电气设备行业：25年锂价会涨么

电气设备行业 投资评级 看好 证券研究报告|行业点评2024/11/21 25年锂价会涨么？ 五矿证券研究所电力设备行业 分析师：张斯恺 登记编码：S0950523110002 邮箱：zhangsikai@wkzq.com.cn Contents目录 01 供给：预计25年新增18万吨LCE 03 供需平衡 需求：无需悲观 02 04 后续仍需关注的三大问题 供给：预计25年新增18万吨LCE 1、智利盐湖：24年生产情况符合预期，预计ALB智利盐湖明年满产 智利盐湖：24年生产情况符合预期，预计ALB智利盐湖明年满产。24年智利在产盐湖仅有SQM与ALB两家，其均在在Atacama地区开启生产。其中，SQM计划24年生产21万吨，销售19万吨。而ALB通常不披露期智利盐湖生产的具体情况，我们通过对智利碳酸锂进出口数据进行倒推，预计ALB今年前10月碳酸锂出货量5.16万吨，年化出货量6.4万吨，考虑ALBLaNegraIII/IV的4万吨产能已投产近2年，我们预计ALB明年锂盐湖8.4万吨有望满产，智利盐湖整体产量约为31.4万吨，边际新增产量4万吨（SQM+2，ALB+2）。 图表1：智利锂盐出口情况（吨） 30000 25000 20000 15000 10000 5000 ALB产量 SQM产量 图表2：ALB产量规划（千吨LCE） 350 300 250 200 150 100 50 0 2024年1月2024年3月2024年5月2024年7月2024年9月 智利碳酸锂�口 0 2021202220232024E2025E2026E2027E 氢氧化锂碳酸锂锂辉石代加工MRL 资料来源：智利海关,SMM，五矿证券研究所 资料来源：ALB，五矿证券研究所 2、阿根廷盐湖：年内数家盐湖密集投产，爬坡速度缓慢，预计25年产量将逐步释放 阿根廷24年新增盐湖爬产较慢，基本无产量贡献。阿根廷当前已投产盐湖共计5处，产能共计15.9万吨。根据阿根廷矿业部数据，阿根廷Q3碳酸锂产量为1.71万吨，而Olaroz和HombreMuretoQ3产量为8750吨，Cauchari-OlarozQ3产量为6800吨，我们线性倒推分析 ，预计3Q与Centrenariorantones盐湖截止24Q3实际基本无碳酸锂产出，新投产盐湖爬产速度较为缓慢。 虽爬产缓慢，但不应低估阿根廷远期增量。阿根廷25年投产三大盐湖后，碳酸锂总产能将升至25.4万吨，当前市场对阿根廷爬产速率给 出较低预期，后续仍需持续跟踪阿盐湖投产节奏及产能爬坡节奏，我们预计阿根廷2025年新增产量从6万吨LCE至11.84万吨LCE。 7000 6000 5000 4000 3000 图表3：24年阿根廷碳酸锂产量主要由赣锋和ALTM贡献（吨）图表4：太阳池法投产爬坡需要时间 10000 68% 56% 45% 6800 5600 36% 3600 4500 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 12000 10000 8000 6000 80% 70% 60% 50% 40% 2000 1000 0 月产：2916吨 月产：2266吨 4000 2000 0 2023/10/1 2023/11/1 2024/1/1 2024/7/1 2024/8/1 2024/9/1 2023/6/1 2023/7/1 2023/8/1 2023/9/1 2023/12/1 2024/2/1 2024/3/1 2024/4/1 2024/5/1 2024/6/1 23Q2 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3 30% 20% 10% 0% 阿根廷碳酸锂产量（吨）YOY LCE产量吨产能利用率 3、西藏&青海盐湖：西藏建设缓慢，国内盐湖主要期待明年盐湖股份项目放量 西藏盐湖：25年增量主要为扎布耶盐湖二期1.2万吨碳酸锂项目。