电子竞技精品研运商，储备新游开启增长新篇章

公司研究报 告传媒互联网 2024-11-21 公司深度报告 买入/维持电魂网络（603258） 昨收盘：21.71 电子竞技精品研运商，储备新游开启增长新篇章 走势比较 太 40 30 平 洋20 证10 0 券 股2023-11-202024-05-202024-11-20 份电魂网络沪深300 有 限股票数据 证 公总股本/流通(亿股)：2.45/2.41司总市值/流通(亿元)：53.14/52.2812个月最高/最低(元)：27.61/13.40 券 研相关研究报告 究《24Q3业绩环比改善，新一轮产品周期 报有望开启》—2024-10-30 告《<修仙时代>等新游储备丰富，高分红比 例回馈投资者》—2024-08-30 《高分红比例回馈投资者，新游储备发力海内外市场》—2024-04-28 证券分析师：郑磊 E-MAIL：zhenglei@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190523060001 联系人：李林卉 E-MAIL：lilh@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190123120023 报告摘要 立足竞技品类精品游戏，打造国风电竞赛事品牌 电魂网络成立于2008年，早期以MOBA+MMO类型的客户端游戏《梦三国》起家，该游戏至今已长线运营近15年。公司依靠自研能力 逐步完成端转手战略调整，于2019年发行移动端代表游戏《梦三国手游》；同时收购擅长养成模拟类手游的游动网络，拓宽游戏品类。2012年公司率先提出“国风电竞”概念，并举办首届电魂娱乐星赛季，逐步打造国内具有代表性的国风电竞赛事品牌。 行业:优质研发商有望借精品化趋势突围，电竞行业蕴藏潜力国内游戏行业龙头公司虽在特定品类具备强大实力，但仍无法做到全品类覆盖。因此，具备优质创新研发能力的公司有望在擅长游戏品类中形成差异化优势，实现在特定细分品类的突破。从细分赛道来看，竞技类游戏拥有受众广、未来付费潜力大的特点。并且，电竞游戏市场收入仍以高于游戏行业收入的增速发展，并复制了游戏行业此前端转手的趋势，移动电竞游戏市场收入正处上升通道；叠加电竞已逐渐获得主流价值观认可，多项电竞赛事关注度提升，未来电竞行业具备较大发展潜力。 公司看点:储备新游贡献增量，电竞业务大有可为1）《梦三国》端游构筑基本盘：《梦三国》系列端游长线运营近15年，目前仍为公司主要业绩支撑。2）储备新游有望贡献新增量：两款自研储备产品值得关注，其中《修仙时代》融合修仙题材及开放世界游戏机制，通过无缝大地图和多样的玩法设计增强游戏可玩性；《野蛮人大作战2》通过引入AI对战机器人优化“3v3v3即时乱斗”玩法，丰富玩家战斗竞技体验。3）电竞业务具备发展潜力：通过举办多项电竞赛事及成立孵化器和数娱文化产业园，公司已构建成熟的电竞赛事运营体系及完善的电竞产业链。未来，在多项电竞赛事关注度提升的背景下，公司电竞业务有望迎来新一轮发展。 盈利预测、估值与评级 我们认为，公司老游戏流水逐渐趋于稳定，新一轮产品周期有望明年开启，多款重点产品上线有望为公司贡献业绩增量。此外，电竞业务有望受益于多项电竞赛事关注度提升迎来新一轮发展。因此， 2 公司深度报告P 我们预计公司2024-2026年营收分别为6.32/13.25/15.79亿元，对应增速-6.6%/109.5%/19.2%，归母净利润分别为0.92/3.74/4.66亿元，对应增速61.4%/307.4%/24.6%。给予公司“买入”评级。 风险提示 政策监管趋紧的风险，游戏行业增速放缓的风险，游戏上线节奏、流水不及预期的风险。 