传音控股(688036)首次覆盖报告：新兴市场手机领军者，多元化增长策略前景可期

新兴市场手机领军者，多元化增长策略前景可期 传音控股（699036.SH）首次覆盖报告 核心结论 核心观点：公司聚焦新兴市场，以非洲为基点多元化布局全球市场。我们认为公司一方面通过发力高端产品线持续优化产品结构，实现纵向延伸；另一方面通过拓品类和布局移动互联网业务实现多元扩张。未来随着AI手机浪潮来临，公司有望持续受益其中。我们预计公司2024-2026年营业收入为719.7亿元/844.9亿元/1010.9亿元，同比+15.5%/+17.4%/+19.7%；归母净 证券研究报告 公司深度研究|传音控股 2024年11月18日 公司评级买入 股票代码688036.SH 前次评级-- 评级变动首次 当前价格94.62 利润分别为54.5亿元/65.9亿元/82.8亿元，同比-1.5%/+20.9%/+25.6%。首次覆盖，给予“买入”评级。 近一年股价走势 传音控股品牌消费电子沪深300 新兴市场增量空间可期，渠道是核心护城河。市场层面看，疫后全球智能手 机出货量开始逐步回升，据Canalys预测2024年全球智能手机出货量将达到12亿台。据CounterpointResearch预测，2024年高端市场（600-799美元）将成为增速最快的市场，同比增长17%。新兴市场的经济增速较快，降息有望推动消费需求上升。公司层面看，公司凭借庞大且稳定的海外渠道建立起深远护城河。非洲：公司在非洲的市场份额基本维持在40%-55%的 38% 27% 16% 5% -6% -17% -28% 2023-112024-032024-07 区间，长期大幅度领先其他主要厂商。拉美：公司近年在拉美地区的市场份 额逐步上升，24年Q2已经达到9%，跻身第四位。南亚、东南亚：公司在 巴基斯坦智能机市场占有率为第一，孟加拉国智能机市场占有率排名第一。此外公司在印尼和菲律宾也有所突破，均进入市场份额排名前五。 核心看点：高端化升级、多元化扩张，描绘增长曲线。1）纵深：逐帆高端市场，产品结构持续优化。近年来，公司中高端机型占比持续提升且各品牌价格带有所上移。此外，公司加速布局中高端市场，持续向上进行产品突破。产品端：发布TECNOPhantomX2/X2Pro以及折叠屏手机PhantomVFold等高端机型。研发端：加大研发投入，在深肤色拍照技术等领域持续突破。2）延展：打造移动互联生态，业务版图多维扩张。扩品类方面：公司创立数码配件品牌Oraimo、家用电器品牌Syinix以及售后服务品牌Carlcare等。移动互联网方面：公司自主研发多款传音OS智能终端操作系统，围绕OS操作系统开发应用软件，成功开发和孵化Boomplay、Scooper、Phoenix等多款应用。3）机遇：AI手机浪潮来临，头部手机厂商有望受益。我们认为，AI手机的升级迭代有望带来新一轮换机潮，对公司手机业务或产生催化。 核心数据 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 46,596 62,295 71,970 84,489 101,094 增长率 -5.7% 33.7% 15.5% 17.4% 19.7% 归母净利润(百万元) 2,484 5,537 5,452 6,593 8,282 增长率 -36.5% 122.9% -1.5% 20.9% 25.6% 每股收益（EPS） 2.18 4.86 4.78 5.78 7.26 市盈率（P/E） 43.4 19.5 19.8 16.4 13.0 市净率（P/B） 6.8 6.0 5.4 4.6 3.8 风险提示：新市场拓展不及预期，市场竞争加剧风险，上游原材料价格波动风险，汇率波动风险 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 分析师 郑宏达S0800524020001 13918906471 