西藏目前值得关注（超万吨规划且新投产盐湖）盐湖主要为麻米措与拉果措 ，但根据卫星遥感数据显示，除拉果措盐湖周边铺设太阳能板外，两大盐湖近一年来基建基本无进展。（麻米措地区未能发现任何新建设施）当 前西藏盐湖卡点仍为审批速度较慢，考虑西藏高海拔地区天气恶劣，可施工天数短，我们预计若年内审批手续落地，明年也无法贡献供给增量。 青海盐湖：青海盐湖产量相对稳定，明年重点关注两大项目。青海盐湖成本优势显著，目前项目运行稳定，根据SMM数据，预计青海盐湖24年产量为16.9万吨。明年青海地区盐湖产能新增产能6万吨（盐湖股份4万吨+汇信资产管理公司2万吨），考虑盐湖股份生产工艺相对成熟，爬产速度较快，我们预计青海地区明年新增产量3万吨LCE。 图表5：西藏卫星遥感图片对比 图表6：中国盐湖产量（吨） 太阳能板 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 4、澳矿：24年新增项目爬产符合预期，但澳洲目前共计4座矿山关停，我们预计25年澳洲锂矿无增量 我们预计澳洲锂精矿2024产量为345万吨，同比增11.7%。2024年澳洲新增3座矿山投产，产能增加超100万吨，产量贡献约41万吨。但24年度澳洲4座矿山相继关停（Finniss、Cattlin、Nungaju和Baldhill）叠加Greenbushes受市场需求影响降低开工率，我们预计2024澳矿总体产量为345万吨，同比增11.7%。 我们预计澳洲锂精矿2025年产量为349万吨，同比2024年持平。2025年澳洲新增项目仅Pilbara的P850和Greenbushes的CGP3，考虑到CGP3将于2025年Q4投产，产量贡献有限，我们预计25年澳矿总产量将与24年持平。 图表7：澳洲2024、2025年锂矿项目投产与停产情况（万吨产能） 图表8：澳矿25年预计锂精矿产量349万吨，与24年持平（万吨） 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 400 350 300 250 200 150 100 50 0 20232024E2025E GreenbushesPilbaraMarionWodginaBaldhill HollandKathleenVallyFinnissCattlin 资料来源：各公司公告,五矿证券研究所资料来源：各公司公告，五矿证券研究所 4、澳矿：资本开支减少抑制新增锂矿项目放量，成本中枢伴随着主力矿山原矿剥离量增加有进一步抬升的可能性 短期看，澳矿企业经营性现金流持续紧张，在手现金逐渐减少。近期的裁员、减少车队、售卖设备等措施将抑制短期的矿山供给。 中长期看，企业纷纷减少资本开支，中长期锂矿新增项目除CGP3外，其他落地可能性大幅降低。 长期看，以AISC成本定义澳矿更为合理。相比市场关注的现金成本，AISC成本更符合矿企长期运营的真实成本线，AISC成本不单纯考虑当期矿山运营费用，其增加矿山为上个季度设备维护及下个季度新作业面开采等关键成本，故以AISC成本为考量，澳矿当前多数矿山仍未能实现盈利。 图表9：以AISC成本定义，澳矿大多数企业仍未能盈利（澳元/吨） 资料来源：各公司公告,五矿证券研究所 图表10：澳矿主要锂上市公司24年以来在手现金大幅减少（百万美元） 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 MINPilbaraIGOCoreLiontown 资料来源：各公司公告，彭博，五矿证券研究所 5、非洲锂矿：24年生产情况超预期，降本空间大，远期待硫酸锂项目投产后运费仍有下降空间 2024年前三季度津巴布韦产能利用率73%，锂价下跌并未造成矿山大规模停产。