盈利预测和财务指标 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元）677 632 1325 1579 增长率（%）-14.4% -6.6% 109.5% 19.2% 归母净利润（百万元）57 92 374 466 增长率（%）-71.7% 61.4% 307.4% 24.6% 摊薄每股收益（元/股）0.23 0.37 1.53 1.90 市盈率（P/E）93 58 14 11 资料来源：iFinD，太平洋证券研究院，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 3 公司深度报告P 目录 1.公司概况:深耕竞技品类的精品游戏研发商5 1.1《梦三国》端游起家，立足精品游戏研运5 1.2股权结构：管理层股权结构稳定且业界背景资深6 1.3财务分析：《梦三国2》端游构筑基本盘，高分红比例回馈投资者7 2.游戏行业:优质研发商借精品化趋势突围，电竞行业蕴藏潜力10 2.1行业规模：从用户到ARPU值，从国内到海外10 2.2竞争格局：创新产品层出不穷，优质精品研发商具备机会12 2.3细分赛道：电子竞技增速可观，移动电竞大有可为13 3.公司业务:电竞赛事运营体系成熟，储备新游有望贡献增量16 3.1《梦三国》系列游戏长线运营稳健17 3.2储备《修仙时代》、《野蛮人大作战2》等重点新游21 3.3构建电竞赛事运营体系，探索“电竞+文旅”扩容产业链23 4.盈利预测及估值25 4.1收入预测25 4.2可比公司估值与投资评级25 5.风险提示26 4 公司深度报告P 图表目录 图表1：公司发展历程6 图表2：公司股权结构6 图表3：公司高级管理人员履历7 图表4：2019至2024Q1-Q3营业收入（亿元）8 图表5：2019至2024Q1-Q3归母净利润（亿元）8 图表6：2019-2023营业收入构成8 图表7：2019-2023各业务毛利率9 图表8：2019至2024Q1-Q3费用率10 图表9：2019-2024H1现金分红及现金分红比例10 图表10：2020-2024H1中国游戏市场规模（亿元）11 图表11：2020-2023中国移动游戏用户规模和ARPU11 图表12：2020-2024H1中国自研游戏海外收入及同比增速12 图表13：2023中国自研移动游戏海外重点地区收入占比12 图表14：2024年1-10月进入中国区APPSTOREIPHONE游戏类收入排行榜前十的非“腾网”游戏13 图表15：2020-2024H1中国电竞游戏收入及同比增速13 图表16：2025年沙特首届奥林匹克电竞运动会13 图表17：发改委、文化部、体育总局等出台的支持电子竞技的政策14 图表18：2020-2024H1中国电竞用户规模（亿人）15 图表19：2020-2024H1手游、端游电竞在游戏收入的占比15 图表20：2022-2024H1中国电竞收入结构（按平台划分）15 图表21：公司在营及储备产品矩阵16 图表22：《梦三国2》端游17 图表23：2022-2024H1《梦三国2》营收在总营收中的占比18 图表24：《梦三国》端游的多种玩法18 图表25：《梦三国》端游MOBA类玩法18 图表26：《梦三国》端游版本更新次数及时间19 图表27：《梦三国2》MPL职业联赛冠军20 图表28：电魂娱乐星赛季20 图表29：《梦三国手游》20 图表30：《修仙时代》21 图表31：《修仙时代》“灵启测试”21 图表32：《修仙时代》实机展示22 图表33：《修仙时代》游戏场景-搬山城22 图表34：《野蛮人大作战2》22 图表35：《野蛮人大作战2》“菇勇者测试”22 图表36：《野蛮人大作战2》英雄角色及装备23 图表37：《野蛮人大作战2》战斗画面23 图表38：《英雄联盟》百度搜索指数变化23 图表39：电魂智能创意孵化器24 图表40：与温州市文化广电旅游局签署合作协议24 图表41：《梦三国2》诸葛亮“地域人文皮肤换装”24 图表42：游戏行业可比公司估值25 5 公司深度报告P 1.公司概况:深耕竞技品类的精品游戏研发商 1.1《梦三国》端游起家，立足精品游戏研运 立足竞技品类精品游戏研运，打造国风电竞赛事品牌。