嘉友国际：聚焦陆锁国，解决跨境核心痛点
嘉友国际成立于2005年，是国内率先开展跨境多式联运的物流企业，业务主要沿“一带一路”国家及地区开展，覆盖亚洲、非洲、欧洲、北美等60多个国家和地区，重点以蒙古国、非洲、中亚等陆运跨境需求旺盛的国家和地区为主。公司业务聚焦陆锁国，这些国家矿产资源丰富，但缺乏海岸线资源和基础设施建设能力，导致物流资源匮乏，运输效率提升的诉求很高。公司通过整合海陆空铁、港口、口岸等社会物流服务资源，在关键物流节点投资道路、保税仓库及海关监管场所等物流基础设施并运营，为客户提供跨境综合物流服务。
中蒙业务：作为公司底盘业务，公司从中蒙口岸的“枢纽资产”入手，逐步发展到“物流”业务，再到入股矿山资源，形成资源壁垒。中蒙煤炭合作日益加深，实现双赢。蒙古国是中国进口焦煤的主要来源，2023年占比高达53%。公司在中蒙口岸拥有保税库、海关监管场所、保税物流中心等多种类型的仓储，并持续拓展跨境多式联运和供应链贸易业务，与国内外知名矿企合作长达十年以上。
中非业务：公司在中非业务模式上复制中蒙经验，通过“关键物流节点资产收费”和“大物流运输”两种方式构建大物流版图。公司在非洲卡位更为核心、壁垒更高的资产资源，并逐步布局大物流版图，打造“海、路、空”全方位物流运输体系。公司已在非洲进行多出物流核心资产布局，重点围绕刚果（金）铜钴矿带，打通刚果（金）—赞比亚—坦桑尼亚出海港（达累/坦噶港）重要东向路线。公司陆续与刚果（金）、赞比亚、坦桑尼亚合作，进行重要基础设施建设、开发、运营。公司于2023年收购赞比亚头部跨境运输企业BHL，并于2024年布局低空物流业务。
中亚业务：公司复制中蒙模式，在中亚地区布局枢纽资产与跨境物流。公司在中亚桥头堡霍尔果斯口岸建设海关监管场所，并加强物流能力，签署铁路合作备忘录。
公司财务：业务自2022年步入快速发展期，业绩持续创新高。2013-2023十年营业收入CAGR为42%，其中跨境多式联运为25%，2014-2023九年供应链贸易业务营业收入CAGR为40%。2024H1营业收入为46亿元，同比+65%。公司盈利能力高，2013-2023十年毛利CAGR为34%，归母净利CAGR为42%。公司经营质量高，对外来资金需求低，实现资源高效配置。
投资建议：预计公司24-26年实现营收99.38/127.38/156.45亿元，归母净利润为14.84/19.64/24.11亿元，对应EPS分别为1.52、2.01、2.47元，基于2024年11月20日收盘价计算，24-26年PE为14x/10x/8x。公司蒙古国业务基本盘稳固，物贸一体化持续推进；非洲地区持续布局路产和运输资源，保障业务拓展，显著增厚利润。首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示：地缘政治风险、全球经济大幅下滑，项目建设不及预期。