2024年前三季度4座矿山（SabiStar，Arcadia、Bikita和 KMC）锂精矿产能共计172万吨，我国从津巴布韦前三季度进口锂精矿94.1万吨，4座主力矿山的产能利用率约为73%。 2025年非洲新增锂项目主要为马里Goulamina与海矿Bougouni锂矿，我们预计2025年非洲锂精矿产量252万吨，同比2024年增加66万吨。 非矿远期仍有降本空间，当前价位难以出清非洲矿山。非矿运输成本占比较大，中矿、华友等公司计划通过硫酸锂项目进一步降低运费成本 。根据Manono可研报告，单吨锂精矿生产成本中运费成本占比68%。精矿制备硫酸锂后运出将显著降低运输成本。 图表11：中国从津巴布韦进口锂精矿量（万吨）2023年起非洲主要新增锂矿山产能（万吨）2025年非洲锂精矿产量预测（万吨） 13.8 13.8 11.2 10.1 8.2 8.6 10.19.89.6 9. 2 8.1 4.74.6 3.2 1.9 1.41.6 0.8 16 14 12 10 8 6 4 2 23-04 23-05 23-06 23-07 23-08 23-09 23-10 23-11 23-12 24-01 24-02 24-03 24-04 24-05 24-06 24-07 24-08 24-09 0 供给：预计25年新增18万吨LCE 故整体来看，预计2025全年新增锂供给18万吨，其中： 1）25年全年供给释放节奏呈现前低后高节奏，考虑船期等因素，25年下半年国内将迎来碳酸锂供应冲击。 2）根据我们预测，76%新增锂供给集中在智利、阿根廷和马里。由于供给释放的集中性，25年需高度跟踪其地缘政治及运输、生产情况。 3）市场当前对阿根廷盐湖、澳洲矿山中国宜春地区注入较低的出产预期，若25年锂价出现季度级别的反弹，谨防停产企业大规模复产。 图表12：2025年锂资源供给增量拆分（万吨LCE）以及全球锂供给分布格局 阿根2024年全球锂资源供给占比巴廷西 5%2% 巴西2025年全球锂资源供给占比 3% 非洲 14% 澳洲 32% 智利 21% 中国 26% 阿根廷 8% 非洲 中国 非洲 16% 智利 21% 澳洲 29% 中国 23% 资料来源：各公司公告，五矿证券研究所 需求：无需悲观 1、新能源车（海外）：特朗普上任和欧洲碳排放政策加大新能源车销量不确定性 24年欧洲新能源车除英国外增长受阻，美国保持微弱增长。欧洲主要国家2024年1-10月合计新能源汽车销量同比下降4.6%，渗透率约 19%，仅英国保持正常16.7%的增长，10月单月渗透率突破30%；美国2024年1-10月新能源汽车同比增长12%，渗透率约9.5%。 2025年预计欧美新增车型仍然较少，仍然以政策驱动为主。2025年是欧洲碳排放考核节点，政策强驱动欧洲电动化转型。但从新增车型供给侧考虑，我们认为25年海外车型规划仍未能显著放量，预计政策驱动下实际新能源车销量增长有限；美国在特朗普胜任美国大选后，政策不确定性加大，新能源汽车补贴政策可能会出现退坡的情况，美国25年新能源车销量增速难有显著提升。 图表13：欧美8国合计新能源汽车销量（万辆）及增速图表14：海外车型规划 50 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 2022202320242023同比（右）2024同比（右） 2、新能源车（中国）：以旧换新显著带动24年电车销量提升 以旧换新补贴加码后申请数量快速增长，60%新增需求为新能源车。8月商务部等发布《关于进一步做好汽车以旧换新有关工作 的通知》，以旧换新补贴提升至2万元/辆，同时补贴资金于8月初开始全部下达地方，以旧换新近3月显著带动我国新能源车销量。 以旧换新显著提升新能源车需求，10月份我国新能源车销售同比增加超50%。10月我国新能源车销售119.6万辆，同比增长56.7%。 图表15：汽车报废更新补贴申请量（万份） 200 157 113 68 3