zhenghongda@research.xbmail.com.cn 联系人 徐乙苒 13011191527 xuyiran@research.xbmail.com.cn 相关研究 索引 内容目录 投资要点4 关键假设4 区别于市场的观点4 股价上涨催化剂4 估值与目标价4 传音控股核心指标概览5 一、把握新兴市场发展机遇，多元化布局全球市场6 1.1以手机行业为焦点，积极开展多元化业务6 1.1公司致力于研发创新，营收利润持续增长8 二、新兴市场增量空间可期，渠道是核心护城河9 2.1全球需求逐步回升，新兴市场大有可为9 2.2保持非洲领先优势，积极扩展新兴市场11 三、核心看点：高端化升级、多元化扩张，描绘增长曲线14 3.1纵深：逐帆高端市场，产品结构持续优化14 3.2延展：打造移动互联生态，业务版图多维扩张17 3.3机遇：AI手机浪潮来临，手机厂商龙头有望受益19 四、投资建议21 4.1盈利预测21 4.2投资建议21 五、风险提示22 六、附录22 图表目录 图1：传音控股核心指标概览图5 图2：多元化战略布局6 图3：分地区收入情况6 图4：传音控股发展历程7 图5：公司营业收入及YOY8 图6：公司归母净利润及YOY8 图7：分业务营收变化9 图8：手机业务收入占比情况9 图9：研发费用及费用率变动情况9 图10：研发人员工资成本及占比情况9 图11：2020Q1-2024Q1全球智能手机出货量及同比增长率（%）10 图12：全球智能手机出货量同比增速（%）（按价格带分）10 图13：全球及主要经济体经济增速（%）10 图14：新兴市场资本流动水平11 图15：主要经济体和国家占世界人口比重（%）11 图16：世界人口年龄中位数分布图11 图17：分地区营收及占比情况12 图18：分地区毛利及毛利率情况12 图19：2021Q3-2024Q2非洲智能手机厂商市场份额12 图20：2021Q1-2024Q2拉美地区智能手机厂商市场份额13 图21：东南亚主要国家智能手机厂商市场份额排名14 图22：东南亚五国互联网渗透率14 图23：TECNO/itel/Infinix季度ASP15 图24：TECNO/itel/Infinix季度出货量占比（%）及占比同比变动情况（p.p.）15 图25：TecnoPhantomX2系列产品图17 图26：PHANTOMVFold产品图17 图27：非手机业务收入及占比17 图28：非手机业务毛利及毛利率17 图29：传音数码配件品牌Oraimo18 图30：TECNO创新成果亮相MWC202418 图31：OS应用19 图32：独立APP平台19 图33：2008年-2029年：全球各地区智能手机换机率19 图34：各手机厂商大模型落地方案梳理20 图35：TECNOAI图像生成展示20 图36：TECNOAI图像生成展示20 图37：公司股权结构图（截至2024年6月30日）23 表1：公司手机业务品牌介绍7 表2：技术层面传音与同行业厂商对比表12 表3：TECNO/itel/Infinix季度价格带占比情况15 表4：2022-2026E营业收入拆分预测21 表5：可比公司估值（可比公司盈利预测来自ifind一致预期）22 表6：公司管理团队介绍（截至2023年12月31日）23 投资要点 关键假设 手机业务：公司手机业务作为公司业绩基石，在核心市场的市占率较为稳固，随着新开拓市场市占率的提升，手机业务有望持续贡献业绩增速。公司聚焦新兴市场，以非洲为基点多元化布局全球市场，通过依靠自身品牌和本土化运营经验，有望复刻非洲市场市占率提升逻辑至其他新兴市场。同时，公司积极发力高端产品线，持续优化产品结构，有望在AI手机浪潮中持续受益。我们预计公司2024-2026年手机业务营收为661.8亿元/771.0亿元/914.4亿元，同比+15.4%/+16.5%/+18.6%。 