652-周价格（韩元）67000.0053000.0039000.0001/1607/1601/17 目标价：60000.00最高：63900.00最低：42450.00当前：63900.00资料来源：汤森路透IBES，汇丰银行估计Paul Choi *分析师香港上海汇丰银行有限公司首尔证券分公司paulchoi@kr.hsbc.com+822 3706 8758*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA法规进行注册/认证披露与免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读。报告的发布者：香港上海汇丰银行有限公司首尔证券分行查看汇丰银行全球研究部：韩国股本汽车配件持有：2016年第4季度预览–潜在的平均售价上涨韩泰轮胎（161390 KS）保持 资质●汽车配件2017年1月13日2收入EBITDA折旧及摊销营业利润/ EBIT净利息PBT汇丰PBT税收净利润汇丰净利润6,4281,344-459885-25839839-1836556576,7121,668-5331,136-551,0701,070-2518188187,1981,659-5691,089-381,0521,052-2478058057,5141,717-6021,115-511,0661,066-251816816收入EBITDA营业利润PBT汇丰每股收益-3.8-8.0-14.2-10.3-6.44.424.128.327.424.87.3-0.6-4.1-1.6-1.64.43.52.41.31.3财务与估值：Hankook胎保持财务报表年至12 / 2015a 12 / 2016e 12 / 2017e12 / 2018e损益表（KRWb）估值数据截止至12 / 2015a 12 / 2016e 12 / 2017e 12 / 2018e*基于汇丰每股收益（摊薄）现金流量摘要（KRWb）发行人信息资产负债表摘要（KRWb）比率，增长和每股分析年至12 / 2015a 12 / 2016e 12 / 2017e12 / 2018e同比变化价格相对67000.0062000.0057000.0052000.0047000.0042000.0037000.0032000.00201520162017韩泰轮胎Rel自KOSPI INDEX资料来源：汇丰银行注：于2017年1月12日收盘价67000.0062000.0057000.0052000.0047000.0042000.0037000.0032000.00比例（％）每股数据（韩元）来自运营资本支出的现金流量投资股利产生的现金流量净债务FCF权益变动1,235-867-2,104-448931891,449-900-1,590-47-2235181,230-900-1,468-47-313121,339-900-1,480-47-147412无形固定资产有形固定资产流动资产现金及其他总资产经营负债债务总额净债务股东资金投资资本1434,4943,3857559,4921,3552,9002,1445,1345,911874,8523,7651,13810,5881,5563,0591,9215,8706,010825,1674,0721,18711,5651,7533,0771,8906,6286,382785,4504,4111,35912,5581,9503,1011,7427,3976,629收入/ IC（x）ROIC净资产收益率EBITDA利润率营业利润率EBITDA /净利息（x）净债务/权益净债务/ EBITDA（x）来自运营/净债务的现金流1.112.213.67.820.913.854.241.81.657.61.114.814.98.724.916.930.432.71.275.41.213.612.97.823.015.143.928.51.165.11.213.311.67.422.914.834.023.61.076.9每股收益代表（稀释）汇丰每股收益（稀释）DPS账面价值4765.066158.496045.236136.495607.947001.376888.106979.36377.40400.00400.00400.0043930.3047385.6753507.1463291.21EV /销售EV / EBITDA EV / ICPE * PBFCF收益率（％）股息收益率（％）1.46.61.511.41.52.80.61.35.11.49.11.38.00.61.15.01.39.31.24.90.61.14.61.29.21.06.70.6股价（韩元）目标价（韩元）路透社（股本）彭博（股本）市值（百万美元）63900.0060000.00161390.KS161390 KS6,680自由流通业国家分析师联系69%汽车零部件韩国Paul Choi+822 3706 8758 资质●汽车配件2017年1月13日3图表1：韩泰轮胎收益估算修正 新 旧 更改（十亿韩元）2016年2017年2018年2016年2017年2018年2016年2017年2018年收入6,7127,1987,5146,7367,0277,303-0.4%+2.4%+2.9%营业利润1,1361,0891,1151,0411,0381,046+9.1%+4.9%+6.6%OPM16.9%15.1%14.8%15.5%14.8%14.3%+1.5点+0.4点+0.5点净利818805816754772768+8.5%+4.4%+6.2%NPM12.2%11.2%10.9%11.2%11.0%10.5%+ 1.0ppt+0.2点+ 0.3ppt资料来源：汇丰银行估算图表2：已宣布提价的公司日期制造商公告十二月2016截至2017年1月1日，普利司通将卡车和公共汽车轮胎的平均价格提高1％，同时将乘用车和摩托车轮胎的价格提高3％一月2017固特异截至2017年2月1日，其所有消费，商业和OTR轮胎品牌的价格均上调8％，2017年1月Chen-shin考虑2017年第一季度的价格上涨资料来源：Tirepress，现代轮胎经销商，Tirebusiness，台北时报图表3：天然橡胶与股票价格（美元/吨）4,0003,5003,0002,5002,0001,5001,000500020122013201420152016天然橡胶（LHS）韩泰轮胎（RHS）70,00060,00050,00040,00030,00020,00010,0000资料来源：彭博社图表4：橡胶价格与OPM（美元/吨）5,0004,0003,0002,0001,00020%16%12%8%4%-20122013OPM（RHS）2014天然橡胶20150%2016合成橡胶资料来源：彭博社，汇丰银行估计 资质●汽车配件2017年1月13日4图表5：米其林轮胎数据（客车和轻型卡车轮胎）5-1：原厂需求增长5-2：可再生能源需求增长（y-o-y）欧洲含税俄罗斯和独联体北美（y-o-y）欧洲含税俄罗斯和独联体北美25%中国25%中国15%15%5%5%-5%-5%-15%Jan-14 Jul-14 Jan-15 Jul-15 Jan-16 Jul-16资料来源：米其林-15%Jan-14 Jul-14 Jan-15 Jul-15 Jan-16 Jul-16资料来源：米其林图表6：2017e亚洲乙烯产能损失（％）12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%Jan-17 Feb-17 Mar-17 Apr-17 May-17 Jun-17 Jul-17 Aug-17 Sep-17 Oct-17 Nov-17 Dec-17资料来源：IHS Chemical，汇丰银行估算估值与风险韩泰轮胎（161390 KS，Hold，CMP KRW63,900，TP KRW60,000）我们重申持有评级，因为我们相信尽管近期价格有所回升，但由于橡胶价格低迷，盈利能力仍然具有弹性。但是，我们将基于PB的目标价格上调至60,000韩元。我们从2017年预期净资产收益率（ROE）为12.9％（之前为12.5％）和COE为11.5％（之前为11.8％）得出1.1倍的目标市盈率。我们将目标PB应用于我们的2017e BVPS 53,507韩元（原为52,718韩元）。我们的目标价意味着有6.1％的下行空间，但我们维持持有评级，因为我们认为当前水平不会进一步保证金和估值倍数扩张；在我们看来，这只股票的估值合理。下行风险：（1）包括天然橡胶在内的原材料价格意外地急