电魂网络成立于2008年，于2016年在A股主板上市，成立起就致力于研发、运营精品化网络游戏。公司早期以MOBA+MMO类型的客户端游戏《梦三国》起家，经过近十五年的发展沉淀，目前公司产品已覆盖移动端、客户端、主机端、VR等不同硬件平台。同时，公司积极发展电竞相关业务，率先提出“国风电竞”概念，并从2012年开始举办年度电魂娱乐星赛季，打造国内具有代表性的国风电竞赛事品牌。具体来看，公司的发展历程可分为以下三个阶段： 端游阶段（2008-2014年）：公司于2008年由董事长胡建平、明星游戏制作人余晓亮等人成立。2009年推出首款《梦三国》端游，在当时通过独特的MMO+MOBA玩法，以“国风电竞”概念奠定了其在国产MOBA类游戏中的地位。截至2023年，《梦三国》系列端游已长线运营近15年，是公司主要的利润来源。此外，2012年公司举办首届电魂娱乐星赛季，积极发展电竞行业相关业务。 “端转手”阶段（2015-2018年）：2014年公司开始移动端游戏的布局，依托原有的“梦三国”IP推出系列移动端产品《梦梦爱三国》、《梦三国手游》；此后还陆续推出了《野蛮人大作战》等移动端游戏。同时，公司也在积极布局H5、VR、主机游戏等领域，先后打造了闪电玩游戏平台；《瞳》、《瞳：祈愿》VR游戏等。 多品类探索阶段（2019-至今）：2019年公司收购专注于东南亚出海、擅长养成模拟类手游的游动网络，布局游戏出海。2021年在日本发行以日本战国为背景的卡牌模拟经营类手游《华武战国》，入围2021年出海日本的中国游戏收入榜单前20名。同时，公司推出多款不同品类的游戏，包括武侠RPG游戏《我的侠客》、模拟经营养成游戏《工匠与旅人》等。此外，公司继续夯实《梦三国》IP的影响力，2021年《梦三国2》端游入选2023年杭州亚运会电竞比赛小项，“国风电竞”概念重回大众视野。 6 公司深度报告P 图表1：公司发展历程 资料来源：公司公告，太平洋证券研究院 1.2股权结构：管理层股权结构稳定且业界背景资深 公司股权结构稳定。公司前两大股东胡建平和陈芳为公司的实际控制人，两人系夫妻，构成一致行动关系，合计持有公司股份20.32%。子公司中，游动网络、电魂网络（厦门）、派逗网络负责游戏的开发与运营，闪电玩网络负责H5游戏及平台、泛娱乐产品的研发、发行、运营、推广，电魂创投、青睐投资负责投资与资产管理。 图表2：公司股权结构 资料来源：公司公告，太平洋证券研究院 创始团队稳定，管理层业界背景资深。公司五位联合创始人中，胡建平、陈芳是国内较早一批进入游戏行业的投资人，其中胡建平长期担任国内软件、游戏等行业协会理事，目前担任公司董事长；胡玉彪此前曾在腾讯任职开发工程师，拥有较强的技术开发能力；余晓亮是国内知名的游戏制作人，曾担任腾讯游戏的主策划，出品过《QQ堂》、《QQ幻想》等一系列热门游 7 公司深度报告P 戏，策划能力强、市场运作经验丰富；林清源目前担任公司首席商务官及监事会主席。公司五位联合创始人目前均在公司担任主要高管职务，创始团队稳定。 图表3：公司高级管理人员履历 高管 职位 加入公司 主要履历 •电魂网络联合创始人；•现兼任政协杭州市滨江区委员会常委、中 胡建平 董事长、总经理 2008年 国软件行业协会常务理事、浙江省软件行业协会理事、浙江省工商企业合作交流协会副会长、浙江省工业经济联合会副会长、浙江省游戏行业协会理事等。 •电魂网络联合创始人； 陈芳 董事、副总经理、投资管理部总监 2008年 •现兼任滨江区人大代表； •曾任杭州恒大税务事务所、杭州建工集团有限责任公司出纳，公司财务主管、投资管理部主管等。 •电魂网络联合创始人； 胡玉彪 董事、副总经理、首席技术官 2008年 •曾任上海天律软件用户界面开发工程师， 上海盛大网络、腾讯科技开发工程师。 •电魂网络联合创始人； 余晓亮 董事 2008年 •曾任腾讯游戏主策划，是腾讯最早的一批 游戏制作人，先后担任《QQ幻想》策划、《QQ游戏》以及《QQ堂》主策划。 •电魂网络联合创始人； 林清源 监事会主席、首席商务官 2008年 •曾任广州电视台华南