手机以外其他主营业务：手机以外的其他业务目前虽然基数相对较小，但公司通过拓品类和布局移动互联网业务实现多元扩张，随着新业务占比提升，有望给公司业绩带来新的增长动力。我们预计公司2024-2026年手机业务营收为47.7亿元/63.1亿元/85.3亿元，同比+20.0%/+32.5%/+35.0%。 收入及盈利预测：基于以上假设，我们预计公司2024-2026年营业收入为719.7亿元/844.9亿元/1010.9亿元，同比+15.5%/+17.4%/+19.7%；归母净利润分别为54.5亿元/65.9亿元/82.8亿元，同比-1.5%/+20.9%/+25.6%。 区别于市场的观点 市场担心在先发优势较大的非洲市场，新手机厂商的入局及本土品牌的崛起，或将导致竞争加剧影响公司市场份额。我们认为，当前公司稳居非洲手机市占率第一，市场地位稳健，短期内竞争格局难以发生较大变动。同时，公司凭借提升高端产品、拓品类、发力AI等举措持续提升自身竞争优势，维持较有力的竞争力。 市场担心公司在其他新兴市场的业务拓展不及预期。我们认为，公司布局的其他新兴市场印度、拉美、东南亚等地区与非洲市场具备较多的相似性，同时公司具有深厚的本地化经营能力，因此有望依靠自身品牌和渠道等优势复刻非洲市场市占率提升逻辑。 股价上涨催化剂 受到AI手机的催化，智能手机出货量有望在未来持续复苏，公司有望持续受益其中。 若公司在新市场的发展超预期，对收入贡献占比持续提升，有望给业绩增速带来强力支撑。 若原材料价格上涨趋势得到缓解，供应链成本或将回落，有望使手机厂商利润得到修复和提升。 估值与目标价 公司聚焦新兴市场，以非洲为基点多元化布局全球市场。我们认为公司一方面通过发力高端产品线持续优化产品结构，实现纵向延伸；另一方面通过拓品类和布局移动互联网业务实现多元扩张。未来随着AI手机浪潮来临，公司有望持续受益其中。我们预计公司2024-2026年营业收入为719.7亿元/844.9亿元/1010.9亿元，同比 +15.5%/+17.4%/+19.7%；归母净利润分别为54.5亿元/65.9亿元/82.8亿元，同比 -1.5%/+20.9%/+25.6%。首次覆盖，给予“买入”评级。 公司深度研究|传音控股 传音控股核心指标概览 图1：传音控股核心指标概览图 资料来源：传音控股公司官网，Wind，西部证券研发中心 一、把握新兴市场发展机遇，多元化布局全球市场 1.1以手机行业为焦点，积极开展多元化业务 勇抓新兴市场领先优势，积极实施多元化战略布局。传音控股主要从事以手机为核心的智能终端的设计、研发、生产、销售和品牌运营，主要产品为TECNO、itel和Infinix三大品牌手机，基于在新兴市场积累的领先优势，公司围绕主营业务积极实施多元化战略布局，创立了数码配件品牌Oraimo，家用电器品牌Syinix以及售后服务品牌Carlcare等。公司的销售区域主要集中在非洲、南亚、东南亚、中东和南美等全球新兴市场国家。根据IDC数据统计，2023年公司在全球手机市场的占有率14.0%，在全球手机品牌厂商中排名第三，其中智能机在非洲、巴基斯坦、孟加拉国新兴市场的占有率均排名第一。 图2：多元化战略布局图3：分地区收入情况 资料来源：传音控股招股说明书，西部证券研发中心资料来源：wind，西部证券研发中心 海外手机行业领军者，发展历史悠久。公司前身传音科技于2006年在香港创立，并推出了TECNO手机品牌。此后，公司一直致力于手机的研发，并于2007年创立itel品牌。2008年，传音进军非洲市场，在尼日利亚开始销售第一台手机。2013年传音投资、传力投资共同出资成立了传音控股有限公司，并于同年创办了Infinix品牌。借助于公司在手机产品领域的积累，传音控股逐步开展了数码配件、家用电器等扩品类业务以及提供移动互联网产品及服务，于2014年创立消费电子品牌oraimo，2015年创立家电品牌Syinix。此外，传音控股还积极拓展除非洲以外的新兴市场，如东南亚、拉美、中东等地区，2018年被Facebook和毕马威评为“中国出海领先品牌50强