宏观大类年报：周期轮转和确定性

2024年全球从此前的加息周期转入降息周期，2025年有望延续背后既是对经济压力的反馈，更是对市场不稳定性的对冲。中国经历了漫长的筑底阶段，迎来了“宽货币、扩财政”的组合拳；美国则刚刚开启降息周期，央行资产负债表仍在收缩。考虑到特朗普当选带来的巨大不确定性，我们推荐关注确定性较高的A股和贵金属。 国内流动性改善和政府重新扩杠杆的周期下，A股的确定性最高，商品需求端到2025年年中或有望传导受益。美元在上半年预计仍偏强。商品从强到弱排序为：贵金属>有色>黑色逢低多配，原油=能化逢高空配，农产品内部分化。 多元资产：周期轮转和确定性 宏观大类年报 本期分析研究员 徐闻宇从业资格号：F0299877投资咨询号：Z0011454 蔡劭立 从业资格号：F3063489投资咨询号：Z0014617 高聪 从业资格号：F3063338投资咨询号：Z0016648 周期轮转和确定性 研究院宏观组 核心观点 ■宏观 研究员 徐闻宇邮箱：xuwenyu@htfc.com从业资格号：F0299877投资咨询号：Z0011454 展望2025年，存在三大宏观线索相对明确。首先是全球的需求周期有所承压，库存周期明确转向去库，设备投资周期回升待确认，人口周期更是趋势向下。其次，各国在应对经济下行压力，纷纷采取了宽松政策进行应对，但各自所处阶段有差异，中国经历了漫长的筑底阶段，迎来了强力的货币、财政双管齐下；美国则刚刚开启降息周期，央行资产负债表仍在收缩。最后则是民粹主义抬头和地缘风险维持高位。 蔡劭立电话：0755-23887993邮箱：caishaoli@htfc.com从业资格号：F3063489投资咨询号：Z0014617 ■商品 需求端前期偏强的电子设备制造业，金属制品业、家具制造业、橡胶和塑料制品业、汽车制造业、纺织服装、化学原料及化学制品制造业目前进入了主动去库阶段，仍需等待政策传导；半导体、高端装备、精细化工、部分医药器械等政策扶持行业也有望持续受益。供给端有色、农产品供给端仍明显受限，黑色、能源、化工供给端偏增长。 高聪电话：021-60828524邮箱：gaocong@htfc.com从业资格号：F3063338投资咨询号：Z0016648 投资咨询业务资格：证监许可【2 0 1 1】1 2 8 9号 商品从强到弱排序为：贵金属>有色>黑色逢低多配，原油=能化逢高空配，农产品内部分化。 ■股指 2025年，市场焦点转向内资流动性，全年权益市场增量资金或高达2.51万亿元，以公募基金和大资金的流入为主，被动投资趋势增强，推动股指震荡上行。结构化行情推演关注ETF及融资资金。ETF市场潜力大，规模指数ETF地位上升，沪深300、上证50等占比较大的ETF标的有望引领行情。居民储蓄转向资本市场，融资余额上行，与其相关性强的中证1000指数有望在其上涨阶段表现偏强。整体来看，2025年市场风格趋于均衡，四大指数有望轮动领涨。 ■航运 展望2025年，我们预计航运市场的淡旺季特征仍会主导价格节奏。除去疫情三年运价的极端上涨与下跌，观察2017-2024年价格走势，亚洲-欧洲价格具有较强的季节性，1-3月份，亚洲-欧洲价格震荡下行；4-8月份，亚洲-欧洲运价震荡上行；8月中旬-10月中旬，亚洲-欧洲航线震荡下行，10月中旬-12 月，亚洲-欧洲航线运价震荡上行。亚洲-欧洲贸易量的季节性以及航运行业的垄断性使得季节性特点十分明显。 淡旺季特征主导价格节奏的前提下，明年预计仍会有一些因素影响价格的上行高度以及下行低度。需关注特朗普当选总统后中东地区地缘问题进展以及新旧联盟切换过程中是否能否平稳过渡。 ■外汇 中美宏观环境进入新一轮调整周期，人民币将在中美贸易关系挑战、中美货币 政 策 转 向 及 经济 基 本 面 分化 等 多 维 因素 影 响 下 寻求 新 的 平 衡 点。 相 较2018-2019年贸易摩擦时期，当前外汇市场对政策冲击的消化能力显著增强，反映出人民币汇率定价机制的成熟度提升。新一轮"特朗普交易"触发的市场反应呈现结构性差异，人民币对美元升值的韧性凸显，背后反映了市场对贸易政策扰动的适应性增强，以及中国经济基本面的长期支撑。展望2025年，人民币汇率预计呈现"上半年承压、下半年企稳"的运行特征。上半年在外部不确定性冲击下或面临阶段性调整压力，下半年随着中美政策环境趋于明朗，有望逐步回归均衡区间。 目录 周期轮转和确定性.................................................................................2核心观点..............................................................................................2一、宏观：政策转向引领新周期............................................................11二、商品：政策先行，需求待确认.........................................................141.中观：行业传导相对滞后..................................................................141.1全球视角：贸易结构变迁................................................................141.2顺周期：大部分行业处于主动去库阶段.............................................152商品：2025年供需推演....................................................................172.1供给............................................................................................172.2需求............................................................................................203大宗商品市场展望............................................................................213.1美联储开启降息周期......................................................................213.2美国大选......................................................................................23三、股指：内资流动性充裕，股指有望走强.............................................271流动性预估.....................................................................................271.1市场活跃度...................................................................................271.2增量资金......................................................................................271.2.1投机资金...................................................................................291.2.2长期资金...................................................................................322增量资金驱动下的行情演绎................................................................342.1ETF............................................................................................342.1.1美国ETF市场...........................................................................352.1.2我国ETF市场...........................................................................352.1.3投资机会展望.............................................................................372.2融资资金......................................................................................38四、集运指数：淡旺季节奏主导价格运行节奏，中东地缘问题仍是关注点....411集运市场供应链端追踪......................................................................411.1集装箱船舶绕行：集装箱船舶绕航格局依旧延续.................................411.2全局供应链：供应链效率仍在缓慢恢复中..........................................422集运市场供给端...............................................................................442.1全局供应：20232024以及2025年迎来交付大年.............................44 2.2超大型船舶供应：12000+TEU以上船舶..........................................473集运市场需求端...............................................................................493.1海外经济：欧盟经济底震荡，2024年欧洲进口需求尚可......................494不确定性因素..................................................................................514.1特朗普当选对航运的潜在影响..........................................................514.2航运新联盟带来不确定性................................................................545策略展望........................................................................................